投资评级与核心观点 - 报告给予众生药业“买入”评级，并维持该评级 [3][6] - 报告基于2026年57倍市盈率给予目标价19.95元，较2026年4月30日股价18.39元有约8.5%的上涨空间 [3][6] - 报告核心观点认为，公司利润实现高增长，且创新药管线已进入收获期 [2] 财务表现与预测 - 历史业绩：2025年公司实现营业收入25.23亿元，同比增长2.2%；实现归母净利润2.76亿元，同比大幅增长192.2% [5][10]。2026年第一季度实现营收6.24亿元，归母净利润9982万元，同比增长20.8% [10] - 增长驱动：2025年利润高增主要因2024年计提大额资产减值（55.2亿元）的压力消退，且费用控制良好（销售/管理/研发费用率同比降低1.4个百分点）[10]。2026年第一季度费用控制效果持续，三项费用率同比再降3.0个百分点 [10] - 未来预测：报告预测公司2026-2028年营业收入分别为28.33亿元、30.09亿元、31.75亿元，同比增长12.3%、6.2%、5.5% [5]。预测同期归母净利润分别为3.00亿元、3.21亿元、3.63亿元，对应每股收益分别为0.35元、0.38元、0.43元 [3][5]。报告下调了2026-2027年的每股收益预测，原预测分别为0.41元和0.48元 [3] 业务板块分析 - 中成药：2025年收入13.22亿元，同比微增0.3%，业务基本盘企稳 [10] - 化学药：2025年收入9.20亿元，同比增长2.3% [10] - 中药材及中药饮片：2025年收入2.07亿元，同比增长5.8% [10] - 原料药及中间体：2025年收入5823万元，同比大幅增长91.0%，主要得益于定制化订单增加 [10] - 集采影响：公司通过“以量补价”、工艺改进与费用管控有效对冲集采冲击，目前集采影响已逐步消退，主要业务板块均企稳回升 [10] 创新药管线进展 - 昂拉地韦 (Anladivir)：已进入国家医保目录，2026年是进入医保后的首个完整年度，商业化放量值得期待 [10]。其青少年适应症及颗粒剂型的儿童适应症两项III期临床均获积极顶线结果，青少年适应症已递交新药上市申请 [10] - RAY1225：是一款GLP-1/GIP双靶点激动剂，其减重和降糖适应症的3项III期临床均已完成入组，2026年有望读出数据 [10]。非酒精性脂肪性肝炎及肥胖合并阻塞性睡眠呼吸暂停适应症已获批临床 [10]。公司已就RAY1225减重和降糖适应症在中国地区的生产与商业化，与齐鲁制药达成许可授权合作 [10] - ZSP1601：治疗非酒精性脂肪性肝炎的IIb期临床已完成临床观察，正在进行数据清理 [10] - 总体评价：报告认为2026年是公司创新药商业化放量加速及重要临床数据读出的关键阶段，创新成色不断提升 [10] 估值与市场表现 - 相对估值：报告采用可比公司估值法，给予公司2026年57倍市盈率 [3]。可比公司2026年预测市盈率调整后平均数为57倍 [11] - 市场表现：截至报告发布前，公司股价过去12个月绝对涨幅为67.9%，相对沪深300指数超额收益为40.4个百分点 [7]。但近期（1个月、3个月）表现弱于大盘 [7] - 财务比率：预测公司2026-2028年毛利率将稳定在56.0%-56.5%之间，净利率将从10.6%逐步提升至11.4%，净资产收益率将从7.2%提升至7.9% [5]