报告行业投资评级 - 维持房地产及物管“看好”评级 [4][5] 报告核心观点 - 中国房地产行业基本面底部正逐步临近，核心城市（上海、北京等）有望在2026年领先企稳回升，并参考日美经验，核心城市房价领先止跌将赋予龙头房企基本面和估值面十足的弹性 [4][5][8] - 本轮市场改善源于性价比逻辑推动，与以往政策推动型不同，更具健康性和持续性 [4][8] - 市场普遍认为行业受制于全国市场低景气，但报告认为核心城市房价将领先见底，且龙头房企股价主要跟踪核心城市房价，有望获得明显超额收益 [7] 根据相关目录分别进行总结 1. 成交量：二手房成交在无宏观政策下显著改善 - 2026年年初以来，房地产进入第三次寻底阶段，在无宏观政策放松背景下，二手房市场量价呈现修复 [4][27] - 2026年1-4月，核心20城二手房实时成交套数合计75.0万套，同比增长12.8%，高于2023-2025年同期水平 [32] - 改善范围普遍：一线城市二手房实时成交同比增长13.6%，二线城市同比增长12.4% [32] - 其中，无锡（+42.9%）、合肥（+35.4%）、东莞（+34.0%）、佛山（+31.7%）、南京（+25.9%）等二线城市增长显著 [32][39] - 一线城市中，2026年1-4月北京成交同比增长19.2%，上海增长14.5%，广州增长7.9%，深圳增长5.0% [39][40] 2. 价格：二手房价格也在无宏观政策下显著改善 - 冰山50城二手房挂牌价周环比从2025年12月7日的-0.41%持续改善至2026年5月10日的-0.03% [48] - 上海二手房挂牌价已进入止跌企稳阶段，2026年1月以来合计14周环比为正，远超此前修复记录 [49] - 一线城市二手房成交议价率自2025年11月以来下降，对成交价形成额外贡献，其中上海议价率下降1.8个百分点，深圳下降1.9个百分点 [52] - 冰山40城二手房成交价环比自2025年11月的-1.94%持续改善至2026年4月的+0.02%，实现第三轮寻底中首次环比转正 [56] - 北京和上海的二手房成交价环比已连续3个月（2026年2-4月）转正，广州和深圳接近止跌 [64] 3. 驱动因素：本轮楼市改善源于性价比逻辑推动 - 本轮房价寻底核心驱动力是租金回报率走高推动的性价比逻辑，不同于前两轮的政策推动型 [72] - 2026年3月前后，上海300万以下低总价、高租金回报率房源房价上涨更早、涨幅更大，而2024年11月政策推动期则是1000万以上房源领涨 [72][73] - 自2021年7月至2026年3月，全国二手房成交价累计下跌41%，同期租金累计下跌14%，推动全国住宅租金回报率从2.0%提升至2.7% [80] - 2025年7月，全国租金回报率（2.6%）与公积金贷款利率（2.6%）齐平，2026年初地方公积金贷款额度大幅提升，性价比逻辑正式启动 [82] 4. 持续性判断：本轮改善更健康、预计将更持续 - 宏观层面：我国房地产量价的调整幅度和调整时间已经持平或超过国际房地产泡沫经验的平均水平，居民资产负债表走弱趋势有望结束，调整已较为充分 [4][8] - 中观层面：本轮改善呈现两大特征，一是挂牌量下降开启二手房去库存周期，一线城市二手房成交挂牌比走强；二是上海等城市成交热度向上传导重建置换链 [4][8] - 2021年7月以来，40城二手房成交价累计下降41% [27][29] - 一线城市中，上海已完全进入二手房挂牌量去库存周期 [4] 5. 日美经验借鉴：核心城市先行，龙头弹性十足 - 核心城市房价止跌明显领先于全国：日本东京房价领先全国约5年；美国旧金山为首6城房价领先全国约3年 [4][8] - 龙头公司股价跟踪核心城市房价，而非全国房价，呈现“龙头股价底→核心城市房价底→全国房价底”的传导路径 [4][8] - 核心城市房价领先企稳赋予龙头房企弹性：日本龙头房企股价上涨4-5倍，美国龙头房企股价上涨1-2倍，绝对和相对收益显著 [4][8] 6. 投资分析意见：核心城市先行，星火亦可燎原 - 推荐四类标的：1）优质房企：建发国际、中国金茂、绿城中国、滨江集团、招商蛇口、中海外发展、建发股份、中海宏洋、保利发展等；2）商业地产：华润置地、新城控股、太古地产等；3）二手房中介：贝壳-W；4）物业管理：华润万象、绿城服务、招商积余 [4][5] - 目前板块配置处于历史底部区域，部分优质企业估值已处于历史低位，板块已具备吸引力 [5]