报告投资评级 - 行业评级为“超配” [5] 报告核心观点 - 2025年上市险企投资端呈现“固收打底、权益增强、标准为主、久期优化”的清晰趋势 [3] - 行业普遍以长久期利率债构筑稳健收益基底，以高股息蓝筹与优质权益资产增强收益弹性 [3] - 通过增配标准化资产压降信用风险、提升组合流动性，并通过会计分类优化熨平周期波动 [3] - 高股息+长久期+适度权益的均衡配置范式成为应对利率下行、把握市场机遇的核心策略 [3] 大类资产配置分析 - 总量与集中度：2025年末六家上市险企投资资产合计达22.3万亿元，占保险行业资金运用余额的58% [1][13] - 配置主线变化：资产配置主线由非标转向标准化资产，非标规模与占比持续压降 [1] - 固收配置：固收端以债券为核心底仓，行业普遍增配利率债、压缩信用债敞口 [1] - 权益增配：权益端迎来全面增配周期，权益资产规模与占比同步大幅提升，股票配置增速显著 [1] - 会计分类：新准则下，以OCI（其他综合收益）资产为主，TPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益）资产次之 [33] 权益配置结构拆解 - 整体规模与占比：六家险企权益资产规模均较年初提升，中国平安提升71.1%，中国人寿提升41.0% [38] - 股票配置：2025年六家公司股票总规模达2.7万亿元，较2024年末的1.54万亿元增长76.4% [55] - 基金配置：2025年基金占总投资资产比重均值为5.4%，同比提升0.6个百分点，配置向权益型基金倾斜 [61][62] - 新准则结构：TPL权益因高流动性特征仍占比较高，但OCI权益占比稳步上行，中国平安OCI权益占比达35.2% [46] - 增量来源：OCI-股票是中国人寿、中国平安、中国太保权益增量的核心来源 [48] 固收配置结构拆解 - 债券配置趋势：行业持续增配利率债、逐步压缩信用债，中国人寿、中国平安、新华保险的（国债+政府债）/总债券比例超过75% [67] - 债券占比变化：2025年末，中国太平债券占比最高为76.1%，中国平安债券占比下滑6.6个百分点至55.0% [24][30] - 新准则分类：OCI债券是债券核心组成，占比在58%~89%之间 [82] - 非标资产：非标资产持续压降，2025年末各家占比均有下降，中国太保降幅最大 [84] - 非标收益率与评级：非标固收收益率下行，中国平安、中国太保2025年收益率分别为4.08%、4.00%，但高评级（AAA）占比维持高位 [84][94] 存款结构变化分析 - 规模与占比：行业存款配置呈现规模分化、占比中枢下移的特征，2025年全行业存款占比普遍降至10%以下 [102] - 期限结构：定期存款期限结构呈现分化，中国人寿、新华保险长久期占比抬升，中国平安以中短端为主 [106] 投资收益分析 - 净投资收益率：受长端利率下行影响整体承压，行业中枢下移，中国平安（3.70%）、中国人保（3.60%）领先，新华保险（2.80%）垫底 [2][108] - 总投资收益率：随权益市场上行显著改善，新华保险以6.60%大幅领跑，中国人寿、中国太保、中国人保紧随其后 [2][108] - 综合投资收益率：更贴合长期配置能力，经可比口径调整后，新华保险（6.24%）领先，多数公司在5.2%-5.5%区间 [108] - 净收益结构：利息收入是主要来源，但中国太保等高股息资产贡献提升，中国人保联营企业收益贡献突出 [118][119][120] - 总收益结构：权益市场上行周期中，买卖价差和公允价值变动收益贡献大幅提升，成为拉动总投资收益的核心增量 [124][125][128][130][131] 分类资产收益率分析 - OCI资产收益率：内部分化显著，OCI债权受公允价值波动拖累收益率普遍为负，仅中国人保实现正收益；OCI股权收益率表现亮眼，中国平安、新华保险领跑 [2] - TPL资产收益率：收益弹性充足，整体收益率由高到低依次为新华保险、中国人寿、中国太保、中国人保、中国平安、中国太平 [2]