投资评级与核心观点 - 报告维持对中国宏桥的“买入”评级，并给予43.77港元的目标价 [1] - 报告核心观点：电解铝产能天花板约束下铝价有望维持高位，叠加几内亚铝土矿配额政策预期形成供给端利多，公司作为一体化产业链稀缺标的，业绩有望稳健增长 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现收入1623.54亿元，同比增长4.0%；归母净利润226.36亿元，同比增长1.2%，低于此前预期的256.25亿元 [1] - 2025年毛利率为25.6%，同比下降1.4个百分点，主要受氧化铝售价下降拖累 [2] - 2025年合计期间费用率为5.24%，下半年为5.58%，较上半年的4.89%明显抬升，主要因财务费用环比增加 [2] - 下半年财务费用约22亿元，较上半年增加近10亿元，主要源于2025年5月发行的2.7亿美元、利率6.9%的美元债利息费用集中确认 [2] 业务运营与股东回报 - 2025年公司铝合金产品销量582.4万吨，与去年基本持平；氧化铝产量1339.7万吨，同比增长22.7% [3] - 2025年11月西芒杜铁矿投产，预计将进一步强化公司资源属性并增厚盈利能力 [3] - 公司维持高分红，拟派发末期股息每股165港仙，2025年现金分红总额达144.75亿港元，股利支付率57.76%，股息率5.06% [3] 行业供需与价格展望 - 供给端：国内电解铝运行产能已接近天花板，未来增量主要依赖海外 [4] - 受中东局势影响，阿联酋、巴林、卡塔尔等地铝厂产能受扰动，累计或超300万吨/年，预计2026年全球电解铝总供给量7397.6万吨，同比增速或降至-0.09% [4] - 需求端：预计2026年全球需求增速约1.11% [4] - 预计2026年全球电解铝供需缺口或扩大至-94.9万吨，LME铝价有望在市场情绪企稳后上探4000美元/吨 [4] - 2025年电解铝均价2.07万元/吨，同比上涨4.05%；氧化铝均价3233.73元/吨，同比下降20.70% [2] 盈利预测与估值 - 基于电解铝供需紧张及价格上调预期，报告上调公司2026-2028年归母净利润预测至304.43亿元、325.79亿元、350.15亿元 [5] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为34.49%、7.01%、7.48% [12] - 估值方面，维持公司2026年12倍市盈率（PE）的估值基准，结合汇率（0.88）给予43.77港元目标价 [5] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.21元、3.44元、3.70元 [12]