报告投资评级与核心观点 - 投资评级：买入 [4] - 目标价：人民币 54.84 元 [1] - 潜在上涨空间：基于报告发布日收盘价人民币 36.74 元，潜在涨幅为 +49.3% [1] - 核心观点：报告认为，尽管短期盈利能力承压，但公司出货量高速增长，产品结构优化，且预计盈利能力将从 2026 年下半年 开始逐步修复，因此维持买入评级 [2][6] 财务预测与估值 - 收入预测：预计 2026E/2027E/2028E 年收入分别为 572.68 亿元、687.94 亿元、815.60 亿元，同比增长 27.1%、20.1%、18.6% [3][6] - 盈利预测：预计 2026E/2027E/2028E 年归母净利润分别为 15.28 亿元、25.82 亿元、46.52 亿元 [3] - 盈利预测调整：下调了 2026E/2027E 年每股盈利预测，调整幅度分别为 -8.1% 和 -4.9% [3] - 毛利率预测调整：将 2026E/2027E 年毛利率预测分别下调约 3 个百分点 至 16.0% 和 17.1%，主要反映原材料价格上涨的影响 [6][7] - 估值方法：采用 DCF 模型 进行估值，关键参数包括 WACC 为 10.2%，无风险利率 4.0%，市场风险溢价 8.0%，贝塔 1.1 [8] - 估值结果：模型得出每股价值为 人民币 54.84 元 [8] 业务运营与增长驱动 - 出货量高速增长：2025 年 电池出货量约 100 GWh，同比增长约 59%，驱动全年营收增长 27.3% 至 450.7 亿元 [6] - 2026年出货目标：公司指引 2026 年 全年电池出货量目标为 150 GWh，同比增长约 50% [6] - 产品结构优化：2025 年 B 级及以上车型出货占比已超过 50%，第三代电芯已获多家客户定点 [6] - 大客户增量：自 2025 年 11 月 开始向大众交付产品，预计 2026 年 对大众的出货量将超过 10 GWh [6] - 海外产能扩张：摩洛哥工厂预计 2026 年 8 月 投产，斯洛伐克工厂预计 2027 年上半年 投产，叠加越南工厂，预计到 2027 年底 海外总产能将达约 40 GWh [6] - 海外收入占比：2025 年 海外收入占比为 22.6%，同比下降 8.5 个百分点，预计随海外产能释放，高毛利出口业务占比将回升 [6] - 固态电池进展：“金石”全固态电池首条中试线已建成投产，并已启动第一代全固态电池 2 GWh 量产线设计工作 [6] 近期财务表现与盈利能力 - 2025年业绩：归母净利润 23.8 亿元，同比大幅增长 97.5%，主要受持有的奇瑞汽车股份公允价值大幅变动影响；扣非归母净利润 4.3 亿元，同比增长 64.5% [6] - 2026年第一季度业绩：营收 117.1 亿元，同比增长 29.3%；归母净利润 0.2 亿元，同比下降 79.0%（受公允价值变动影响）；扣非归母净利润 0.4 亿元，同比增长 179.5% [6] - 毛利率压力：2026年第一季度 毛利率为 16.0%，同比下滑 2.2 个百分点，主要因上游原材料价格上涨尚未完全传导至下游客户 [6] - 盈利能力展望：预计 2026 年第二季度 动力电池毛利率仍将承压，但从 2026 年第三季度 开始，随着与下游客户的顺价机制推进，成本传导将更为顺畅，整体盈利能力将逐步回升 [6]