报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债券市场在经历近一个月利率快速下行后周四明显回踩 但债券趋势不变 新券发行前后的回踩为下一轮上涨积蓄空间 [4][12] - 当前仍处于健康牛市通道 短期换券关键节点带来的止盈和回踩无需过度担忧 资金宽松核心逻辑未打破 牛市基础坚实 [8][36] - 30 - 10 年利差在 50BP 以上 无显著压利差行情 后续超长债赚钱效应更高 二季度 30 年新券点位看至 2.1% - 2.15% 2.2%附近或作阶段性盘整 [9][36] 根据相关目录分别进行总结 新券发行前后，超长在跌什么 - 本周四前超长债情绪偏多 周四、周五调整 主要源于周五新发 26 特 2 的换券交易、利率低位止盈 部分机构为新券提前腾挪仓位 [13] - 券商采用提前"空老券"+发行后"多新券"策略 4 月中旬以来券商在 25 特 6 上空头仓位平空回落 借贷集中度从近 50%降至 37% 部分头寸转至 260002 该券借贷集中度提升 [8][13] - 基金加仓后部分止盈卖出老券 近期超长债情绪修复 基金进场积极 业绩前 25%利率债基久期中位数上升至去年以来 48%分位数 本周前三个交易日基金是 30Y 个券最大买盘 5 只券累计净买入 232 亿元 主要买入 25 特 2 和 25 特 6 [8][15] - 周五基金、券商抛券 中小行成为主要接券方 在 5 只主要 30Y 个券上累计净买入 57 亿元 [17] 本轮换券还有多少交易空间 - 特别国债 20/30 年均发在 2.2% 30 年低于前一日 2602 点位 3BP 20 年高于前一日 25t4 点位 3BP 市场对 30 年新券投标热情高 20 年偏弱 [20] - 20 年和 30 年发在同一点位超预期 说明市场对更长久期定价更高 20 年新老券有更大交易空间 20 - 10 利差可继续压缩 [20] - 参考去年情况 本轮新券上市很难出现二级收益率大幅低于票面的情况 利差剩余空间约 2BP [20] - 老券 2602 前期下行多 规模小但流动性溢价高 受换券流动性影响大 短期建议规避 [20] 资金需要担心吗 - 周五 MLF 缩量续作 引发资金担忧 但银行资金充裕 融出高于季节性 4 月买断式回购未超量续作 [23] - MLF 下限 1.5%高于存单利率 置换成本比去年低 10 年虽未定价全年降息 但资金、短债已处降息周期 [23] - 持续低位的 DR001 是市场自发式宽松 央行削峰填谷不带来资金中枢抬升 只要 DR001 维持低位 牛市氛围不变 [23] 供需问题逐步消退，超长行情尚未走完 - 从新发国债情况看 银行和保险的债市供需问题可能已消退 [25] - 银行买盘未明显衰减 ΔEVE 指标约束缓释 对长久期资产配置弹性可能增加 [27] - 保险资金可能随基金进场跟进 利率下行中基金推动保险心理点位下移 反抽或成保险进场配置时点 [29] - 股债相关性弱化 今年权益对债券压制小 股债可同向变动 [32] - 基金回补速度快 换券行情有技术性回踩 中期修复在回踩中留延续空间 [34] - 4 月 24 日基金在 10Y 政金债和 30Y 国债回补进度分别达 90%和 61% 累计净买入加速 [34] - 本周冲高回落技术性回踩概率大 TL 日线突破双底颈线后上冲 按前一轮斜率平移对应点位 112.5 元左右构成安全边际 月线绿柱缩短、周线底背离 上涨难结束 [35]