行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市|维持”[1] 核心观点 - 国产3A游戏《影之刃零》预售表现亮眼，有望成为继《黑神话：悟空》后又一重要商业化验证标杆产品[4] - 国产精品供给持续扩容，3A及主机游戏或为国内游戏市场带来结构性增量[5] - 本土游戏出海能力持续加强，竞争优势有望由手游进一步向3A延伸[6] 事件回顾与投资要点 《影之刃零》预售与市场表现 - 《影之刃零》由灵游坊制作并发行的国产武侠动作游戏，将于10月29日正式发售[3] - 该游戏基于虚幻5引擎打造，主打高速武侠战斗、电影化动作演出及“功夫朋克”东方美学[4] - 2025年7月曾创下北京单一游戏线下试玩规模之最[4] - 2026年8月12日开启预售后仅半日即登顶Steam全球热销榜[4] - 是继《黑神话：悟空》后国内第二款获批版号的买断制单机3A游戏[4] - 较高预售热度与版号顺利落地分别从需求端与政策端释放积极信号[4] 国产3A及主机游戏市场增量 - 2025年国内游戏市场实际销售收入达到3507.89亿元，同比增长7.68%[5] - 同期主机游戏市场实际销售收入达到83.62亿元，同比增长86.33%，增速显著高于整体游戏市场[5] - 除《影之刃零》外，上海烛龙《古剑》系列新作、《黑神话：钟馗》、网易雷火《归唐》等国产高规格3A产品亦在持续推进[5] - 优质内容有望进一步培育主机用户及买断制付费习惯，推动主机游戏市场加速扩容[5] 本土游戏出海能力 - 2026H1中国出海移动游戏收入TOP10同比增长31.1%、TOP20同比增长27.8%，均高于市场整体增速[6] - 2025年已上榜产品贡献2026H1收入榜TOP1000约86.0%的收入，反映本土游戏厂商在海外市场已具备较强的长线运营与用户留存能力[6] - 《Kingshot》《Last Z: Survival Shooter》《Gossip Harbor》等新晋头部产品流水快速放大，持续验证国内厂商综合竞争力[6] - 国内厂商手游出海积累的产品研发、用户运营及全球化发行经验有望进一步向3A产品迁移[6] - 叠加东方文化题材的差异化表达及高品质内容供给增加，国产3A有望复制手游出海的成功路径[6] 投资建议 - 建议关注具备高品质单机及主机游戏研发、发行能力的完美世界、三七互娱、吉比特、巨人股份等内容厂商[7] - 同时关注昆仑万维、恺英网络等布局游戏世界模型及AI游戏开发工具的技术型公司[7]

行业与公司概览 * 纪要覆盖了**游戏、影视（长视频与电影）、数字媒体、电商营销**等多个行业[1] * 涉及的重点公司包括：**腾讯、网易、心动公司、世纪华通、恺英网络、三七互娱、点点互动、柠檬微趣、莉莉丝、FunPlus、哔哩哔哩、芒果超媒、中国电影、上海电影、如意影业、光线传媒、阿里巴巴、抖音、快手、爱奇艺、优酷、阅文集团、腾讯音乐、网易云音乐**等[1][2][5][6][8][11][13][15] 核心观点与论据 1. 游戏行业：出海与AI双轮驱动，头部集中趋势强化 * **行业基本面稳健，出海业务成为确定性增量** 2026年暑期市场表现稳健，出海业务增长趋势得到验证，呈现品类多元化[2] 8月数据显示，合成类游戏集体上行，**柠檬微趣的《Gossip Harbor》和点点互动的《Tasty Travels》海外收入均创历史新高**[2] SLG品类韧性延续，**点点互动的《Whiteout Survival》8月海外收入明显回温，三七互娱的《Puzzles & Survival》出海收入也取得突破**[2] 莉莉丝的塔防新游在日本市场表现突出，MMO等品类在海外市场表现超出预期[2] 随着第四季度海外年末购物季和假期档到来，出海产品流水有望继续增长[4] * **AI技术降低供给门槛，产业链稀缺资源转向分发与转化** Astra等AI模型的推出加深了市场对游戏创作门槛降低的认知，预计供给将呈爆发式增长[2] 产业链的稀缺资源正从生产能力转向分发和转化能力，平台方的发掘能力愈发重要[2] 产业价值向具备闭环生态和工业化能力的头部厂商集中，**腾讯、网易等大厂借助AI持续放大其工业化优势**[2] * **AI多模态技术深化应用，优化游戏制作工作流** 以GPT-4o和Astra为代表的大型语言模型，凭借其强大的Agentic harness能力，可作为中间层细化需求并接入专业工具生成游戏资产[12] 已有用户通过GPT-4o生成了高质量的曼哈顿街景以及可玩的赛车、超级马里奥等游戏[12] Vast和Meshy近期发布的新3D模型进一步优化了3D资产的生成精度，**Vast已完成由经纬创投领投的30亿元B轮和B+轮融资，产业投资方包括完美世界、三七互娱、蓝色光标等**[12] AI 3D模型已跨过可用门槛，网易等游戏公司已开始在资产开发和UGC平台制作中应用此类模型[12] 许多公司通过AI赋能调整工作流程，方向是“化整为零”，即用更小的团队去验证更多的游戏玩法和美术创意[12] * **投资逻辑聚焦三大方向** 第一，关注2026年第三、四季度业绩验证能力强的公司，特别是次新游戏产品流水衰减速度低于市场预期的标的[3] 第二，出海业务是确定性最强的增量方向[4] 第三，关注在AI游戏领域有实质性投入的头部厂商，尤其是在游戏Agent、AI NPC等方向进行探索的公司[4] * **重点游戏公司核心逻辑** **网易**的核心逻辑在于其2027年的新品大周期，包括预计于1月上线的SG产品《无限大》[5] **心动公司**的看点在于新品周期对2027年EPS的弹性，以及TapTap平台在AI时代下to B生态升级对市盈率的拉动潜力[5] **世纪华通**主要关注其存量SLG产品的收入稳健性和利润释放程度[5] **恺英网络**关注其在传奇复古赛道的能力扩张，以及在IP收并购方面的进展[5] **三七互娱**的核心在于海外新品的爬坡情况、后续利润释放节奏，以及国内小游戏的测试与上线进展，预计其2027年经营性利润将有更多释放，可能形成经营基本面的拐点[5] 2. 影视行业：AI赋能开启增量曲线，长视频“减量提质” * **电影市场“以价换量”，聚焦2027春节档** 2026年8月，电影大盘票房为**58亿元，同比下降2.7%**[6] 整个暑期档（2026年）总票房为**125亿元，同比增长4%**，观影人次增长**6%**，平均票价下降**1.4%**，呈现出一定的“以价换量”趋势[6] 市场目前更关注年末的贺岁档及2027年春节档，影片储备包括《转念花开》、《流浪地球3》以及进口影片《沙丘3》、《复仇者联盟5》等[6] **中国电影是《流浪地球3》的主投方**[6] * **AI技术赋能影视行业，重塑产业链价值** AI技术有望从提升内容产出的可预期性、压缩制作成本和加快资金周转等方面赋能影视行业，改善其长期ROI[7] 市场关注点主要集中在两个层面：一是AI能否推动传统影视公司的边际改善甚至困境反转；二是创新内容形式和平台的潜力[7] 市场对IP数字资产沉淀、AI互动内容、明星数字分身以及结合视、听、玩多种体验的AI原生内容平台等探索和布局保持高度关注，但这些方向目前仍处于较早期阶段[7][8] * **芒果超媒AI长剧《后西游记》验证工业化能力** 该剧作为首部采用AIGC技术完成画面与人物演绎、无真人演员参与的AI长剧，在播出效果上，**第一季首播5集在酷云同时段的省级卫视收视率连续5天获得冠军，芒果TV正片播放量也超过两亿次**[13] 商业模式上，初步展现了广告、用户付费和衍生品三端共振的雏形，**修正药业与该剧达成了独家冠名合作**[13][14] 战略意义上，该剧验证了芒果“灵创”平台的工业化生产能力，**规划为30集，单集40分钟，相较于传统3D动画，其从策划到上线的周期压缩了70%，成本也较S级真人剧大幅下降**[14] 公司明确了“双轨并行、互补共生”的发展逻辑[14] 《后西游记》的第6至10集已宣布将于今年（2026年）国庆期间上线播出[14] * **长视频行业结构性变化：减量提质，分账剧崛起** 根据云合数据，今年（2026年）暑期档长视频行业呈现出“减量提质”和结构性增长的特点[15] 暑期档分账剧的占比从去年的**12%提升至27%**[15] 中剧上新了**149部，同比增长25%**[15] 长视频平台头部内容的集中度正在提升，并形成了以独播为主、分账扩容的格局[15] 各平台内容储备与AI产能体系同台亮相，预计从今年（2026年）末到明年（2027年），可能会集中释放一批AI仿真人长剧、真人与AI混制的剧集以及互动影游赛道的内容[16] 3. 数字媒体与电商：AI工具赋能，营销趋于积极 * **数字媒体板块表现分化，AI催化行情** 8月中报业绩期，数字媒体板块表现分化[13] **腾讯音乐与网易云音乐**因订阅收入增速放缓、免费音乐的流量冲击以及市场对竞争格局的担忧，股价表现相对平淡[13] **阅文集团**在补税和新丽传媒剧集“小年”等利空因素落地后，其短剧业务增速超出市场预期[13] **哔哩哔哩**则交付了优于行业的广告收入增速[13] 进入9月，受AI影视催化，板块行情出现一轮明显走强[13] * **哔哩哔哩可转债回购交易解决抛压** 哔哩哔哩发行**7亿美元**的零息可转换债券，并同时进行股票回购，交易完成后，公司将获得**4亿美元**的净资金[8] 发行的7亿美元可转债中，**腾讯认购2亿美元**，公开市场认购**5亿美元**，转股溢价为**35%**[8] 公司计划将发行所得中的**3亿美元**用于股票回购，其中**2亿美元**用于回购腾讯所持有的公司股票，**1亿美元**用于在公开市场进行回购[8] 通过这一系列安排，原参股股东腾讯大部分的存量持股得以出清，解决了市场此前对于腾讯潜在抛售压力的担忧[8] * **哔哩哔哩游戏与广告业务展望** 游戏业务方面，9月17日已上线《闪耀版卢米》，预计12月24日将上线《三国志王道天下》[9] 明年（2027年）计划推出《仙境传说3》和《RO3》等新游戏[9] 广告业务方面，目前预计公司第三季度的广告收入同比增长将在**20%至25%之间**[9][10] * **双十一电商营销趋于积极，AI工具赋能商家** 相较于今年（2026年）618期间主要电商平台偏向稳健增长的策略，各平台针对双十一的营销方案显得更为积极[11] 营销周期更长且补贴力度更大，**快手**的双十一活动将从10月上旬持续至11月中旬；**抖音**则从10月开始至11月11日，分为三个阶段[11] 商家扶持力度显著加强，**阿里巴巴**宣布投入数十亿元补贴智能优惠券；**抖音**宣布其智能优惠券由平台全额出资[11] 面向消费者端，平台推出了“一键直降”、“官方立减15%”等策略[11] 平台为商家提供了更多的AI工具赋能，例如**阿里巴巴**推出了AI定向工具“万相点睛”，**抖音**推出了“千应Agent”，**快手**也推出了“数字员工生意通”等AI工具[11] 这些举措在当前宏观环境下预计能起到较好的托底作用[11] 其他重要但可能被忽略的内容 * **优酷和芒果的片单储备** 优酷的剧集储备包括《说谎》、《告别信》、《藏海传2》、《暗夜与黎明》、《盛夏晴朗》等；综艺储备包括《向野的我们》、《这就是街舞7》、《无限超越班5》和《怦然心动20岁》等[15] 芒果的剧集储备包括《咸鱼飞升》、《五月风华录》、《人间有味》、《玉簟秋》、《美顺与长生》等；综艺储备包括《声生不息·宝岛季2》、《歌手2027》、《乘风2027》和《大侦探12》等[15] * **AI短漫剧赛道格局** 在相对成熟的AI短漫剧领域，字节系流量相对集中，新进入者难以撼动格局[7] * **爱奇艺秋季招商会** 本周爱奇艺将召开秋季招商会，届时将有更多片单信息更新[16]