行业投资评级 - 行业评级为“优于大势” [5] 报告核心观点 - 全球水泥市场呈现结构性分化，中国国内需求持续下行，而海外市场尤其是撒哈拉以南非洲和南亚地区需求高增长、价格优，量价均优 [1] - 城镇化是驱动海外新兴市场水泥需求的核心动力，未来新增城市人口将高度集中于印度、尼日利亚等七个国家 [2][44] - 中资水泥企业凭借工程师红利和资本优势，正通过自建与收并购并举的方式在非洲、中亚等海外高景气市场快速扩张，已取得市场领先地位 [3][57] - 投资应聚焦于撒哈拉以南非洲等长期增长空间确定的新兴市场，并关注海外产能落地顺利及国际并购项目推进的标的 [4][118] 海外水泥市场：量、价均优 - 全球需求结构分化：2025年中国水泥产量16.9亿吨，同比下降7%，较2014年峰值下降32% [1][13]；除中国外，全球水泥需求稳中有涨 [1] - 新兴市场增长潜力突出：据世界水泥协会预测，南亚和撒哈拉以南非洲至2050年需求量或达12.2亿吨，较2024年的6.9亿吨接近翻倍 [1][22]；中期来看，至2030年撒哈拉以南非洲水泥需求年复合增长率约10% [1][23] - 全球价格远高于中国：全球仅中国、伊朗等少数地区水泥单价低于50美元/吨 [1][29]；澳大利亚、乍得、中非等地水泥价格高于200美元/吨，约为中国价格的4倍以上 [1][29] 城镇化视角：非洲与南亚城镇人口增长强劲 - 全球城市化趋势：2025年全球82亿人口中45%居住在城市，到2050年全球城市居民预计增加9.96亿 [2][33] - 增长高度集中：至2050年新增城市居民中超半数将集中在印度、尼日利亚、巴基斯坦、刚果民主共和国、埃及、孟加拉国和埃塞俄比亚七个国家，合计将新增超5亿城市居民 [2][44] - 撒哈拉以南非洲是核心增量：该区域是未来几十年唯一预计农村人口也将显著增长的地区，城市化进程将驱动水泥需求长期增长 [35][40] 中资企业出海：优势产能积极出海，自建与收并购并举 - 华新建材：海外扩张最为激进，2025年海外销售水泥及熟料2030万吨，同比增长25% [3][66]；2025年实现总营收353.5亿元，归母净利润28.5亿元，同比增长18% [3][82]；2026年计划资本性支出150亿元以上，重点投向海外 [3][83]；2025年完成对豪瑞尼日利亚1060万吨产能的收购，对价7.7亿美元 [3][84]；正参与收购巴西第二大水泥厂商CSN的水泥业务，传闻对价可达30亿美元量级 [3][86] - 西部水泥：海外盈利占比高，2025年海外销售880万吨，同比大幅增长120% [4][92]；2025年实现总营收96亿元，净利润11亿元，同比增长31% [4][92]；海外吨毛利达171元，远高于国内的39元 [4][92]；计划收购南非AfriSam的450万吨水泥产能，最高对价25亿兰特（约1.45亿美元） [4][91]；目标2030年海外产能突破3000万吨 [4] - 海螺水泥：先发布局东南亚与中亚市场，截至2025年底海外在产产能1646万吨，在中资厂商中排名第三 [4][104]；2025年海外业务实现收入58亿元，毛利25亿元 [4][105] 投资建议 - 重视撒哈拉以南非洲等需求长期空间大、增长确定性强的海外新兴市场机遇 [4][118] - 水泥市场因运输半径限制而区隔显著，高景气市场的属地优势产能价值巨大 [4][118] - 中国水泥行业工程师红利显著，收并购后增效预期明显，应关注国际并购项目的推进 [4][118]