投资评级 - 报告对益丰药房（603939.SH）维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - 公司为国内领先的连锁药房企业，在行业转型背景下，未来有望进一步提升行业地位，维持收入与利润稳健增长 [4] - 公司2025年全年收入端稳健增长，利润增速表现较好，2026年第一季度延续改善趋势，受益于门店网络优化、降本增效，利润弹性继续释放，未来仍有较大改善空间 [1][9] - 公司积极应对行业出清趋势，调整门店扩张策略，优化自身门店网络布局，有望轻装上阵，迎接行业转型下的新机遇 [3][28] 财务业绩与预测 - 历史业绩：2025年公司实现营业收入244.3亿元，同比增长1.5%；归母净利润16.78亿元，同比增长9.8% [1][9] - 季度业绩：2026年第一季度实现营业收入60.85亿元，同比增长1.3%；归母净利润5.00亿元，同比增长11.1% [1][9] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为266.22亿元、291.15亿元、319.93亿元，同比增速分别为9.0%、9.4%、9.9% [4][5] - 利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为19.58亿元、22.55亿元、25.41亿元，同比增速分别为16.6%、15.2%、12.7% [4][5] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为13.8倍、12.0倍、10.6倍 [4][5] 盈利能力与费用控制 - 利润率变化：2025年毛利率为39.4%（同比下降0.7个百分点），净利率为7.5%（同比上升0.6个百分点）；2026年第一季度毛利率为40.0%（同比上升0.4个百分点），净利率为9.0%（同比上升0.8个百分点） [2][17] - 费用率优化：2025年销售费用率为24.0%（同比下降1.7个百分点），管理费用率为4.9%（同比上升0.4个百分点），财务费用率为0.6%（同比下降0.1个百分点）；2026年第一季度销售费用率进一步降至22.5%（同比下降1.0个百分点） [2][17] - 分业务毛利率：2025年零售业务毛利率为40.8%（同比下降0.6个百分点），加盟及分销业务毛利率为10.1%（同比上升2.2个百分点） [2][17] - 分产品毛利率：2025年中西成药毛利率为35.0%（同比下降0.9个百分点），中药毛利率为47.5%（同比下降0.9个百分点），非药品毛利率为46.1%（同比上升0.4个百分点） [2][17] 业务结构分析 - 收入按业务拆分：2025年零售业务收入213.06亿元，同比增长0.6%；加盟及分销业务收入24.27亿元，同比增长15.2%，表现亮眼 [20] - 收入按产品拆分：2025年中西成药收入183.50亿元，同比增长1.7%，是主要收入来源；中药收入23.30亿元，同比增长0.7%；非药品收入30.54亿元，同比增长4.0%，增速快于整体 [20] - 季度业务表现：2026年第一季度零售业务收入52.08亿元，同比下降1.1%；加盟及分销业务收入6.62亿元，同比增长15.4% [20] - 地区收入分析：2025年中南地区收入112.73亿元（同比增长2.6%），华东地区收入93.40亿元（同比增长0.2%），华北地区收入31.19亿元（同比增长4.6%）；2026年第一季度中南地区收入28.50亿元，同比增长5.41% [26] 门店网络与发展战略 - 门店数量：2025年末门店总数达14831家（含加盟店4314家），较2024年末增加147家；2026年第一季度末门店总数增至14943家（含加盟店4427家） [3][28] - 加盟占比提升：加盟店数量占比从2018年的4.7%迅速提升至2026年第一季度末的29.6% [3][28] - 未来增长点：随着公司对功能性食品及用品等多元化品类的持续布局，非药业务贡献有望逐步显现，带动整体毛利率优化 [2][17]