核心观点 - 报告核心结论是，恒生科技指数走势与美元指数高度负相关，其主升浪行情通常需要美元指数大幅回落10个点以上作为前提[1][2] 当前美元指数在98附近，5-6月因缺乏大幅回落条件，恒生科技可能继续磨底或遭遇“最后一跌”[3][9] 7-8月若美联储启动量化宽松（QE），美元指数可能从高位大幅回落，届时恒生科技有望迎来反转甚至主升浪行情[4][9] 一、 恒生科技走势的关键变量：和美元指数负相关 - 港股投资者结构中，国际资本占比高达60%，导致其走势与美元指数高度负相关[1][13] 当美元指数大幅回落时（如2025年上半年），美元流动性从美国扩散至全球，支撑港股行情；反之，当美元指数震荡上移（如去年下半年以来），流动性从全球回流美国，则导致港股承压[1][13] 二、 恒生科技的主升浪，大多伴随着美元指数大幅回落（10个点以上） - 自2015年以来，恒生科技指数共出现4次涨幅超过50%的主升浪行情，每一次都伴随着当时美元指数大幅回落10个点以上[2][17] 美元指数大幅回落通常需要四个核心要素共振：美国经济景气度弱于欧洲、美国货币政策比欧洲更宽松、全球避险情绪回落、以及美元的非商业头寸由多头转为空头[2][17] 三、 5-6月恒生科技或继续磨底：美元指数大幅回落的条件尚不成熟 - 报告判断，2026年5-6月，美元指数尚不具备大幅回落的条件[3][21] 原因包括：美国经济因AI叙事预期强于欧洲，且高油价对欧洲经济影响更大；美联储主席换届在即，货币政策处于“空窗期”，存在不确定性；美伊冲突虽重启谈判但未停止，全球避险情绪难回落；当前美元的非商业头寸尚未由多转空[3][21] 四、 7-8月恒生科技或迎来反转：如果美联储QE，美元指数将大幅回落 - 报告提示，当前美国市场流动性偏紧，年中新主席沃什上台后，无论“降息或缩表”都可能引发流动性危机，并“倒逼”美联储启动QE[4][23] 若美联储实施QE，美元指数将大幅回落，恒生科技有望迎来主升浪，历史参照是2020年3月美联储QE后恒生科技大涨174%[4][23] - 基于当前美元指数在98附近，报告提出未来半年恒生科技走势的两种情形[4][25] 情形一：若5-6月美元指数在100附近震荡，恒生科技继续磨底；7-8月若美联储QE驱动美元指数从100回落至90附近，恒生科技将迎来主升浪[4][25] 情形二：若5-6月因沃什偏鹰表态和通胀压力，美元指数冲高至110附近，恒生科技可能遭遇“最后一跌”；随后7-8月若美联储QE驱动美元指数从110回落至90附近（大幅回落近20个点），恒生科技或将迎来“超级周期”[4][25] 五、 行业配置：继续布局4张“看涨期权”，静待港股“最后一跌” - 行业配置建议继续布局2026年的4张“看涨期权”[5][31] 具体包括：①受益于油价中枢上移的能源板块（石油、化工、煤炭、新能源链）；②大宗商品超级周期中最后完成“价值填坑”的农业板块（白糖、粮食）；③受益于跨境资本回流及美联储QE预期的中国消费核心资产（地产、白酒）；④受益于弱美元和中国消费基本面修复的离岸资产（恒生科技本身）[9][31] 六、 市场复盘及展望 - 市场表现：报告期内（截至2026年5月11日当周），A股主要指数普涨，东财全A指数上涨2.32%，科创50指数上涨4.42%[34][41] 境外市场中，标普500指数上涨2.33%，恒生指数上涨2.39%[37][41] 大宗商品方面，布伦特原油下跌7.32%，COMEX黄金上涨1.71%[38][41] - 估值变化：A股总体市盈率（TTM）从上周的23.68倍升至本周的24.15倍，创业板市盈率从74.06倍升至77.30倍[42] 中国十年期国债收益率本周为1.76%，较上周下降0.06个基点[39][41] - 经济数据与事件：国内4月出口金额累计同比为14.50%，略低于3月的14.70%[45] 美国4月新增非农就业人数为11.5万人，低于3月的18.5万人[45] 未来需重点关注中国4月CPI、美国4月成屋销售及CPI数据[48][51]