行业投资评级 - 强于大市，维持 [1] 核心观点 - 创新药（ADC/IO疗法）数据优异，全球竞争力提升：科伦博泰的TROP2 ADC药物Sacituzumab tirumotecan (sac-TMT)联合K药在一线非小细胞肺癌的三期临床数据表现优异，客观缓解率(ORR)达70.2%，显著优于K药单药的42.0%[4][7]；无进展生存期(PFS)中位值未达到，优于K药单药的5.7个月，风险比(HR)为0.35[7]；该结果夯实了IO+ADC作为下一代疗法的基础，并提升了sac-TMT全球三期试验的确定性，有望重塑相关公司估值[5][18][20] - 行业多板块处于景气拐点或复苏通道：创新药产业链（CXO等）需求回暖、供给出清，盈利能力有望修复[9]；原料药部分品种价格处于历史底部，维生素和抗生素已先行提价，行业接近周期反转[10]；体外诊断（IVD）国产替代逻辑持续兑现，化学发光行业处于底部机会[11][12]；医疗器械板块受政策支持与创新驱动，呈现良好格局[30][31] - 投资主线围绕“创新、全球化、景气反转”：报告建议关注创新药及产业链、高端器械出海、原料药格局优化、以及中药政策受益等高确定性方向[5][9][10][30][35] 行情回顾与市场表现 - 本周板块表现跑输大盘：报告期内（2026年5月18日-5月22日），A股申万医药生物指数下跌2.43%，跑输沪深300指数2.13个百分点，跑输创业板指2.67个百分点，在31个申万一级行业中排名第18位[6][21] - 子板块分化明显：医疗设备板块涨幅居首，上涨0.92%；线下药店板块表现最差，下跌7.85%[6][21] - 估值水平有所回调：截至2026年5月22日，申万医药板块整体市盈率(TTM)为28.69，较上周下降0.70；相对于沪深300的估值溢价率为108.64%，环比下降3.42个百分点[49] 细分行业观点与投资建议 1. 创新药 - 催化与驱动逻辑：行业迎来ASCO会议数据读出催化，国产创新药全球竞争力提升逻辑强化[6][23]；2025年行情以BD（业务发展）驱动为主，2026-2027年预计转向大品种关键临床概念验证数据驱动，2028年后重点出海品种将迎来海外商业化放量[6][23] - 中期前景看好：产业层面创新药的全球参与度提升趋势明显，预计将更多看到国产创新药在早期研发层面追赶及反超欧美，中期将迎来收获期[8][24] - 建议关注标的：科伦博泰、康方生物、百利天恒、迪哲医药、信达生物、康宁杰瑞、荣昌生物等[5][20]；以及信达生物、康方生物、恒瑞医药、翰森制药等[25] 2. 创新药产业链（CXO/生命科研服务） - 行业景气度双击向上：需求端，海外研发外包需求稳定回暖，国内BigPharma研发支出稳步提升，Biotech需求有望在2026年提振[9]；供给端，价格处于底部待回暖区间，供给出清逐渐稳定，2026年盈利有望修复[9] - 安评行业为重点推荐：上游需求修复带动订单快速复苏，2025年及2026年第一季度新签订单加速增长；实验猴供给收缩导致价格上涨，行业处于“需求回暖+供给弹性”的景气向上阶段[9] - 建议关注标的：药明康德、药明合联、昭衍新药、益诺思、泰格医药、普蕊斯、皓元医药等[9][26] 3. 原料药 - 周期接近反转：行业多品种处于历史底部区域，向下空间有限，部分维生素和抗生素品种已先行提价[10] - 关注格局优、盈利稳的标的： - 国邦医药：动保板块展现规模壁垒，氟苯尼考出货突破4000吨，盐酸多西环素突破3000吨，同比增速均超30%[10]；2025年销售产品超80个，其中13个收入过亿，产品矩阵抗周期能力强[10] - 普洛药业：CDMO业务快速增长，三年内将交付的商业化订单超60亿元，CDMO已成为公司最大毛利贡献板块[10] - 建议关注标的：国邦医药、普洛药业[10]；华海药业、奥锐特、浙江医药、东诚药业等[40] 4. 体外诊断（IVD） - 化学发光行业存在底部机会： - 国产替代持续：回溯2024-2025年集采执行，进口份额从70%以上降至60-65%，国产份额提升至35%以上[11] - 负面因素见底：拆套餐负面影响基本见底，价格影响预计全年较小；2026年第一季度流水线等大设备装机加快[12] - 海外空间广阔：海外收入占比快速提升，有望复制“印度模式”带动放量[12] - 建议关注龙头：新产业[11][12] 5. 医疗器械 - 主线为“高端创新+全球化出海”：政策端创新支持加码，支付障碍扫清，设备更新需求释放[30][31]；产业端高端产品技术突破，手术机器人、AI+医疗等赛道产业化加速[31] - 看好五大方向：政策受益的手术机器人[32]；高景气成长的影像、血透设备、高值耗材[32]；集采规则优化下盈利修复的企业[32]；困境反转的设备龙头[32]；出海打开第二增长曲线的标的[32] - 建议关注标的：天智航-U、微创机器人-B、联影医疗、奕瑞科技、迈瑞医疗、新产业、华大智造等[32] 6. 医疗服务 - 消费医疗缓慢恢复，综合医院处于调整期：消费复苏下，眼科、口腔行业弹性较大[34] - 关注市占率提升方向：爱尔眼科通过持续并购扩大市占率[33]；固生堂通过自建和收购并举提升市占率[34] 7. 中药 - 看好三大方向： - 政策受益：集采/基药目录品种有望实现以价换量，如佐力药业的乌灵胶囊、方盛制药的藤黄健骨片[35] - 高基数出清拐点：疫情相关药品高基数影响减弱，业绩增速有望恢复，如以岭药业、三力制药[36] - 高分红：品牌中药企业现金流稳定，高股息在低利率环境中具备配置吸引力，如东阿阿胶、济川药业、华润江中[37] 8. 医药商业 - 零售药店行业加速集中：行业出清后龙头客流有望恢复，门诊统筹带来增量，龙头凭借专业化服务、供应链等优势有望强者恒强[38] - 推荐标的：益丰药房、大参林[38] 9. 生物制品 - 关注产品放量或BD预期带来的估值重估：血制品处于景气下行周期，关注龙头天坛生物[28]；疫苗行业增长乏力，关注欧林生物的金黄色葡萄球菌疫苗III期数据[28]；另关注甘李药业（核心产品放量及BD）、我武生物（干细胞治疗进展）[29]