行业投资评级 - 对商贸零售行业评级为“看好”（维持） [6] 核心观点 - 2025年商贸零售行业营收保持稳健，但细分板块分化明显，出海链景气延续，商超百货呈现波动 [9][10] - 2026年第一季度行业曙光初现，各细分板块净利均实现正增长，费用端持续改善，商超百货板块净利有企稳迹象 [9][23][31] - 展望2026年，建议优选出海链中有产品创新大周期的头部公司，以及内需方向中经营管理显著改善的公司 [3][41] 2025年行业整体表现 - 营收与利润：2025年商贸零售行业主要上市公司合计营收1.08万亿元，同比增长0.2%；归母净利润254亿元，同比下降13.2%；扣非净利润204亿元，同比下降5.7%，降幅收窄 [9][10] - 季度趋势：2025年四个季度营收增速分别为-10.1%、0%、1.5%、11.7%，归母净利润增速分别为-12.7%、6.5%、-32.9%、22.6%，第四季度呈现改善 [9] - 盈利能力：行业毛利率为17.52%，同比提升0.35个百分点；扣非净利率为1.89%，同比下降0.12个百分点 [9][12] - 费用控制：行业费用率为13.05%，同比上升0.18个百分点；销售费用率8.99%基本持平，印证营销端保持克制；管理费用率2.85%和研发费用率0.59%是费用增长主因 [9][12] 2025年细分板块表现 - 百货商超：营收同比下降8.2%，归母净利润同比下降55.7%，波动较大，部分公司受上年高基数（如REITs收益）及当年门店调改支出影响 [9][14][17] - 跨境电商/出海链：营收同比增长18.7%，归母净利润同比增长16.3%，在关税及汇率扰动下头部公司增长依旧稳健 [9][17][20] - 黄金珠宝：营收同比增长7.5%，归母净利润同比增长6.2%，在金价上涨背景下呈现“量减价增”特征，驱动逻辑转向产品与品牌 [9][20] - 专业连锁：营收同比增长6.3%，归母净利润同比增长38.3%，部分景气赛道（如量贩零食）势能延续 [9][17][20] 2026年第一季度行业表现 - 营收与利润：2026Q1行业营收同比增长7.7%，归母净利润同比增长27%；扣除部分高波动公司影响后，增速分别为8.5%和14.1% [9][23] - 盈利能力：行业毛利率为17.74%，同比下降0.3个百分点但较稳健；净利率为4.27%，同比提升0.65个百分点，为2022年第一季度以来单季度最好水平 [9][23] - 费用控制：费用率处于11.65%的较低水平 [9] 2026年第一季度细分板块表现 - 专业连锁：营收同比增长28.3%，归母净利润同比增长89.5%，增速最快，万辰集团、孩子王、博士眼镜等表现强劲 [9][31] - 跨境电商/出海链：营收同比增长18.7%，但归母净利润同比仅增长3.6%，主要受第一季度汇兑损失影响 [9][31] - 黄金珠宝：营收同比增长13.8%，归母净利润同比增长17.8%，“量减价增”特征延续 [9][31] - 百货商超：营收同比下降7.8%，但归母净利润同比增长26%，净利端有所改善，部分公司调改成效显现或获得一次性收益 [9][31][37] 投资建议与相关标的 - 投资建议：建议重点关注出海链中有产品创新大周期的头部公司，以及内需方向中经营管理显著改善的公司 [3][41] - 跨境电商/出海链方向相关标的：包括安克创新、小商品城、绿联科技(买入)、焦点科技(买入)、苏美达、吉宏股份 [4][42] - 内需方向相关标的：包括孩子王(买入)、东方甄选(买入)、重庆百货、汇嘉时代(买入)、若羽臣、名创优品 [4][42] - 消费+科技方向相关标的：康耐特光学(买入) [4][42]