报告投资评级 - 对凯莱英A股(002821 CH)维持“买入”评级，目标价145.61元人民币 [1][5][7] - 对凯莱英H股(6821 HK)维持“买入”评级，目标价129.44港币 [1][5][7] 核心观点与业绩总览 - 报告核心观点：公司技术工艺业内领先，新兴业务持续发力，看好2026年全年实现较快发展 [1] - 公司2026年第一季度实现收入18.02亿元，同比增长16.9%（恒定汇率下增长19.5%）[1] - 2026年第一季度归母净利润为3.04亿元，同比下降6.8%，主要因人民币升值导致汇兑损失较高（1Q26约1.26亿元汇兑损失 vs 1Q25约378万元汇兑收益）[1] - 2026年第一季度经调整归母净利润为4.23亿元，同比增长27.9%，显示内生利润高速增长 [1] - 公司预计2026年全年收入将实现19%-22%的同比增长 [1] 盈利能力与现金流 - 2026年第一季度毛利率为43.0%，同比提升0.5个百分点（恒定汇率下毛利率44.3%）[2] - 2026年第一季度销售/管理/研发费用率分别为2.8%/11.6%/7.0%，同比分别下降0.04/0.4/1.9个百分点，规模效应显现，费用投入效率提升 [2] - 2026年第一季度经营性现金流量净额为5.27亿元，同比增长17.2%，现金流水平积极向好 [2] 新兴业务表现 - 新兴服务2026年第一季度收入5.98亿元，同比增长74.1%，毛利率35.1%，同比提升2.0个百分点（恒定汇率下毛利率35.8%，同比提升2.8个百分点）[3] - 多肽业务：2025年服务处于临床阶段的多肽药物52个，其中减重相关项目19个；预计2026年多肽PPQ项目将有4个，2026年底多肽固相合成产能将达6.9万升 [3] - 寡核苷酸业务：2025年服务临床阶段项目69个，其中20个处于临床后期；预计寡核苷酸产能至2026年6月底将达180mol [3] - ADC业务：预计奉贤一期商业化ADC车间将于2026年第二季度交付，将进一步扩充ADC商业化产能 [3] 小分子CDMO业务表现 - 小分子CDMO业务2026年第一季度收入12.00亿元，同比增长0.4%（恒定汇率下增长3.3%），毛利率46.8%，同比提升1.6个百分点（恒定汇率下毛利率48.3%，同比提升3.1个百分点）[4] - 2025年小分子CDMO板块交付项目共515个，同比增长2.2%，其中商业化、临床III期、临床I-II期项目分别为59、70、445个（2024年分别为48、73、383个），商业化项目数量持续提升 [4] - 截至2026年3月，公司预计2026年小分子PPQ项目将达16个，提升板块长期发展能见度 [4] 盈利预测与估值 - 报告维持盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为14.20亿元、18.40亿元、22.29亿元 [5][11] - 预计2026-2028年营业收入分别为80.52亿元、98.62亿元、114.54亿元，同比增长率分别为20.71%、22.49%、16.14% [11] - 预计2026-2028年每股收益（最新摊薄）分别为3.94元、5.10元、6.18元 [11] - 基于公司为CDMO行业领头羊，技术实力全面且竞争力提升，给予A股2026年37倍市盈率估值（A股可比公司2026年Wind一致预期均值27倍），H股2026年29倍市盈率估值（H股可比公司2026年Wind一致预期均值26倍）[5][13] - 截至2026年4月27日，凯莱英A股收盘价117.72元，对应市值424.82亿元；H股收盘价105.00港币，对应市值378.92亿港币 [8]