投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 核心观点总结 - 2026年第一季度营收表现超预期，同比增长7.6%，归母净利润同比增长1.9% [2][6] - 营收增长的核心驱动力是利息净收入反弹，同比增长7.3%，以及中收高增长 [2][6] - 拨备前利润同比高增长19.2%，主要得益于代理费率调降推动成本收入比改善，但信用减值计提力度明显加大 [2][12] - 作为零售型银行，未来宏观预期改善、零售风险指标改善是推动其估值修复的核心 [2][12] 财务与业绩表现 - 营收与利润：2026Q1营收同比增长7.6%，为2023年以来最高增速，归母净利润同比增长1.9% [2][6] - 利息净收入：同比增长7.3%，扭转了2025年全年-1.6%的负增长态势，主要源于息差企稳和扩表较快 [12] - 非利息收入：同比增长8.6%，其中手续费净收入增长16.8%，受益于保险销售及权益市场回暖 [12] - 拨备前利润：同比增长19.2%，成本收入比因新一轮代理费率调降而继续改善 [2][12] - 信用减值：计提力度加大，信用减值金额同比增加70亿元，增幅达65% [12] 业务与规模增长 - 资产与信贷：2026Q1总资产较期初增长4.4%，贷款增长5.0%，信贷增速在大行中领先 [12] - 对公贷款：较期初增长10.4%，增速较去年同期提升0.5个百分点，成为拉动规模增长的主要动力 [12] - 零售贷款：较期初增长1.7%，主要由个人小额贷款增长拉动，按揭贷款预计继续收缩 [12] - 存款：较期初增长4.5%，增量同比多增 [12] 净息差与负债成本 - 净息差：2026Q1为1.65%，较2025全年下降1个基点，但降幅同比明显收窄，测算单季度环比回升约2个基点 [2][12] - 资产收益率：测算Q1生息资产收益率较2025全年下降18个基点至2.66%，降幅趋缓 [12] - 负债成本优势：Q1存款付息率较2025全年进一步下降16个基点至0.99%，预计与招商银行同为行业最低 [12] 资产质量 - 不良率与生成率：2026Q1不良率环比上升4个基点至0.99%，但不良新生成率为0.93%，自2025年第二季度以来保持稳定 [2][12] - 拨备覆盖率：环比下降11个百分点至217%，主要由于核销处置力度降低 [12] - 关注点：关注率环比上升11个基点，零售风险拐点尚未确立，预计年内拨备覆盖率仍有下行压力 [12] 资本与估值 - 资本充足率：2026Q1末核心一级资本充足率为10.2%，环比降低0.4个百分点 [12] - 估值水平：目前A/H股对应2026年市净率估值为0.57倍/0.51倍，预期股息率为4.4%/4.9% [12] - 投资建议：作为顺周期属性的大型零售银行，宏观预期改善、零售风险指标改善是推动其估值修复的核心，长期推荐 [12]