投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 业绩表现：2026年第一季度实现营业收入169.06亿元，同比增长0.96%；实现归母净利润23.48亿元，同比增长21.18%；扣非后归母净利润23.37亿元，同比增长20.76% [2][6] - 未来展望：短期、中期、长期三重动能共振，业绩弹性可期 [2][12] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为55亿元、66亿元、76亿元，对应市盈率分别为25倍、21倍、18倍 [2][12] 2026年第一季度业绩详情 - 收入端：海南地区表现突出，实现营业收入125.85亿元，同比增长28.26% [12] - 关键运营数据：春节期间，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流量达9.2万人次 [12] - 机场口岸业务：上海机场免税店和北京机场免税店分别于1月26日和2月16日顺利开业 [12] - 盈利能力：毛利率为33.63%，同比提升0.65个百分点；销售费用率同比下降1.06个百分点；归母净利率同比提升2.32个百分点至约13.9% [12] - 利润增长驱动：毛利率改善、销售费用率节约、资产减值损失同比减少6655万元以及少数股东权益减少9592万元共同推动净利润高增长 [12] 增长动能分析 - 短期催化：出入境客流增长、市内店贡献增量、海南离岛免税量价提升 [2][12] - 中期驱动：海南封关后“零关税”政策红利有望逐步释放，进岛客流持续增长，离岛免税有望实现较快增长 [2][12] - 长期战略：收购DFS大中华区股权、与LVMH集团开展深度战略合作，推动“国潮”出海战略，打开增量空间 [2][12] 财务预测与估值 - 利润表预测：预计2026-2028年营业总收入分别为593.44亿元、693.23亿元、794.85亿元；归母净利润分别为55.37亿元、66.19亿元、75.55亿元 [18] - 每股收益：预计2026-2028年每股收益分别为2.66元、3.19元、3.64元 [18] - 盈利能力指标：预计净利率将从2025年的6.7%提升至2026-2028年的9.3%-9.5%；净资产收益率将从2025年的6.5%提升至2026-2028年的9.5%-11.4% [18] - 估值指标：基于2026年5月19日报告及2026年4月29日65.95元的收盘价，对应2026-2028年预测市盈率分别为24.75倍、20.70倍、18.14倍 [18]