报告投资评级 - 行业评级：增持（维持）[1] 报告核心观点 - 建筑材料产业链景气度仍在底部震荡，但供给侧处于加快出清过程，行业竞争出现缓和信号，产业链整体毛利率、净利率企稳[1] - 部分细分赛道已经走出底部，收入增长，净利润增速指标持续好转，表现亮眼，例如玻璃玻纤、装修建材子行业[1][14] 利润表分析总结 - 整体收入：2025年第四季度/2026年第一季度收入端延续负增长，降幅较2025年第三季度略有扩大[1][2] - 2025年第四季度基建地产链样本上市公司整体营业收入同比下降7.2%，2026年第一季度同比下降5.6%[31] - 收入下滑主要因2024年9月地产政策快速放松造成高基数、2025年第三季度后消费补贴额度紧张，以及2026年第一季度基建投资金额尚未落实到实物需求[1][2] - 子行业收入分化：玻璃玻纤和装修建材是主要增长亮点[29] - 2025年第四季度，玻璃玻纤子行业收入同比增长7.3%，国际工程增长5.1%[31] - 2026年第一季度，玻璃玻纤子行业收入同比增长10.9%，装修建材增长5.5%[31] - 盈利能力：整体毛利率呈现震荡企稳态势，销售净利率持续改善，但净资产收益率（ROE）仍处历史底部[2][16][26] - 2025年第四季度/2026年第一季度整体毛利率分别为+13.7%和+9.9%[49] - 2025年第四季度/2026年第一季度ROE（TTM）在近3年区间的分位值分别为15.3%和7.6%，在近10年区间的分位值分别为4.8%和2.4%[2][16] - 2026年第一季度，所有子行业的销售净利率近3/10年分位值均较2025年第四季度有所提升，反映市场竞争缓和[27] - 归母净利润：2025年第四季度降幅扩大，2026年第一季度降幅明显收窄[33] - 2025年第四季度整体归母净利润同比下降70.6%，2026年第一季度同比下降12.8%[35] - 2026年第一季度，装修建材、水泥、专业工程子行业归母净利润获得同比正增长，分别为+11.7%、+11.0%、+9.6%[35] 现金流与资产负债表总结 - 经营性现金流：表现分化，收现比持续改善，反映行业对现金流和信用风险管控力度延续[3][17] - 2025年第四季度经营活动产生的现金流量净额为5966.7亿元，同比下降2.7%，收现比为105.7%，同比提升7.4个百分点[3] - 2026年第一季度经营性现金流净额为-4302.8亿元，同比下降2.4%，收现比为104.5%，同比提升1.6个百分点[3] - 资产负债率：基本持平，结构上呈现杠杆转移[3][17] - 2025年第四季度/2026年第一季度资产负债率同比分别上升1.1个百分点和0.8个百分点[3] - 增长主要来自基建房建子行业，反映出基建央企承担稳增长工作，而民营企业加快供给出清[3][17] - 营运效率：应收账款周转天数（TTM）继续上升，反映存量应收款项有待进一步化解[3][17] 细分赛道表现总结 - 玻璃玻纤：表现最为亮眼，收入持续增长，毛利率逐季提高[2][15][47] - 收入增长主要得益于电子、风电、汽车等行业对玻纤产品的持续拉动[2] - 2026年第一季度毛利率为22.2%，同比提升3.1个百分点[49] - 装修建材：已走出底部，收入恢复增长，毛利率不再下跌[1][15] - 2026年第一季度收入同比增长5.5%，归母净利润同比增长11.7%[31][35] - 2025年第四季度/2026年第一季度毛利率均维持在26.5%[49] - 水泥：收入仍处负增长，但2026年第一季度降幅收窄，归母净利润同比转正[31][35] - 2026年第一季度收入同比下降9.1%，归母净利润同比增长11.0%[31][35] - 设计咨询与基建房建：收入承压，但现金流改善明显，资产负债率有所上升[3][17][31] - 设计咨询、基建房建、专业工程等子行业2025年第四季度经营性现金流改善明显[3] - 基建房建子行业资产负债率同比上升，承担了稳增长杠杆[3][17]