行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [11] 报告核心观点 - 报告核心观点是“煤价淡季不淡，权益触底重估”，认为应重视国内供需改善叠加外生冲击下煤炭板块底部反转的投资机会 [1][2] - 报告认为，尽管2025年行业整体业绩下滑，但2026年一季度已显现环比修复迹象，供需格局的边际改善为板块重估提供了基础 [2][6] 板块复盘与核心解读 - 动力煤复盘：2025年以来，供给端由宽松转向收紧，受国内超产核查、核减产能及印尼出口减量、海外能源价格高企压制进口影响，需求端因用电稳增及新能源挤压缓解，火电同比由负转正，供需格局好转推动煤价V型改善 [6][18] - 焦煤复盘：2025年以来供给同样边际收紧，但受下游利润微薄及蒙煤进口高增压制，山西超产受限支撑煤价同比修复 [6][26] - 国内供给：2025年原煤产量48.32亿吨，同比增长1.2% [29]；2026年一季度原煤产量12.03亿吨，环比下降4.6%，同比微增0.1%，主因安监控产延续及产能核减 [30][37] - 进口供给：2025年进口煤及褐煤4.90亿吨，同比下降9.7% [36][39]；2026年一季度进口1.16亿吨，环比下降19.5%，同比微增1.2%，受印尼缩减生产配额、海外需求挤压及国内外价差倒挂影响 [36][41] - 需求端：2026年一季度全社会用电量累计同比增长5.2%，火电发电量累计同比增长3.7%，新能源边际挤压趋缓 [44][48]；同期煤炭销量达11.3亿吨，同比增长9.7% [44][48] 行业经营与财务表现 - 2025年整体业绩：煤炭板块实现营业收入11486.7亿元，同比下降15.0%；实现归母净利润1064.2亿元，同比下降27.4% [2][6][49] - 2026年一季度整体业绩：煤炭板块实现营业收入2798.8亿元，同比增长0.7%，环比下降7.6%；实现归母净利润270.1亿元，同比下降6.1%，环比增长12.3% [2][6][49] - 动力煤板块：2025年实现营业收入9167亿元，同比下降13%；归母净利润1059亿元，同比下降22% [7][64]；2026年一季度实现营业收入2233亿元，同比增长2%，环比下降8%；归母净利润271亿元，同比下降2%，环比增长8% [7][64] - 焦煤板块：2025年实现营业收入1696亿元，同比下降24%；归母净利润38亿元，同比下降73% [8]；2026年一季度实现营业收入425亿元，同比下降2%，环比下降3%；归母净利润14亿元，同比下降28%，环比大幅增长332% [8] 投资建议 - 报告建议重视能源重估下煤炭板块的投资机会，并推荐以下方向及具体标的 [9]： - 多油煤比：关注油价上涨带来的煤化工成本优势，标的包括兖矿能源、中煤能源、中国旭阳集团等 - 多高卡/低卡比：关注气价上涨带来的煤气替代，高卡煤（如澳煤）率先受益，标的包括兖矿能源等 - 补涨焦煤标的：潞安环能、平煤股份、淮北矿业 - 补涨动力煤标的：华阳股份、晋控煤业、山煤国际 - 龙头稳健成长：陕西煤业、中国神华(H+A)、电投能源