投资评级与核心观点 - 报告维持李宁“买入”投资评级，目标价为23.97港元 [1] - 核心观点：2026年第一季度（1Q26）是公司全渠道流水增长的拐点，体育大年新产品及新店型进展值得期待，库存与库龄结构保持健康，看好其运动资源转化为品牌势能后带来中长期增长 [1][6] 公司基本数据与股价表现 - 截至2026年4月22日，李宁收盘价为20.60港元，市值为53,247百万港元，52周价格区间为14.42-23.42港元 [2] - 过去6个月平均日成交额为413.17百万港元 [2] 2026年第一季度运营表现 - 全渠道流水：1Q26公司大货（不含童装）全渠道流水同比实现中单位数增长，较1Q25的低单位数增长和4Q25的低单位数下滑均有所改善 [1][6] - 童装业务：表现强劲，实现20%以上的流水增长；若计入童装，全渠道流水为高单位数增长 [1][6] - 分渠道表现： - 大货线下渠道录得中单位数增长，其中批发业务低单位数增长，直营业务低双位数增长 [7] - 直营渠道约一半流水来自奥莱，1Q26奥莱实现双位数流水增长，表现优于正价店（个位数增长） [7] - 电商渠道录得高单位数增长 [7] - 折扣与库存：受竞争环境及高基数影响，预计1Q26线上线下折扣同比加深低单位数；库存端保持稳健，预计库销比维持5个月左右，库龄结构健康，80%以上为6个月以内新品 [7] 分品类业务表现 - 运动生活品类：预计同比个位数增长，服装产品表现较佳 [8] - 篮球品类：预计跌幅较过去两年有所收窄，线上表现好于线下 [8] - 跑步品类：受去年高基数（增速超20%）影响增速放缓，但在专业心智层面持续突破 [8] - 其他品类：综训品类小幅增长；户外品类增速良好但体量尚小；荣耀金标系列受冬奥会拉动，预计1Q26销售占比接近中单位数，2026年全年维持低单位数占比 [8] 渠道与门店发展 - 门店数量：截至1Q26，李宁主品牌店铺数量为6075家，较2025年末净减少16家；李宁YOUNG店铺1464家，净减少54家 [9] - 渠道调整：1Q26为店铺调整集中期，预计2026年门店仍将延续净开趋势 [9] - 新店型进展：上海南京东路旗舰店（龙店）计划于2026年下半年开业，全年有望净开超30家龙店店中店及专柜 [9] 财务预测与估值 - 盈利预测：报告维持2026-2028年归母净利润预测分别为28.7亿、32.7亿、36.9亿元人民币 [5][10] - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为31,853百万、34,792百万、37,846百万元人民币，对应同比增长率分别为7.62%、9.23%、8.78% [5] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为1.11、1.26、1.43元人民币 [5] - 估值方法：参考Wind可比公司2026年预测市盈率（PE）均值9.4倍，考虑公司盈利具备弹性，维持其2026年19.0倍的预测PE，从而得出目标价 [10][11] - 关键财务指标预测： - 2026-2028年预测净利润率分别为9.02%、9.40%、9.75% [13] - 2026-2028年预测净资产收益率（ROE）分别为10.14%、10.88%、11.50% [5] - 2026-2028年预测市盈率（PE）分别为16.87倍、14.82倍、13.13倍 [5]