投资评级 - 维持“推荐”评级 [6][13] 核心观点 - 招商银行2026年第一季度投资收益同比负增长77.66亿元，拖累营收增速约9.27%，这主要与2025年第一季度通过OCI和AC账户兑现了较高规模的浮盈（基数较高），而2026年第一季度未进行或减少了此类兑现有关，不应简单解读为金融投资能力下降 [9][4][5] - 报告认为，通过OCI和AC账户兑现浮盈本质上是高息资产的提前兑现，会牺牲中长期息差，通常是在核心营收增长乏力时的被动选择。2026年第一季度招行核心营收增速恢复，给予了管理层减少浮盈兑现、保留高息资产以稳定未来息差的主动选择权，这应被视为积极信号 [5][6][10] - 公司核心营收（净利息收入+手续费收入）增长向好。2026年第一季度净利息收入同比增长4.99%，净手续费收入同比增长4.87%，核心营收同比增长4.96%，显示主营业务增长动力恢复 [14][15][16] - 公司息差企稳回升，财富管理优势回归，随着其他非息收入进入低基数，营收增速有望继续回升。若零售不良压力出现拐点，后续业绩增速可能具备较大弹性 [13] - 从股东和估值角度看，中证金退出前十大股东，股东户数大幅上升至59.14万户。当前估值具有吸引力（PB 0.88倍，PE 6.64倍），ROE为13.46%，股息率达5.09%，对红利配置资金有吸引力 [10][12][45] 财务与业绩表现 - 营收与利润：2026年第一季度营业收入869.40亿元，同比增长3.81%；归母净利润380.48亿元，同比增长1.52%。报告预测2026-2028年营业收入分别为3558.23亿元、3821.59亿元、4068.26亿元，归母净利润分别为1545.70亿元、1678.60亿元、1815.90亿元 [12][13][14] - 息差与资产收益：2026年第一季度披露净息差为1.83%，净利差为1.77%，生息资产收益率和计息负债成本率均有所下降，分别为2.84%和1.07% [14][28][30] - 资产质量：2026年第一季度不良贷款率稳定在0.94%，拨备覆盖率为387.76%，拨贷比为3.63%。关注贷款率微升至1.48%，不良净新生成率（披露值）为1.08% [14][36] - 资本充足：2026年第一季度核心一级资本充足率为14.13%，一级资本充足率和资本充足率分别为14.13%和17.89%，资本保持充裕 [14][39][43] 业务结构分析 - 利息业务：净利息收入增长主要得益于生息资产规模扩张（贡献约7.4%）及息差因素（贡献约1.4%）。贷款结构上，公司贷款占比提升至46.09%，且增速（12.80%）显著高于个人贷款（0.67%）。存款成本持续优化，个人活期存款付息率低至0.07% [20][31][33][35] - 手续费业务：财富管理相关的手续费收入增长强劲，2026年第一季度代理业务（含理财）手续费收入同比大幅增长25.42%，带动整体净手续费收入增长。零售AUM同比增速保持在14.69%的高位 [26] - 金融投资与市场业务：2026年第一季度，TPL账户公允价值变动损益同比多增73.34亿元，符合债市行情。但投资收益占比营收大幅下降至4.58%（2025年同期为14.03%），主要系兑现行为差异所致 [9][27][32] - 资产负债：总资产稳步增长至13.48万亿元。投资类资产（AC、FVOCI等）占比持续提升，2026年第一季度达32.11%。存款增长稳健，但增速放缓至6.76% [14][32][34]