报告投资评级与核心观点 - 投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 核心观点：公司新品储备丰富，出海表现亮眼，发行实力行业领先且在出海领域积淀深厚 [2][8] - 目标价为25元，基于2026年预测市盈率17倍，对应目标市值545亿元 [8] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - 2025年实现营收160亿元，同比下降8.5%；归母净利润29亿元，同比增长8.5% [2] - 2025年合计拟分红22.7亿元，占当期归母净利润的78% [2] - 2026年第一季度实现营收37亿元，同比下降12%，环比增长6%；归母净利润8.7亿元，同比增长59%，环比增长57%；扣非归母净利润6.1亿元，同比增长14%，环比增长4% [2] 分地区与产品收入分析 - 2025年国内收入106亿元，同比下降10%，主要依靠《英雄没有闪》《时光大爆炸》等产品贡献增量 [8] - 2025年海外收入54亿元，同比下降6%，其中《Puzzles & Survival》累计流水超过150亿元，《Puzzles & Chaos》在出海策略类游戏中保持前50名 [8] - 2026年第一季度营收环比增长主要得益于出海新游贡献增量 [8] 新品表现与储备 - 2026年1月上线的《Last Asylum：Plague》（模拟经营+SLG）位列2026年3月“全球手游收入增长榜”Top10及“中国手游海外收入增长榜”Top5 [8] - 2026年1月上线的《RO 仙境传说：世界之旅》在中国港澳台地区最高登顶当地应用商店免费榜及畅销榜 [8] - 截至2025年底，公司储备有26款新品，包括11款自研产品（含6款RPG、4款SLG、1款生存题材二合产品）和15款代理产品（含《代号K3》等重点SLG及多款IP新品） [8] 成本费用与盈利能力 - 2025年毛利率为76%，同比下降2.8个百分点 [8] - 2025年销售/管理/研发费用率分别为49%/3.5%/4.3%，同比分别变化-7/+0.5/+0.6个百分点，销售费用率下降主要因大体量新游上线较少 [8] - 2026年第一季度归母净利润高增部分得益于智谱华章等贡献的投资收益3.26亿元 [8] 财务预测与估值 - 预测2026-2028年营业总收入分别为177亿元、193亿元、206亿元，同比增速分别为10.7%、9.1%、6.6% [4][8] - 预测2026-2028年归母净利润分别为32亿元、35亿元、38亿元，同比增速分别为10.6%、9.0%、7.7% [4][8] - 预测2026-2028年每股盈利分别为1.45元、1.58元、1.70元 [4] - 基于2026年预测数据，市盈率为15倍，市净率为3.1倍 [4] - 报告发布日（2026年5月6日）当前股价为21.70元 [4] 公司基本数据 - 总股本为22.12亿股，总市值为480.06亿元，流通市值为344.46亿元 [5] - 资产负债率为34.79%，每股净资产为6.55元 [5] - 过去12个月内最高/最低股价分别为29.94元/14.43元 [5]