行业投资评级 - 增持（维持） [5] 核心观点 - 品牌服饰板块2025年内盈利逐步修复，2026年收入、利润均有望稳健增长 [1] - 纺织制造板块短期承压，成衣制造景气下行，上游纺织个股业绩分化 [2] - 黄金珠宝板块2026年第一季度业绩表现优异，建议关注长期产品与渠道优化进度 [2] 品牌服饰板块总结 - 整体业绩回顾：2025年品牌服饰重点公司收入同比增长6.5%，归母净利润同比增长6.6% [1]。2026年第一季度收入同比增长8.4%，归母净利润同比增长9.6% [1]。受益于春节假期较晚延长冬季销售旺季，2026Q1收入增速可观 [1] - 季度趋势：2025年第一季度、第二季度因费用投入导致利润率承压，第三季度、第四季度逐步环比改善 [1]。2025Q1至2026Q1，A股品牌服饰重点公司单季度收入同比增速分别为-2.6%、+2.9%、+3.1%、+1.5%、+8.4% [17] - 盈利能力：2025年品牌服饰重点公司毛利率为55.1%，同比提升0.4个百分点；净利率为10.1%，同比微降0.1个百分点 [27][32]。2025年销售费用率为34.1%，同比上升1.5个百分点，主要因品牌宣传、电商推广等刚性费用 [32] - 库存与资产减值：2025年品牌服饰重点公司（A股）资产减值损失占收入比例约2.1%，同比略有下降 [30]。2025Q1至2026Q1存货金额同比增速分别为+17.3%、+5.3%、-4.3%、-7.1%、-8.6%，显示下游渠道库存逐步去化、处于良性状态 [30] - 行业零售数据：2025年服装鞋帽针纺织品类零售额累计同比增长3.2%，2026年第一季度累计同比增长9.3%，自2025年9月以来增速整体跑赢消费大盘 [13] 运动鞋服子板块总结 - 整体表现：2025年四家港股运动公司（安踏体育、李宁、特步国际、361度）合计营收同比增长9.7%至1351.1亿元 [33]。安踏体育收入首次突破800亿元，同比增长13.3% [33] - 盈利能力：2025年安踏体育归母净利率为16.9%，同比下降5.1个百分点，主要因2024年高基数的一次性非现金利得；剔除该因素后归母净利率同比提升0.1个百分点 [35]。李宁、特步国际、361度2025年净利率分别为9.9%、9.7%、11.7% [35] - 营运质量：2025年安踏体育、李宁、特步国际、361度平均库存周转天数分别为135天、63天、76天、115天，渠道库存健康，库销比基本在4-5左右 [38]。2025年板块公司合计经营性现金流净额同比提升约21%至276.5亿元 [38] - 近期流水：2026年第一季度各品牌流水增长稳健，4月以来增速略有波动但基本延续第一季度趋势 [9]。安踏体育2026Q1安踏品牌流水同比增长高单位数，Fila品牌流水同比增长10%-20%低段，其他品牌流水同比增长40%-45% [67] 时尚服饰与家纺子板块总结 - 时尚服饰渠道趋势：电商渠道表现良好，高端品牌线上业务增速强劲，2025年比音勒芬、地素时尚、报喜鸟线上收入同比分别增长71.5%、27.0%、18.0% [47]。直营渠道拓店及收入情况相对良好，加盟渠道2025年消化库存、收缩门店，2026年预计环比修复 [47] - 家纺板块业绩：2026年第一季度家纺重点公司（罗莱生活、水星家纺、富安娜）合计营业收入27.5亿元，同比增长7.6%；归母净利润3.2亿元，同比增长22.5% [53] - 家纺产品与渠道：品牌公司积极推进“大单品”战略并强化产品科技属性 [58]。线上业务高质量增长，2025年罗莱生活、水星家纺、富安娜电商业务收入分别同比增长26.40%、15.47%、2.37% [61] 纺织制造板块总结 - 整体业绩回顾：2025年纺织制造重点公司收入同比增长1.0%，归母净利润同比下滑12.4% [2]。2026年第一季度（仅A股）收入同比下滑14.0%，扣非归母净利润同比下滑38.4%，主要受样本中华利集团业绩下滑带动 [2] - 成衣制造：2025年成衣制造重点公司收入同比微增1.0%，归母净利润同比下滑12.4% [73]。2026年上半年，受原材料价格波动、关税政策变化、国际贸易风险、人力成本上升影响，利润率或同比存在压力 [2] - 上游纺织：上游纺织个股业绩分化，受羊毛、化纤、棉花等原料价格上涨推动，部分公司业绩改善 [2]。百隆东方2026Q1收入/归母净利润同比分别增长15%/40%；新澳股份2026Q1收入/归母净利润同比分别增长17%/19% [2] - 原料价格：2026年4月30日澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数达1352美分/公斤，同比涨幅超70% [82]。2026年4月29日中国棉花价格指数（3128B）为17806元/吨 [82] - 出口数据：2026年第一季度中国服装及衣着附件出口额328.9亿美元，同比微降0.4%；纺织纱线织物及其制品出口额341.9亿美元，同比增长2.8% [75] 黄金珠宝板块总结 - 整体业绩回顾：2026年第一季度黄金珠宝重点公司合计营收同比增长14.2%，归母净利润增长11.1% [2]。在节日消费刺激下呈现较好增长态势 [2] - 运营趋势：板块公司持续强化线下渠道及电商运营优化，提升渠道效率，同时推进产品创新，奠定品牌竞争基础 [2] 投资建议与重点公司 - 运动鞋服：推荐安踏体育（预计2026年PE为14倍）、李宁（预计2026年PE为16倍）；关注滔搏、特步国际、361度 [3] - 品牌服饰：推荐比音勒芬（预计2026年PE为17倍）、海澜之家（预计2026年PE为14倍）；关注森马服饰、地素时尚、罗莱生活、水星家纺 [3] - 服饰制造：短期关注订单趋势良好的伟星股份（预计2026年PE为17倍）；关注受益于毛价上涨的新澳股份（预计2026年PE为11倍）；关注晶苑国际、申洲国际、华利集团 [3] - 黄金珠宝：推荐周大福（当前股价对应FY2026 PE为12倍）、潮宏基（当前股价对应2026年PE为13倍） [3] 重点公司业绩摘要 - 安踏体育：2025年营收802.19亿元，同比增长13.3%；归母净利润135.88亿元，同比下降12.9%（剔除一次性收益后同比增长13.9%）[67] - 李宁：2025年营收295.98亿元，同比增长3.2%；归母净利润29.36亿元，同比下降2.6% [67] - 比音勒芬：2026年第一季度收入15.2亿元，同比增长18%；归母净利润3.9亿元，同比增长17% [69] - 海澜之家：2025年营收216.3亿元，同比增长3%；归母净利润21.7亿元，同比持平 [69] - 森马服饰：2026年第一季度收入34.5亿元，同比增长12%；归母净利润3.1亿元，同比增长45% [70] - 罗莱生活：2025年营收48.39亿元，同比增长6.13%；归母净利润5.20亿元，同比增长20.10% [71] - 水星家纺：2025年营收45.28亿元，同比增长7.99%；归母净利润4.07亿元，同比增长10.96% [71]