报告投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告核心观点 - ABC组件出货规模维持高增长态势，盈利能力显著改善，是公司核心增长引擎 [1][2] - 公司持续推进传统产能向BC技术升级改造，并前瞻性布局下一代技术，以巩固技术领先优势 [3][4] - 尽管2026年全球光伏需求面临压力，但公司凭借ABC技术的提前布局和领先的出货规模，有望在产业链价格承压背景下获取超额收益 [4] 财务业绩与经营表现 - 2025年业绩：实现营业收入156.14亿元，同比增长39.97%；归母净利润为-18.22亿元，亏损幅度收窄 [1] - 2026年第一季度业绩：实现营业收入44.37亿元，同比增长7.29%；归母净利润为-4.4亿元，环比亏损收窄；毛利率环比提升11.42个百分点至7.20% [1][2] - ABC组件业务：2025年销量同比大增132.19%至14.71GW，板块营业收入同比+114.75%至106.55亿元，毛利率同比提升14.20个百分点至5.00% [1] - 传统电池业务：2025年PERC、TOPCon电池销售规模同比下降12.48%至22.29GW，营业收入同比下降35.57%至34.47亿元，毛利率为-8.54% [1] - 海外市场表现：2025年下半年海外组件销量占比超50%；ABC组件海外售价较常规TOPCon产品保持10%~50%溢价，海外销售毛利率成功转正至11.48% [3] 业务进展与战略 - 市场订单：2026年第一季度，ABC组件已连续拿下国内两家电力央企集采订单，累计入围规模近10GW [2] - 产能升级：公司已启动存量PERC及TOPCon电池产能的升级改造计划，践行ALL in BC战略，以补足BC电池组件交付能力缺口 [3] - 技术研发： - 第三代满屏ABC组件转换效率达25%，并于2025年批量出货 [4] - 通过无银化及低银方案，使ABC产线单位银浆耗量较常规TOPCon产线降低约30% [4] - 在两端钙钛矿-硅叠层电池方面取得34.76%的转换效率，并在光子回收、光子倍增等前沿技术领域进行探索 [4] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.40亿元、12.28亿元、21.75亿元（其中2026年预测下调42%） [4] - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为187.31亿元、221.58亿元、251.69亿元 [6] - 估值指标：基于2026年4月29日股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为71倍、25倍、14倍；市净率（P/B）分别为5.6倍、4.6倍、3.5倍 [6][15] 财务指标预测 - 盈利能力：预计毛利率将从2025年的2.6%持续改善至2028年的17.5%；摊薄ROE预计从2025年的-35.46%转正并提升至2028年的24.22% [14] - 偿债能力：资产负债率预计从2025年的80%逐步下降至2028年的71% [14] - 每股指标：预计每股收益（EPS）将从2026年的0.21元增长至2028年的1.03元 [6]