投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - AI驱动的增长模型已确立，战略转型成效显著，AI新业务收入占比首次超过传统业务，标志着公司收入结构发生根本性转变 [2][4] - 智能云是业绩超预期的主要来源，其中GPU云收入同比高速增长且环比加速，预计第二季度云业务仍将实现超过40%的增长 [2] - 全栈自研构筑算力护城河，昆仑芯上市进程有望为芯片业务打开独立融资通道并帮助AI基础设施价值重估，形成持续催化 [1][3] - 考虑到传统网络营销服务收入下滑未见底，报告下调了2026及2027年的盈利预测 [4] 财务与运营表现总结 - 2026年第一季度业绩：实现总收入321亿元，同比下滑1%；Non GAAP净利润为43.3亿元，同比下滑33%；股东回报方面，一季度回购股份1.72亿美元 [1] - AI新业务表现强劲：核心AI新业务收入达136亿元，同比增长49%，环比增长21%，占一般性业务收入比例达52%，较2025年第四季度提升9个百分点 [2] - 智能云基础设施：收入88亿元，同比增长79%；其中GPU云收入同比增长184%，增速较上一季度的143%环比加速 [2] - AI应用：收入25亿元，同比持平；Robotaxi业务周单量峰值突破35万单，单位经济模型持续改善，预计年内将加速布局伦敦、中东等市场 [2] - AI原生营销：收入23亿元，同比增长36% [2] - 盈利能力与投入：第一季度毛利率为38.9%，同比下滑7.2个百分点，主要受传统业务收入下滑影响；Non GAAP经营利润率约为15.4%；资本支出（CAPEX）为59亿元，同环比显著增长，未来几个季度将维持该投入力度 [3] - 未来展望：预计随着GPU云收入占比提升，云业务的经营利润率将持续改善，长期目标在20%以上，并将推动整体利润率的改善 [3] 盈利预测总结 - 营业收入预测：预计2026年至2028年营业收入分别为1372.75亿元、1445.73亿元、1512.67亿元，对应增长率分别为6.35%、5.32%、4.63% [5] - 经调整归母净利润预测：预计2026年至2028年分别为175.40亿元（下调12%）、195.10亿元（下调12.9%）、204.29亿元 [4][5] - 经调整每股收益（EPS）预测：预计2026年至2028年分别为6.44元、7.17元、7.51元 [5] - 估值：基于预测，2026年至2028年经调整市盈率（P/E）分别为19倍、17倍、16倍 [5]