行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告核心观点 - 报告认为，在地缘政治紧张局势出现缓和迹象的背景下，市场逻辑将回归基本面，尤其看好供给端存在硬约束的金属品种的估值修复机会 [1] - 核心逻辑在于，尽管宏观风险偏好有所回暖，但多个金属品种的供应端受到地缘冲突、成本高企、政策限制或资源瓶颈的刚性约束，而需求端（特别是新能源、军工等新兴领域）具有结构性支撑，供需紧平衡或短缺格局有望支撑金属价格 [1][8][13][17][20] 贵金属 - 价格表现：报告期内，COMEX黄金上涨1.64%至4,849.40美元/盎司，COMEX白银上涨6.45%至80.93美元/盎司；SHFE黄金上涨0.54%至1,054.02元/克，SHFE白银上涨5.31%至19,570.00元/千克 [1][33] - 市场动态：周初因地缘谈判僵局金价承压，随后因中东局势超预期缓和（如黎以停火协议传闻）触发风险偏好回归与空头回补，金价在周尾强势反弹 [2] - 核心逻辑：短期黄金处于地缘溢价消退与避险底价重构的拉锯期 [2]；中长期看，驱动黄金牛市的核心逻辑是美元地位下降及全球“去美元化”趋势，这将成为黄金的长期支撑 [3][22] 美国债务总额已突破39万亿美元，财政赤字压力巨大（如“大而美”法案预计提高3.4万亿美元赤字，2025财年预算赤字1.8万亿美元），加剧全球货币与债务担忧 [3][5][22] - 白银观点：白银宏观逻辑与黄金类似，且工业属性更强，其价格上涨是基本面、政策面与交易面的共振结果 [6][24] 白银被列入美国“关键矿产”清单引发资金关注与囤积效应，尽管短期需求有回落，但供应端缺口突出，预计未来几年供需缺口将持续扩大 [6][24] 在宽松周期与工业需求复苏共振下，白银价格弹性预计高于黄金 [6][24] - 投资建议：看好黄金价格长期走势，受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，且当前估值处于较低水平，关注配置机会 [5][23] 白银板块当前处于回调筑底阶段，中长期具备布局价值 [6][24] 基本金属 - 价格表现： - LME市场：铜上涨3.83%至13,349.00美元/吨，铝上涨1.01%至3,545.00美元/吨，锌上涨2.82%至3,429.00美元/吨，铅上涨1.66%至1,962.50美元/吨 [7][59] - SHFE市场：铜上涨3.91%至102,290.00元/吨，铝上涨3.70%至25,520.00元/吨，锌上涨1.72%至24,020.00元/吨，铅上涨0.54%至16,775.00元/吨 [7][59] - 铜： - 宏观与供应：美伊和谈预期升温释放避险情绪，美元走弱支撑铜价 [8] 供应端瓶颈深化，中国拟自5月起停止副产硫酸出口，将严重影响依赖进口硫酸的刚果（金）湿法炼铜产量 [8] 全球核心增量矿山（如艾芬豪旗下Kamoa-Kakula项目）产量指引存在下修风险，铜精矿加工费（TC）持续处于低位，原料端支撑强劲 [8] - 需求与库存：4月传统消费旺季，国内去库持续，上期所库存本周减少26,028吨（-9.77%）至24.05万吨 [8][9] 尽管传统家电行业对高铜价敏感，但“十五五”规划下的电网基建、数据中心、新能源转型需求处于爆发期，形成结构性支撑 [8] - 长期观点：铜作为能源转型关键金属具备战略配置价值，供给端持续偏紧，美联储降息预期及美元贬值预期宏观环境支撑铜价 [10][25] - 铝： - 宏观与供应：地缘和谈推进，但中东地区前期冲突导致能源成本（天然气、电力）溢价仍处高位，锁定了铝价下行空间 [11] 供给端收缩确定性极强，中东电解铝产能占全球近9%，其中6%的全球产能已确定性停产 [13][26] 此外，欧洲、美澳、非洲等高电价产区持续减产，全球潜在减产量达150-200万吨/年（莫桑比克已停产58万吨） [13][26] 原料端，几内亚铝土矿出口可能受限，氧化铝成本形成支撑 [12] - 需求与库存：铝下游龙头企业开工率微降0.5个百分点至64.7%，建筑型材需求疲软，但光伏板带、新能源电池箔及储能板块订单旺盛，开工率维持在75%以上 [11] 上期所库存本周增加4,022吨（+0.85%）至47.84万吨，LME库存减少10,300吨（-2.58%）至38.89万吨 [12] - 核心逻辑：即便经济偏弱，电解铝作为刚需工业品，历史下行周期消费降幅仅1%-2%，远小于供给端收缩幅度，铝价进一步下跌空间有限，具备左侧关注价值 [13][26] - 锌：宏观情绪回暖，但矿端紧缩逻辑深化，国内锌精矿加工费（TC）环比下跌100元/金属吨至1250元/金属吨，进口矿TC为负值，冶炼厂成本支撑强劲，需求端对高价锌接受度有限 [14][85] - 铅：宏观面改善，海外LME库存持续去化对价格形成拉动，国内处于淡旺季切换窗口，废电瓶价格高企支撑再生铅成本 [15][86][87] 小金属 - 镁：镁锭价格下跌0.79%至18,740元/吨，供应充足，需求端冷清，内外贸订单有限，预计价格维持窄幅震荡 [16][93] - 钼： - 价格：钼铁价格上涨0.35%至29.05万元/吨，钼精矿价格上涨0.67%至4,535元/吨 [17][94] - 核心逻辑：钼是兼具供需刚性缺口、战略资源属性和军工高弹性的稀缺金属 [17] 供给端受全球刚性约束，国内无大型新增产能，海外扩产周期长且生产扰动频繁，库存处于历史低位 [17][95] 需求端由传统特钢、新能源（如光伏HJT靶材）和军工高端制造三轮驱动 [18] 中东冲突推高军备风险溢价，钼作为“战争金属”，军工需求弹性显著放大，且采购对价格不敏感 [18][96] 在低库存、紧供给、高需求弹性共振下，钼价易涨难跌 [18] - 钒： - 价格：五氧化二钒价格维持8.50万元/吨，钒铁价格维持9.75万元/吨 [19] - 核心逻辑：短期受钢招压价影响，需求低迷 [19] 但长期看，供给端呈现全球刚性格局，新增产能受限 [20] 需求端核心驱动力来自全钒液流电池储能爆发式增长，2025年中国钒电池新增装机规模达992.68MW/4179.02MWh，同比分别增长125.6%和139.9% [20] 行业已进入规模化商用元年，叠加全球对能源安全的重视，钒电池需求将持续攀升，带动钒需求 [20][21][98] 行情回顾 - 板块表现：报告期内，SW有色金属板块上涨4.16%，跑赢大盘（上证指数涨1.64%，沪深300涨1.99%）[101] 细分行业中，钨、锂、镍钴锡锑涨幅居前，分别上涨8.98%、8.61%、8.00%；黄金板块下跌2.53% [101]