投资评级 - 投资评级为买入，且维持此评级 [4][10] 核心观点 - 报告认为凯莱英订单与业绩指引强劲，看好其业绩进入新一轮加速期 [1][2][8] - 报告核心观点是公司2025年重新进入业绩增长通道后，经营态势持续向好，预计2026年业绩将呈现加速增长态势 [2] - 报告看好公司小分子CDMO业务的成长性以及新兴业务板块的成长空间和业绩弹性 [10] 业务表现与展望 - 整体业绩：2025年公司实现营业总收入6670.18百万元，同比增长14.91%，恒定汇率下同比增长16.78% [8]；2025年第四季度实现收入2040百万元，环比增长41.53%，同比增长22.59% [8]；归母净利润为1132.57百万元，同比增长19.35% [8] - 2026年业绩指引：公司预计2026年营业收入增长率为19-22% [2] - 在手订单：截至年报披露日，公司在手订单总额为13.85亿美元，较去年同期增长31.65% [2] - 小分子CDMO业务：2025年实现收入47.35亿元，同比增长3.59% [2]；交付商业化项目59个，临床及临床前项目515个，其中临床Ⅲ期项目70个 [2]；参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目5个，其中2个处于临床后期 [2]；根据在手订单预计2026年小分子验证批阶段（PPQ）项目有16个 [2] - 新兴业务板块：2025年新兴业务板块实现收入19.29亿元，同比增长57.30% [2] - 化学大分子CDMO：收入10.28亿元，同比增长123.72% [2]；在手订单金额同比增长127.59%，其中境外订单占比58.42% [2]；多肽固相反应合成总产能为45,000L，预计2026年底增至69,000L [2]；寡核苷酸产能达120mol，预计2026年6月底增至180mol [2] - 生物大分子CDMO：收入2.94亿元，同比增长95.76% [2]；执行项目130个，其中5个BLA项目，46个IND项目 [2]；在手订单金额同比增长55.56%，其中境外订单占比39.92% [2] - 制剂CDMO：收入2.84亿元，同比增长18.44% [2]；执行项目200个，新增客户56家 [2]；在手订单金额同比增长49.13%，其中境外订单占29.27% [2] - 临床研究服务：收入2.82亿元，同比增长26.53% [2]；新承接项目216个，其中新承接II/III期临床研究项目数量增长超50% [2] 盈利能力与费用 - 整体毛利率：2025年为41.99%，同比下降0.37个百分点 [3] - 分业务毛利率：小分子CDMO业务毛利率为46.83%，同比下降1.12个百分点 [3]；新兴业务毛利率为30.12%，同比提升8.45个百分点 [3] - 净利率：2025年为16.89%，同比提升0.77个百分点 [9] - 费用率：2025年销售费用率为3.15%，同比下降1.04个百分点 [9]；管理费用率为11.47%，同比下降2.75个百分点 [9]；研发费用率为8.89%，同比下降1.70个百分点 [9]；财务费用率为-0.98%，同比提升4.72个百分点 [9] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年公司每股收益（EPS）分别为3.93元、4.95元和6.16元 [10] - 估值：以2026年4月22日收盘价113.04元计算，对应2026年预测市盈率（PE）为29倍 [10] - 财务预测摘要：预测2026-2028年营业收入分别为7968.96百万元、9676.59百万元、11653.40百万元，同比增长率分别为19.47%、21.43%、20.43% [12]；预测同期归母净利润分别为1419.89百万元、1787.02百万元、2224.58百万元，同比增长率分别为25.37%、25.86%、24.49% [12]