报告投资评级 - 对华住维持“买入”评级 [2] 核心观点总结 - 华住2026年第一季度营收同比增长11.1%至人民币60.0亿元，略超市场预期，盈利能力显著改善 [4] - 轻资产转型深化驱动经营杠杆放大，26Q1经营利润同比增长37.5%至15.0亿元，经营利润率同比提升4.7个百分点至24.8% [4] - 国内RevPAR温和回升，海外业务经营指标持续修复 [1][4] - 由于一季度净利润口径同比下滑，报告下调2026年盈利预测，但上调2027-2028年盈利预测 [4] 财务数据与预测 - 营业收入：2025年为人民币253.07亿元，预计2026-2028年分别为277.87亿元、295.75亿元、311.24亿元，同比增长率分别为6%、10%、6%、5%（2024-2028E）[4] - 归母净利润：2025年为人民币50.80亿元，预计2026-2028年分别为53.64亿元、62.50亿元、66.14亿元，同比增长率分别为66.7%、5.6%、16.5%、5.8%（2024-2028E）[4] - 每股收益：2025年为人民币1.65元/股，预计2026-2028年分别为1.75元、2.03元、2.15元 [4] - 毛利率：从2024年的36%提升至2025年的39%，并预计持续改善至2028年的43% [4] - 市盈率：对应2026-2028年预测分别为18倍、15倍、14倍 [4] 季度业绩与经营分析 - 收入结构：2026年第一季度，华住中国分部收入同比增长12.4%至人民币50.3亿元，海外分部收入同比增长5.1%至人民币9.7亿元 [4] - 业务模式：来自管理加盟及特许经营的收入为30.1亿元，同比增长20.3%；直营及租赁门店收入为27.5亿元，同比下降1.4% [4] - 轻资产转型：截至26Q1，全球在营酒店13,215家，客房130.4万间，当季新开537家酒店中533家为管理加盟及特许经营，净增360家 [4] - 成本与盈利：管理加盟及特许经营收入占华住中国总收入比重同比提升4.0个百分点至59.3%，带动酒店运营成本率同比下降5.8个百分点 [4] 经营指标与市场表现 - 国内RevPAR：2026年第一季度华住中国分部混合RevPAR为人民币214元，同比增长3.0%，主要由ADR同比增长4.5%至285元驱动，OCC为75.1%，同比微降1.1个百分点 [4] - 海外RevPAR：2026年第一季度海外分部混合RevPAR为80美元，同比增长5.0%，由OCC同比提升2.1个百分点至63.3%及ADR同比增长1.6%至127美元共同驱动 [4] - 市场数据：报告日（2026年5月15日）收盘价为46.05美元，美股市值为143亿美元，52周股价区间为30.4-56.6美元 [2] 战略布局与增长动力 - 网络扩张：在营酒店数突破1.3万家，筹建中酒店2,894家，全年目标新开2,200至2,300家 [4] - 中高端布局：全季大观作为中高端旗舰品牌，筹建中酒店已达12家 [4] - 出海战略：已在东南亚运营6家酒店，覆盖多个品牌，越南胡志明市汉庭酒店26Q1 RevPAR接近500元人民币 [4] - 技术壁垒：持续推进AI技术与会员体系以构筑竞争壁垒 [4]