投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（维持）[5] - 核心观点：百润股份已重拾增长动能，其预调鸡尾酒（低度酒）与威士忌（烈酒）业务的长期价值明确[5] 公司基本数据与近期业绩 - 截至2026年5月6日，公司收盘价为18.65元，总市值为194.26亿元，流通市值为142.31亿元，总股本为10.42亿股，资产负债率为39.53%，每股净资产为4.84元[3] - 2025年全年业绩：实现营业收入29.44亿元，同比下滑3.43%；实现归母净利润6.37亿元，同比下滑11.36%；实现扣非归母净利润6.04亿元，同比下滑10.16%[5] - 2025年第四季度及2026年第一季度业绩：25Q4实现营收6.74亿元，同比增长1.85%，归母净利润0.88亿元，同比下滑39.16%；26Q1实现营收8.00亿元，同比增长8.54%，归母净利润2.16亿元，同比增长19.34%，显示收入利润重回增长轨道[5] 分业务分析 - 香精香料业务：2025年实现营收3.23亿元，同比下滑3.91%，业务保持稳健，公司持续推进大客户战略，其中食品饮料香精香料业务稳定增长[6] - 预调酒业务：2025年实现营收25.73亿元，同比下滑3.89%[6]。经过2025年的优化调整，该业务已具备较强增长动能，具体措施包括：1）产品端完善矩阵，推出果冻酒、轻享等新品；2）渠道端推进提质增效，强化库存健康度管理和渠道动销；3）运营层面持续推进数字化转型，提升营销费用投入产出效率[6]。2026年第一季度收入实现高个位数增长，利润实现双位数增长，验证了调整成效[6] - 威士忌（烈酒）业务：公司以重点发展威士忌为战略指引，已构建“崃州”和“百利得”双品牌、多系列、多规格的产品矩阵，并组建了专业营销团队开拓渠道[6]。产能方面，截至2025年6月，崃州蒸馏厂累计灌桶数量达50万桶，年产能达3.6万吨，为国内规模最大的威士忌酒厂，产能壁垒深厚[6]。当前该业务处于市场培育期，后续需关注营销进展及国际赛事获奖情况以提升产品知名度与认可度[6] 盈利能力与费用分析 - 毛利率：2025年毛利率为69.18%，较2024年同期下降0.49个百分点；2026年第一季度毛利率为70.31%，较2025年同期提升0.65个百分点[6] - 费用率：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为24.74%/8.07%/3.34%/0.77%，较2024年同期分别变化+0.12/+1.39/+0.05/-0.09个百分点，净利率下降1.84个百分点至21.66%[6]。报告认为费用率上升主要系威士忌业务前期团队组建及市场培育所需的前置性投入，预计待业务起量后费用率将改善[6] - 2026年第一季度费用率与净利率：销售/管理/研发/财务费用率分别为21.39%/7.11%/2.74%/0.69%，较2025年同期分别变化+0.12/-0.26/-0.32/-0.12个百分点；净利率为27.06%，较2025年同期提升2.45个百分点[6] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.37亿元、8.47亿元、9.78亿元，同比增速分别为+15.66%、+14.93%、+15.38%[6]。预计同期营业收入分别为32.12亿元、35.06亿元、38.30亿元，同比增速分别为9.10%、9.17%、9.24%[7] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为26倍、23倍、20倍[6] - 投资逻辑：维持“买入”评级是基于公司预调鸡尾酒和威士忌业务均处于渗透率向上阶段，后续盈利增长空间较大[6]