行业投资评级 * 报告未明确给出“买入”、“增持”、“中性”或“减持”等具体的行业投资评级，但核心观点认为行业底部已明确，并提出了多个具体的投资方向，隐含积极看法[2][3][146][148]。 核心观点 * 2025年光伏行业呈现“量增价减”特征，需求持续增长但产业链价格低位运行，全行业盈利承压，亏损明确[2][41][147]。 * 2026年一季度，受益于出口退税政策变化带来的海外抢装，下游环节（电池片、组件）价格持稳，盈利略有修复，但上游多晶硅价格下跌[2][46][147]。 * 行业持续亏损已加速尾部产能出清，叠加龙头企业技术升级，具有产品、产能优势的企业有望在2026年扭亏[3][148]。 * 当前市场对需求预期已处于冰点，但算力建设、全球制造业复苏、国内绿电直连等模式可能提升光伏项目收益率，国内外需求存在超预期可能，需求端预期修复将极易触发板块机会[3][148]。 行业需求与出口 * 国内装机：2025年国内新增光伏装机317GW，同比增长14%，主要受上半年电力市场化政策带动抢装影响[2][10]。其中，25Q4新增装机76GW，同比下降34%；26Q1新增装机41GW，同比下降31%[10]。 * 电池组件出口：2025年电池组件合计出口356GW，同比增长19%，其中电池出口110GW，同比大幅增长86%[2][14]。26Q1电池组件出口100GW，同比增长29%，其中电池出口35.7GW，同比大幅增长94.5%，主要受出口退税政策变化拉动[2][14]。 产业链价格与盈利分析 * 价格走势：2025年上半年产业链价格普遍下跌，下半年在“反内卷”带动下价格回升，其中25Q3涨幅显著，25Q4上游价格持稳，电池片因银价波动上涨[19][20]。2025年全年，多晶硅致密料、182硅片、TOPCon-182电池片价格全年涨幅分别为37.8%、33.3%、35.7%[19]。26Q1，上游多晶硅价格因收储预期走弱而下跌，下游价格相对持稳[2][22][147]。 * 行业整体盈利：2025年【SW光伏设备】板块实现营业收入5387亿元，同比下降12%；实现归母净利润-324亿元，同比减亏5%，销售毛利率为9.0%[2][41]。26Q1板块实现营收1016亿元，同比/环比下降12%/25%；实现归母净利润-68亿元，亏损同比加深，但销售毛利率环比提升1.8个百分点至9.2%，盈利能力略有修复[2][46]。 * 分环节盈利： * 硅料：2025年下半年毛利率有所修复，但26Q1因价格下跌及部分企业开工率低导致摊销成本上升，盈利下降[2][50]。 * 硅片：25Q3受益于硅料涨价盈利改善，25Q4及26Q1盈利下滑至较低水平[2][50]。 * 电池片：26Q1头部企业凭借成本管控和海外渠道优势，盈利能力逐步修复[2][50][59]。 * 一体化组件：26Q1受益于退税取消拉动的海外抢装，盈利有所改善[2][50][71]。 * 辅材：2025年绝大部分逆变器及储能公司收入实现正增长，平均增速12%[2][84]。26Q1金刚线、胶膜环节因原材料涨价毛利率大幅改善，光伏玻璃、坩埚/热场盈利下降[2][72]。 资产结构与现金流 * 资产结构：盈利承压下，主产业链企业加强现金管理，以销定产，但大部分企业资产负债率有所上升[2][110][112]。 * 现金流：主链企业经营现金流同比改善，资本开支自2024年起显著放缓[2][117][124]。26Q1大部分主链企业经营现金流同比改善，但硅料企业因出货量下降承压[118]。 投资建议与关注方向 * 储能龙头：在碳考核驱动国内刚需、海外高电价支撑景气的背景下，具备全球渠道、技术领先及盈利韧性的储能龙头性价比加速兑现[3][148]。 * 太空光伏：随着太空能源应用场景拓展，建议关注太空光伏设备供应商、太空辅材供应商及新型电池技术供应商[3][148]。 * 高效技术产品：在高银价背景下，可靠性已验证且供给扩大的BC产品、少银化高效化TOPCon产品性价比加速兑现[3][148]。 * 格局稳定的环节龙头：建议关注光伏边框、光伏玻璃、金刚线、低成本硅料等格局稳定、财务稳健的环节龙头[3][148]。