报告投资评级与目标 - 报告对李宁（股票代码：2331 HK）给予“买入”评级 [3][4] - 报告设定的目标价为23.80港元，相较于当前20.60港元的收盘价，潜在上涨空间为+15.5% [2][3] - 报告维持此前设定的目标价和“买入”评级不变 [3][9] 核心观点与经营分析 - 2026年第一季度，李宁品牌（不包括李宁YOUNG）全平台零售流水录得同比中单位数增长，较2025年第四季度环比回暖，销售趋势在4月得以延续 [9] - 管理层维持2026年全年收入同比高单位数增长、净利率高单位数的指引 [9] - 分渠道看，第一季度线下流水同比中单位数增长，其中直营渠道同比增长10-20%低段，批发渠道同比增长低单位数，电商流水同比高单位数增长 [9] - 产品方面，荣耀金标系列在冬奥会带动下趋势良好，第一季度流水占比达到中单位数，有望成为公司高端产品的重要抓手 [9] - 截至第一季度末，公司库销比约为5个月，处于健康区间，为后续折扣管控和新品上市腾出空间 [9] - 公司持续优化渠道结构，第一季度末李宁门店数量（不包括李宁YOUNG）较上年末净减少16家至6,075家，其中直营净减少46家，批发净增加30家 [9] - 报告认为当前原材料价格波动对2026年毛利率影响有限，但折扣水平仍是影响毛利率的主要因素，需观察下半年零售环境和行业趋势 [9] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026年至2028年的收入分别为31,653百万人民币、33,218百万人民币和34,503百万人民币，同比增长率分别为6.9%、4.9%和3.9% [8] - 报告预测同期净利润分别为3,060百万人民币、3,548百万人民币和4,122百万人民币，每股盈利分别为1.19元人民币、1.38元人民币和1.60元人民币 [8] - 基于盈利预测，报告给出2026年至2028年的预测市盈率分别为15.1倍、13.0倍和11.2倍 [8] - 当前股价对应2026年预测市盈率约为15倍 [9] - 报告预测公司毛利率将保持稳定，2026年至2028年分别为49.0%、49.5%和50.3% [18] - 报告预测净资产收益率（ROE）将逐步提升，2026年至2028年分别为10.8%、11.8%和12.9% [18] - 公司财务状况稳健，预测期内保持净现金状态，流动比率从2026年的2.9倍逐步提升至2028年的3.1倍 [20]