报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告核心观点 - 食品饮料行业已迈入业绩底部，非白酒业绩呈“L型”企稳，白酒已渡过业绩下修最剧烈阶段[8][13] - 行业增长呈现四大特征：顺周期板块拖累、总量未恢复但量比价刚性、企业竞争优势凸显致一线与二线企业差距拉大、新单品/新渠道/下沉市场逻辑兑现[8][14] - 周期底部需寻找新质增长，主要矛盾从交易结构转向景气修复，行业消费模式正被重塑，需把握快消属性强化、经营管理能力分化、下沉市场增量等趋势[8] 按目录结构总结 食品饮料：业绩探底，增长呈现四大特征 - 整体业绩触底：2025年全行业收入、归母净利润分别同比-7%、-17.2%，2026年第一季度收入同比+3%，归母净利润同比+2%，环比改善，板块基本进入业绩底[8][13] - 白酒与非白酒分化：非白酒（大众品）2025年第四季度/2026年第一季度收入分别同比-2%、+6%，归母净利润分别同比+34%、+12%，餐饮供应链及乳制品盈利改善贡献明显；白酒同期收入分别同比-30%、-1%，归母净利润分别同比-46%、-2%，已渡过最剧烈下修阶段[8][13] - 增长四大特征具体表现： 1. 顺周期拖累，非顺周期磨底：白酒受地产链转型及去地产依附影响承压，日常消费品企业业绩企稳显示去杠杆对消费能力的挤压作用淡化[8][14] 2. 总量未恢复，价格压力大于量：2026年第一季度总需求未现增量，消费量逐步企稳，但各品类呈现产品结构沉降及单品价格下行[8][14] 3. 企业竞争优势凸显，头部集中：各行业头部企业增长中枢明显好于二三线企业，市场份额进一步集中，内部治理优异的龙头企业优势扩大[8][14] 4. 新单品、新渠道、下沉市场兑现：零食、饮料、乳制品仍有单品红利，渠道去中心化及新零售、折扣业态贡献度提升，三线、四线城市收入贡献度及成长性高于高线市场[8][14] 顺周期板块：总量周期底，竞争格局重塑 - 白酒：库存周期尾部 - 行业处于库存周期底部，扣除茅台、五粮液后，2025年第四季度/2026年第一季度收入分别同比-31%、-15%，下滑最剧烈阶段已过[21] - 业绩下修从二三线扩散至一线企业，2025年第四季度高端、次高端、区域酒企收入（扣除头部企业后）分别同比-56%、-30%、-32%[29] - 产品结构坍缩，份额逻辑取代价格逻辑，2025年白酒板块净利率同比回落2.7个百分点，600元以上价位普遍下滑，100元以下单品增长[43] - 乳制品：盈利修复，个股经营优势凸显 - 2025年板块收入同比持平，净利润同比+29%，2025年第四季度/2026年第一季度收入分别同比-2%、+5%，净利润转正/+11%，呈现盈利修复[44] - 头部公司展现经营优势，伊利股份2025年液态奶表现好于大盘，奶粉及冷饮相对高增，2026年第一季度经营改善延续；新乳业低温奶制品高增，三元股份经营效率优化[44][45] - 行业呈现结构性增长，低温乳制品及奶粉等业务增长好于液态奶，乳制品深加工业务国产替代潜力大[51] - 啤酒：二线企业“小区域、高占有”优势凸显 - 2025年板块收入、净利润分别同比+2%、+17%，净利率同比提升[53] - “小区域，高占有”模式兑现，燕京啤酒、珠江啤酒收入增速领先，区域市场高市占率下推新顺利，利润释放；全国性龙头青岛啤酒、华润啤酒收入端承压[53][62] - 全国性龙头吨价提升放缓，2025年青岛啤酒、华润啤酒吨价分别同比-0.4%、+2.6%；区域性龙头燕京啤酒、珠江啤酒吨价提升明显，产品结构上行[62][65] - 餐饮供应链：商品进入改善区间，连锁业态仍在底部 - 调味品：2025年收入、净利润分别同比+4%、+5%，自2025下半年迈入改善区间，2026年第一季度收入、归母净利润分别同比+14%、+18%，海天味业、中炬高新、天味食品等头部企业业绩提速[66][69] - 速冻食品：2025下半年迎来改善，2026年第一季度收入、归母净利润分别同比+22%、+41%，安井食品、三全食品、千味央厨等业绩显著修复，受益于餐饮景气及企业调整完毕[72][75] - 肉制品、卤味连锁、其他酒类：肉制品及卤味连锁2025年收入、净利润分别同比-2%、-25%，连锁业态受影响较大；葡萄酒2025年收入同比-14%，利润亏损扩大；黄酒2025年收入、净利润分别同比+1%、+15%，会稽山表现较好[75][77][80] 成长板块：单品红利放缓，渠道红利仍在 - 零食及零食连锁：渠道强势，品类弱化 - 休闲食品2025年收入、净利润分别同比-2%、+3%，增速回落，2026年第一季度收入同比+15%，净利润受好想你公允价值变动及洽洽食品成本回落提振明显[82][87] - 折扣业态渠道仍处高速扩张期，鸣鸣很忙、万辰集团2025年快速展店且毛利率仍在提升，渠道端话语权强势[82][89] - 饮料：份额集中，结构性增长延续 - 2025年板块收入、净利润分别同比+10%、+6%，2026年第一季度收入、净利润分别同比+18%、+27%，或迎来业绩拐点[90][94] - 份额向头部集中，东鹏饮料2025年收入、净利润分别同比+32%、+33%；农夫山泉业绩修复，市占率持续提升[90][97] - 茶饮料、功能饮料、果汁等品类呈现相对高增，饮用水市场集中度提升[94] 投资建议与投资标的 - 上游主线：把握供给侧机会，关注农产品加工（如冠农股份）、食品原料供应商（如晨光生物、华康股份）、牧业（推荐优然牧业）[3] - 下游主线：把握确定性，关注 - 餐饮供应链：推荐颐海国际、千味央厨、青岛啤酒、重庆啤酒[3] - 乳制品：推荐伊利股份、新乳业、妙可蓝多[3] - 白酒：推荐贵州茅台、山西汾酒、今世缘、舍得酒业[3] - 休闲食品、饮料：推荐东鹏饮料、洽洽食品、盐津铺子、农夫山泉[3] - 保健品：相关标的有民生健康[3]