投资评级与核心观点 - 首次覆盖通用能源，给予“增持”评级，目标价1174美元，对应2028年26.42倍EV/EBITDA [1] - 核心观点：公司作为全球能源装备龙头，在燃气轮机、高压电网设备和陆上风电三大赛道领先，将受益于美国AI算力需求高增与全球电气化需求提升，凭借稀缺产能与技术壁垒，在燃机与电网高压设备环节占据优势，并已持续上调营收与利润指引，验证量价齐升逻辑 [1] 燃气轮机业务：AI算力驱动需求，龙头量价齐升 - AI数据中心对供电的及时性和稳定性要求，使燃气发电凭借成本、效率与建设周期优势成为最优解，叠加全球多地区煤油转气进程，全球燃机需求进入共振上行周期 [2] - 2025年全球燃机订单规模跃升至100吉瓦，同比增长75%，其中美国市场以159%的增速领跑，非美市场亦实现约40%的增长 [2] - 公司作为全球重型燃气轮机和航改燃机龙头，1Q26电源板块新增订单同比增长60%，重型燃机产能已锁定至2029-2030年，未来3-5年收入兑现度高 [2] - 新签订单价格持续上行，较2025年四季度提升10-20%，盈利弹性有望持续释放 [4] - 后市场服务占电源业务营收约60%以上，估算至2035年公司运维服务收入相比2025年有望实现翻倍 [2][4] 电网业务：全球投资高增，打开第二成长曲线 - 新能源并网提速与电网升级改造驱动下，全球电网投资进入双位数增长阶段，2024-2030年美国、欧洲、中东、中国&印度电网设备市场空间年复合增长率分别达10%、2%、9%、8% [3] - 美国与欧洲公用事业公司2026-2030年资本支出规划较2025-2029年上调10%-30% [3] - 公司于2026年初完成对Prolec GE的收购，补齐中低压变压器短板并强化高压设备优势，增强在大型项目的整体解决方案能力 [3] - 1Q26公司电网新增订单金额同比增长110%，单季度新增订单为营收约2.5倍，数据中心订单占比超30%，单季度数据中心订单规模已接近2025年全年水平 [3] 与市场观点差异及盈利预测 - 市场担忧公司2028年业绩触顶，但报告认为全球电气化与AI电力需求正在延长燃机景气周期，且燃机后市场服务筑牢中长期业绩支撑 [4] - 市场多将公司视为燃机标的，但报告强调电网业务增长弹性是公司业绩和估值上修的第二成长曲线 [4] - 预计公司2026-2028年营收分别为45521、52351、59357百万美元，归母净利润分别为4296、6776、9107百万美元，对应每股收益为15.6、24.6、33.0美元 [5] - 采用分部估值法，给予公司2028年风电、气电、主网业务7.23、27、27倍EV/EBITDA，对应目标价1174美元 [5] 公司业务与行业地位 - 公司业务由电源、电网和风电三大板块构成，2025年营收占比分别为51%、25%、24% [16] - 电源业务：作为全球燃机三寡头之一，市占率长期维持约30%，1Q26电源板块新增订单达100.08亿美元，在手订单与预定协议合计达100吉瓦 [16][48] - 电网业务：作为高压电网设备龙头，1Q26新增订单同比增长109.61%，在手订单达420亿美元，数据中心相关订单达24亿美元，占新增订单约三分之一 [16][48] - 风电业务：作为海外陆上风电领军者，累计出货风机全球排名第四，目前正战略收缩海风、聚焦盈利修复 [16] 行业需求与增长动力 - 美国AI算力需求推动电力需求走出十年停滞，气电成为数据中心自备电首选，预计美国最高负荷在2025-2027年分别同比增长约1%、3%、4% [16][54] - 欧洲能源政策及碳配额成本上涨预期推动煤转气进程，目前共有80吉瓦的气电新建规划，相当于在运规模的32% [16][60] - 中东地区电力需求年复合增速达3.8%，电力结构清洁化转型推动燃气轮机需求增长 [16][61] - 全球电网投资进入高增时代，2025-2030年全球电网投资年均有望达到近4900亿美元，年复合增长率6.7% [88]