投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 报告核心观点为低压电器业务盈利韧性凸显，新兴下游应用（如数据中心）有望为公司贡献新的增长增量 [1][4] - 尽管2025年收入下滑，但公司通过降本增效和业务结构优化实现了利润增长，展现出较强的盈利韧性 [2][4] - 2026年第一季度业绩强劲反弹，收入与利润环比大幅增长，经营质量扎实 [2][4] - 公司正积极拓展新型电力系统、新能源风光储充、数据中心、轨道交通等关键下游领域，以寻求新的增长动力 [10] - 分析师预计公司2026年归母净利润约为52亿元，对应市盈率约13倍 [10] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：营业收入591.4亿元，同比下降8.3%；归母净利润45.0亿元，同比增长16.2%；扣非净利润40.3亿元，同比增长9.4% [2][4] - 2025年第四季度业绩：营业收入127.5亿元，同比下降29.6%，环比下降24.0%；归母净利润3.2亿元，同比下降14.4%，环比下降80.2% [2][4] - 2026年第一季度业绩：营业收入213.0亿元，同比增长46.3%，环比增长67.1%；归母净利润12.7亿元，同比增长8.9%，环比增长293.1%；扣非净利润12.1亿元，同比增长11.3%，环比增长449.2% [2][4] - 2025年现金流：全年经营活动产生的现金流量净额为230.90亿元，同比增长51.9%；2026年第一季度为41.19亿元，同比增长70.4% [10] - 盈利预测：报告预测公司2026年至2028年归母净利润分别为52.33亿元、60.92亿元和71.12亿元，每股收益分别为2.44元、2.83元和3.31元 [14] 分业务板块表现 1. 光伏业务 - 2025年收入362.74亿元，同比下降15.6% [10] - 其中，光伏电站工程承包收入200.31亿元，同比下降35.0%；电站运营收入110.36亿元，同比增长40.1%；逆变器及储能收入23.90亿元，同比增长45.2% [10] - 子公司正泰安能2025年实现营业收入287.28亿元，净利润30.40亿元，新增装机容量超14吉瓦，电站交易规模超7吉瓦，年末持有电站装机容量约27吉瓦 [10] - 2025年光伏业务毛利率为24.29%，同比提升4.03个百分点 [10] 2. 低压电器业务 - 2025年收入219.19亿元，同比增长4.8% [10] - 各细分产品均实现增长：终端电器收入72.23亿元（+5.4%）、配电电器59.28亿元（+3.5%）、控制电器38.00亿元（+7.0%）、仪器仪表20.54亿元（+4.0%）、建筑电器17.41亿元（+9.5%）、电源电器6.6亿元（+0.5%），仅电子电器收入2.37亿元（-15.9%）下滑 [10] - 2025年低压电器毛利率为28.62%，同比下降1.38个百分点 [10] 盈利能力与费用分析 - 毛利率：2025年全年毛利率为26.00%，同比提升2.50个百分点；2025年第四季度毛利率为20.52%，同比提升1.56个百分点，但环比下降5.99个百分点；2026年第一季度毛利率为20.68%，同比下降4.83个百分点，环比微升0.16个百分点 [10] - 费用率：2025年全年销售、管理、研发、财务四项费用率合计为13.79%，同比上升1.18个百分点；2025年第四季度四项费用率升至16.19%，同比上升3.68个百分点；2026年第一季度四项费用率降至9.74%，同比下降3.62个百分点，主要得益于收入规模大幅提升 [10] - 海外业务：2025年海外业务毛利率达33.57%，同比提升3.83个百分点 [10] 新兴业务与增长动力 - 公司聚焦拓展新型电力系统、新能源风光储充、数据中心、轨道交通等关键下游 [10] - 在数据中心领域，北美区公司以“北美接单-总部设计-越南制造”的新模式，获得了多个超大型算力中心项目订单，为北美业务发展注入了新动力 [10] - 公司立足户用光伏电站的资源优势，积极探索新兴应用场景 [10]