行业投资评级 - 强于大市 [2] 报告核心观点 - 报告核心观点是，在CoWoS技术从S方案向L方案升级的必然趋势下，先进封装市场空间持续扩容，封装价值量明显提升，带动相关核心设备环节呈现高景气度与国产替代并行的趋势 [1][2][5] 技术演进与市场空间 - CoWoS是2.5D先进封装技术，用于实现GPU、HBM等多芯片间的高带宽互联，目前主要分为CoWoS-S、CoWoS-R与CoWoS-L三类方案 [2] - 从CoWoS-S升级到CoWoS-L具有必然性：1）AI GPU向双Die、多HBM演进，中介层面积逼近光罩极限，超大尺寸硅中介层易导致良率下降与成本上升；2）CoWoS-L以“局部硅桥+有机基板”替代超大单片硅中介层，能降低翘曲与成本，并为后续集成提供扩展空间 [3] - 技术升级带来先进封装价值量明显提升：1）中介层价值量从CoWoS-S的约1万美元/片晶圆提升至CoWoS-L的约1.5万美元/片晶圆，增幅近50% [3]；2）由于封装面积扩大，单位晶圆产出芯片数量下降，H100（CoWoS-S）在12英寸晶圆下约产出28颗，而B100/B200（CoWoS-L）仅约16颗 [4]；3）单卡封装成本从H100的约750美元提升至B200的约1,000–1,100美元 [4] 产能布局现状 - 台积电（TSMC）CoWoS总产能2025年底约为7–8万片/月，预计2026年底提升至11.5–14万片/月，2027年有望达到17万片/月 [5] - TSMC的CoWoS-S与CoWoS-L产能比例，2025年大致为8:2，预计2026年底接近5.5:4.5，随着Blackwell、Rubin等平台转向CoWoS-L，预计2026年CoWoS-L产能占比将提升至40–45% [4][5] - 中国先进封装仍以CoWoS-S为主，预计2026年国内类CoWoS总产能约1.5–2万片/月，其中CoWoS-S占比超过95%，CoWoS-L量产仍处于早期阶段 [5] 投资建议与设备环节 - 先进封装正从传统“后道工艺”向“前道化”演进，工艺复杂度与价值量持续提升 [5] - 减薄、划片、键合、电镀、沉积、刻蚀以及临时键合/解键合构成先进封装七大核心设备 [5] - 报告推荐关注以下设备公司：1）PCB设备：芯碁微装（688630）、东威科技（688700）[5]；2）半导体设备：北方华创（002371）、中微公司（688012）、拓荆科技（688072）[5]；3）建议关注光力科技（300480）、凯格精机（301338）[5]