报告行业投资评级 - 报告未明确给出对消费行业的整体投资评级，但通过对各细分板块及公司的业绩总结和前景展望，隐含了对不同板块的差异化判断 [1][3] 报告核心观点 - 消费行业在2025年及2026年第一季度呈现结构性分化，整体需求处于弱复苏与调整期，部分板块已显现底部拐点或结构性增长机会 [7][34] - 投资逻辑正从过去的“赛道溢价”转向对“业绩兑现度”、“品牌溢价能力”和“核心竞争力”的严苛审视 [14][68] - 具备平台化能力、产品创新力、成本控制力及出海能力的头部公司，在行业波动中展现出更强的盈利韧性和成长弹性 [16][27][57][66] 消费行业业绩复盘总结 β性收入超预期 - 餐饮供应链需求改善：受益于餐饮需求复苏和春节错期影响，板块在2026年第一季度业绩普遍亮眼，合并2025年第四季度和2026年第一季度看，海天味业、安井食品、天味食品收入分别同比增长9.8%、24.6%、23.6% [10][11] - 渠道型公司表现强劲：线下渠道方面，零食折扣、速冻、美容等行业呈现改善迹象，万辰集团、锅圈、美丽田园2025年收入分别同比增长59.2%、20.7%、16.7%；线上渠道方面，若羽臣2025年及2026年第一季度毛利率分别为59.80%、64.66%，分别同比提升15.23、10.72个百分点 [10][11] - 健康化食饮行业高景气延续：保健品、药食同源相关公司业绩持续兑现，西麦食品2025年及2026年第一季度收入分别同比增长18.1%、25.6%，H&H国际控股、五谷磨房2025年收入分别同比增长10.0%、22.6% [10][11] β性收入低于预期 - 新消费品牌普遍承压：依赖单一爆品或大促红利的品牌在流量成本挤压下承压，如珀莱雅2025年及2026年第一季度营业收入分别同比下降1.7%、2.3% [13][14] - 白电行业预期充分调整：格力电器、美的集团2026年第一季度收入分别同比增长3.5%、2.5%，在国补退坡背景下实现正增长，预期与估值下修较为充分 [13][14] - 白酒板块处于渠道去库存阶段：行业整体承压，泸州老窖、古井贡酒、今世缘2026年第一季度收入分别同比下降14.2%、18.6%、15.2%；部分酒企如贵州茅台、迎驾贡酒已率先走出调整，2026年第一季度收入分别同比增长6.3%、8.9% [13][14][34] β性利润高于预期 - 竞争格局好转带动盈利释放：科技消费、速冻及复合调味品等细分赛道头部公司表现较优，安克创新、科沃斯2025年归母净利润分别同比增长20.4%、118.1%；颐海国际2025年归母净利润同比增长15.5%；安井食品、天味食品合并两季度归母净利润分别同比增长16.9%、60.2% [17][19] - 保健品公司利润大幅增长：H&H国际控股2025年归母净利润同比增长465.1%，2026年第一季度收入42.6亿元，同比增长34.4% [17][19] β性利润低于预期 - 人民币汇率波动影响出海链条利润：家居、工具等出海板块公司净利润受影响，匠心家居、顾家家居2026年第一季度归母净利润分别同比下降14.3%、4.4%，泉峰控股2025年归母净利润同比下降13.2% [21][23] - 大宗原材料成本上行挤压制造业利润：白电企业核心原材料上涨对盈利能力造成压力，格力电器、美的集团、海尔智家合并两季度归母净利润分别同比下降15.5%、2.7%、24.7%，但龙头公司通过降本增效等措施展现韧性，2026年第一季度毛利率基本保持稳定 [21][23] α性收入高于预期 - 新品迭代驱动零食增长：劲仔食品、妙可蓝多通过新品推广与品类扩张带动增长，劲仔食品2025年及2026年第一季度收入分别同比增长1.3%、24.2%，妙可蓝多分别同比增长16.3%、31.8% [25][27] - 产品创新与裂变驱动科技消费高增长：安克创新、绿联科技、石头科技、科沃斯及永艺股份受益于产品创新、品牌出海及新品矩阵扩张，安克创新2025年及2026年第一季度收入分别同比增长23.5%、26.9%，绿联科技分别同比增长53.8%、53.4%，石头科技分别同比增长56.5%、23.3% [25][27] α性利润高于预期 - 成本红利释放提升盈利能力：西麦食品2026年第一季度实现营收8.2亿元、归母净利润1.0亿元，分别同比增长25.6%、85.9%；销售毛利率和净利率分别为44.1%、12.4%，同比提升0.4、4.1个百分点，主要受益于原材料成本下降和费用控制 [30][32] 细分板块个股梳理总结 白酒板块 - 行业仍处调整期，底部拐点逐渐确定：2025年白酒行业收入及归母净利润分别同比下降18%、24%，2026年第一季度分别同比下降0.7%、1.8%，多数酒企报表指标下滑，反映渠道去库存 [35][36] - 部分公司率先回暖：贵州茅台2026年第一季度收入及归母净利润分别同比增长6.3%、1.5%，i茅台大幅增长267%；迎驾贡酒、金徽酒等地产酒也呈现改善迹象 [35][36] 乳品零食板块 - 乳制品液奶需求环比改善：剔除春节错期影响，伊利股份合并两季度收入同比增长0.7%，环比改善；新乳业常温低温液奶实现双位数增长；原奶价格红利和产品结构改善推动毛利率提升 [38][40] - 零食行业分化加剧，增长驱动转变：剔除春节影响，多数零食公司收入保持正增长，洽洽食品、甘源食品等传统渠道拖累的公司触底改善；有新品驱动的有友食品、西麦食品等保持20%以上快速增长；燕麦等原材料价格下降带来成本红利 [38][40] 餐饮餐供板块 - 餐饮供应链头部企业收入利润同步修复：在成本利好与毛利修复下，部分企业利润增速快于收入，如天味食品2026年第一季度归母净利润同比大幅增长234.7% [42][43] - 餐饮行业收入普遍增长，利润弹性更大：2025年百胜中国、遇见小面、绿茶集团等收入取得增长，通过成本把控和经营杠杆，利润增速更快；2026年关注消费量修复与价格企稳 [42][43] 啤酒饮料板块 - 低度酒（啤酒）龙头增长稳健，毛利率提升：青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒2026年第一季度吨价同比提升，叠加成本下降，毛利率普遍提升 [45][46] - 饮料行业表现分化，龙头份额持续提升：农夫山泉、东鹏饮料2025年收入保持20-35%较高增长；部分二线公司业绩逐步企稳；行业竞争激烈，看好龙头公司份额提升 [45][46] - 茶饮行业头部企业快速增长：2025年古茗收入同比增长46.9%，业绩增速领先；蜜雪冰城、沪上阿姨亦保持快速增长；2026年关注外卖退坡下的经营韧性 [45][46] 黑白电板块 - 白电龙头展现韧性，后续业绩有望逐季改善：2026年第一季度是β压力最大时段，但美的集团、格力电器等龙头仍兑现稳健增长；预计后续季度基数下降，业绩有望改善，高股息配置性价比凸显 [48][49] - 黑电国产品牌全球份额提升：海信、TCL凭借MiniLED、大屏等产品持续抢占份额，结构优化；海外赛事催化有望提振需求，龙头公司盈利中枢有望持续提升 [48][49] 两轮车板块 - 短期业绩承压，期待新品表现：2026年第一季度为新国标切换后首个完整季度，行业销量同比下降17.1%，龙头业绩平淡；预计后续随着销售旺季及新品发布，销量将逐步改善 [51][53] 科技消费板块 - 收入端高增由海外市场与新业务驱动：安克创新、绿联科技、科沃斯、石头科技2026年第一季度收入均实现高增长，AI+机器人为产品矩阵扩充提供空间 [55][57] - 盈利端头部公司展现风险对冲能力：尽管受汇兑和原材料涨价影响，但安克创新、绿联科技通过产品结构升级提升毛利率，科沃斯、石头科技通过费用优化，净利率保持相对稳定 [55][57][66] 消费出海板块 - 收入增长优选平台化与AI赋能：充电行业享受结构升级红利，安克创新内销/外销收入分别增长40%/26%，平台化业务提供弹性；扫地机行业竞争格局趋缓，石头科技、科沃斯市占走向集中并拓展新业务；工具行业触底，AI基建成为新增长量 [59][62] - 利润端头部公司具备风险对冲能力：出口公司普遍受汇兑和原材料扰动，但充电、清洁、工具行业的头部公司通过毛利率提升、费用优化、全球产能布局等方式对冲，净利率整体稳定 [63][66] 美妆板块 - 品牌端逻辑转向核心竞争力与业绩兑现：行业告别普涨进入强分化，高端美妆、多品牌矩阵及高溢价品类表现更优；依赖单一爆品的品牌承压 [68] - 产业链利润再平衡，上游及服务商修复弹性大：上游ODM（如青松股份）2026年第一季度净利同比增长超10倍；电商服务商（如若羽臣）通过自有品牌放量，毛利率拉升至60%以上 [68] 医美板块 - 行业总量承压，从单品红利迈向平台化竞争：2025年终端量增价跌，上游玻尿酸龙头承压，下游机构与新品平台逆势增长；2026年第一季度呈现弱复苏，定价逻辑转向业绩兑现度与新品管线 [70] 运动服饰板块 - 2025年升级与下沉并行：安踏体育总收入同比增长13.3%，其中其他品牌增长59.2%；李宁中国市场收入增长3.7%；特步国际大众市场品牌增长1.5%，专业运动品牌增长30.8%；361度总收入增长10.6%，电商渠道增长25.9% [72] - 2026年第一季度动销表现有韧性：安踏体育旗下多品牌流水实现增长；李宁主品牌流水中单位数增长；特步国际主品牌流水低单位数增长，索康尼增长超20%；361度主品牌线下零售增长约10% [72]