投资评级 - 报告对国泰海通A股（601211 CH）和H股（2611 HK）均维持“买入”评级 [11] 核心观点 - 公司2026年第一季度经营态势保持稳健，营收与利润环比均实现正增长，整合协同效应逐步显现，未来估值有望伴随市场景气度提升而修复 [1] - 公司估值相对行业平均较低，但综合竞争力处于行业领先地位 [1] - 考虑到当前市场景气度保持高位，报告适当上调了公司投资业务收入等假设，并基于并购整合稳步推进、协同效应有望显现的判断，给予公司A/H股2026年1.2倍和0.9倍市净率（PB）估值，对应A股目标价23.66元，H股目标价20.17港币 [5] 财务表现总结 - 总体业绩：2026年第一季度，公司实现营业收入162.32亿元，同比增长59%，环比下降6%；实现归母净利润63.88亿元，同比下降48%，环比增长11%。归母净利润同比下滑主要系2025年第一季度合并确认负商誉带来的一次性收益所致；扣非净利润为57.11亿元，同比增长73% [1] - 资产与杠杆：截至2026年第一季度末，公司总资产为22,597亿元，较年初增长7%；归母净资产为3,364亿元，较年初增长2%。剔除保证金后的杠杆率升至4.88倍，较2025年第四季度末的4.84倍小幅提升0.04倍 [2] - 金融投资：截至2026年第一季度末，金融投资规模为9,301亿元，较年初增长2%。其中，交易性金融资产为6,969亿元，较年初增长1%；其他权益工具投资为725亿元，较年初增长11% [2] - 客户资金：代理买卖证券款为6,182亿元，较年初增长20%，反映出客户交易活跃度显著提升 [2] 业务分项总结 - 经纪业务：2026年第一季度净收入为47.27亿元，同比增长78%，季度环比增长9%，是同比弹性较大的业务条线，直接受益于当季A股市场交投活跃 [3] - 投资业务：2026年第一季度收入为58.39亿元，同比增长46%，季度环比增长16%，是公司最主要的收入来源，在全部营收中占比达36% [3] - 资产管理业务：2026年第一季度净收入为17.57亿元，同比增长51%，环比下降17%，同比快速增长但季度间波动仍存 [3] - 投资银行业务：2026年第一季度净收入为7.54亿元，同比增长7%，在IPO节奏整体平稳的背景下保持温和复苏势头 [3] - 费用控制：2026年第一季度业务及管理费为71.17亿元，同比增长45%，管理费率为43.8%，较2025年第四季度的45.4%有所改善 [3] 整合进展与协同效应 - 期货子公司合并：2026年4月21日，海通期货公告，根据监管批复及控股股东国泰海通证券的决策，拟筹备推动与国泰君安期货有限公司的合并重组工作，并已停牌，预计将于2026年5月8日前复牌 [4] - 投资子公司合并：2026年4月24日，公司董事会审议通过了另类投资子公司国君证裕与海通创新合并、私募投资子公司海通开元与国君创新投合并等议案。合并后，海通开元更名为“国泰海通开元投资有限公司”，国君创新投成为其全资子公司 [4] - 未来整合展望：报告指出，未来公司旗下公募基金或将进一步整合，合并后的协同效应有望逐步显现 [4] 盈利预测与估值 - 盈利预测：报告预计公司2026年至2028年归母净利润分别为267.38亿元、304.96亿元、338.54亿元，较此前预测值分别调增0.7%、0.8%、0.4%。对应每股收益（EPS）分别为1.52元、1.73元、1.92元。预计2026年每股净资产（BPS）为19.72元 [5][10] - 可比公司估值：A股可比公司2026年Wind一致预期平均市净率（PB）为1.07倍，H股可比公司平均为0.86倍 [5] - 目标估值：基于公司整合推进及协同效应显现，报告给予公司A股2026年1.2倍PB估值，H股2026年0.9倍PB估值。对应A股目标价23.66元（前值23.65元），H股目标价20.17港币（前值20.16港币） [5][7] - 当前股价与目标价空间：截至2026年4月24日，公司A股收盘价为16.72元，H股收盘价为13.69港币 [8] 历史与预测财务数据 - 营业收入预测：预计2026年至2028年营业收入分别为706.07亿元、790.38亿元、853.96亿元，同比增长率分别为11.88%、11.94%、8.04% [10] - 利润率与回报率：预计2026年至2028年净资产收益率（ROE）分别为7.89%、8.53%、8.96%；预计同期股息率分别为3.25%、3.71%、4.12% [10] - 估值倍数：基于2026年预测，报告计算的公司市盈率（PE）为11.02倍，市净率（PB）为0.85倍 [10]