投资评级与核心观点 - 报告对招商银行A股维持“买入”评级，对H股维持“增持”评级 [2][6][8] - 报告给予招商银行A股26年目标价49.88元人民币，H股26年目标价56.68港币，对应目标PB均为1.05倍 [6][8] - 报告核心观点认为，招商银行大财富管理优势将持续保持，净息差继续维持行业领先，26Q1净利息收入提速显著，零售中收实现快速增长，整体风险指标改善 [2] 财务业绩表现 - 26年第一季度，归母净利润、营业收入、拨备前利润同比分别增长+1.5%、+3.8%、+4.2%，增速较25年全年分别提升+0.3、+3.8、+4.6个百分点 [2] - 26年第一季度年化ROA、ROE分别为1.14%、13.48%，同比分别下降0.08、0.65个百分点 [2] - 报告预测26-28年归母净利润分别为1534、1581、1654亿元人民币 [6] - 报告预测26-28年营业收入分别为3498.31、3668.33、3849.55亿元人民币，同比增速分别为3.64%、4.86%、4.94% [12] 资产负债与息差分析 - 截至26年3月末，总资产、贷款、存款同比增速分别为+7.6%、+4.8%、+6.8% [3] - 26年第一季度净利息收入同比增长+5.0%，增速较25年末提升3.0个百分点 [3] - 26年第一季度净息差为1.83%，环比下降4个基点，生息资产收益率、计息负债成本率分别较25年下行20、19个基点至2.84%、1.07% [3] - 26年第一季度新增贷款主要由对公贷款驱动，母公司口径零售/对公/票据增量占比分别为-21%/116%/5% [3] - 截至26年3月末，母公司口径零售贷款占比较25年末下降2个百分点至51%；公司存款活期率较25年末下降0.4个百分点至50.4% [3] 非利息收入与财富管理 - 26年第一季度非利息收入同比增长+1.8%，占总营收比例为36.0%，较25年下降0.7个百分点 [4] - 26年第一季度中间业务收入同比增长+4.9%，其中财富管理手续费收入同比增长25.4% [4] - 财富管理手续费细分中，代销理财、代理保险、代理基金、代理信托收入分别同比增长7.1%、16.7%、55.1%、42.7% [4] - 截至26年第一季度末，零售AUM较25年末增长4.5% [4] - 26年第一季度其他非息收入同比-3.8%，主要受债市波动影响，投资类收益同比-6.7% [4] - 26年第一季度成本收入比为28.5%，同比降低0.1个百分点 [4] 资产质量与风险指标 - 截至26年3月末，不良贷款率为0.94%，与25年末持平；拨备覆盖率为388%，较25年末下降4个百分点 [5] - 26年第一季度末，母公司口径零售不良率较25年末提升6个基点至1.14%，其中个人住房贷款不良率下降7个基点至0.58%，消费信贷不良率增长14个基点至1.66% [5] - 26年第一季度末，母公司口径对公不良率较25年末下降6个基点至0.78%，其中对公房地产贷款不良率为4.44%，较25年末下降20个基点 [5] - 26年第一季度末关注率为1.48%，较25年末上升5个基点 [5] - 26年第一季度年化不良生成率为1.08%，同比上升0.08个百分点；年化信用成本为0.82%，同比上行4个基点 [5] - 截至26年3月末，资本充足率、核心一级资本充足率分别为17.76%、14.13%，较25年末分别下降0.48、0.03个百分点 [5] 估值与预测 - 报告预测26年每股净资产为47.50元人民币 [6] - 以4月28日收盘价计算，A/H股对应26年预测PB分别为0.83/0.92倍 [6] - 近5年公司A/H股PB均值为1.17/1.17倍 [6] - 报告给予A/H股26年目标PB1.05倍，较此前预测的1.02/1.00倍有所上调 [6]