投资评级与核心观点 - 维持对快手-W的“买入”评级，目标价为71.73港币 [1][5][7] - 报告核心观点：1Q26业绩整体超预期，可灵业务增长强劲并有望分拆，AI投入持续加码，短期关注618周期催化，中长期看好公司复苏趋势 [1] 一季度财务业绩概览 - 1Q26营收同比增长3.4%至337亿元人民币，高于市场一致预期（Visible Alpha，下同）0.8% [1][7][12] - 分业务收入：直播收入同比下降13.5%至84.92亿元；广告收入同比增长9.3%至196.43亿元；电商及其他收入同比增长15.9%至55.81亿元 [1][12] - 毛利率同比下降3.4个百分点至51.2% [1][12] - 经调整净利润同比下降26%至33.74亿元，超出市场预期7.9%，主要得益于理财产品与投资公允价值提升带来的其他收入增长；若剔除该因素，经营利润仍超预期2% [1][12] 可灵业务表现与进展 - 1Q26可灵收入达6.5亿元，3月年化运行收入（ARR）已接近5亿美元，较1月大幅提升67%，位居AI视频行业第一梯队 [1][2] - 可灵业务海外收入占比约75%，海外用户留存率较国内高10个百分点；API收入占比约60% [2] - 技术持续领先：4月上线原生4K视频功能，适配专业影视制作场景，对比竞品Seedance2.0与HappyHorse尚未全面开放4K能力；5月亮相戛纳电影节，展示其在好莱坞特效制作中的应用 [2][14] - 市场拓展与出圈：5月推出的“棒球转场特效”在海外社交平台再度破圈，单条视频在Instagram播放量突破2200万次，并推动可灵登顶42个国家和地区iOS免费榜 [1][16] - 应用场景：客户集中于B端与专业创作者（P端），应用于广告大片制作（如蓝色光标）、影视制作（国内AI短剧/漫剧、海外如奈飞剧集）及游戏UGC玩法（如与《逆水寒》合作） [2] - 未来展望：可灵后续有望分拆上市，有助于市场估值进一步清晰化；AI影视工业化进程有望加速 [1] 广告业务分析 - 1Q26广告收入同比增长9%，超出市场预期1% [3] - 外循环广告同比增长约10%，主要由AI漫剧、生活服务及AI工具平台投放驱动；其中，1Q AI漫剧广告消耗同比增长超100倍，环比增长超150%，3月单日漫剧消耗已超2亿元 [3] - 内循环广告同比增长高个位数；1Q动销投流商家数同比增长38%，品牌商家广告消耗同比增长42% [3] - AI赋能：3月AIGC广告素材占比已达10% [3] 电商业务分析 - 1Q26电商和其他收入同比增长16%，高于预期2.2% [4] - 品牌招商：“乘风计划”推进顺利，1Q品牌商家全域GMV同比增长超25%；重点产业带新入驻商家同比增长42% [4] - 用户侧：月活跃买家数同比增长超20% [4] - 分销侧：1Q分销活跃达人同比增长23.5% [4] - AI提效：4月上线的生成式检索框架OneSearch-V2，推动商品转化率提升3.98%、买家数提升2.07%、订单量提升2.11% [4] AI Agent多场景赋能 - 除可灵外，快手持续推进AI Agent在内部多业务场景规模化落地 [13] - 电商营销：Agent覆盖用户兴趣推理、选品及智能出价决策，以提升广告投资回报率 [13] - 本地服务：推出人群搜索Agent、深度转化Agent及销售Agent三类工具，分别用于优化人群定向、识别用户意图提升线索转化率、以及AI自动客服提升响应效率 [13] - 组织效能：自研编程工具Code Flicker已升级为AI办公助手My Flicker并规模化应用，AI代码占快手新代码比例已超50%，推动内部运营效率提升 [13] 短剧与内容生态 - 快手短剧生态持续完善，截至4月，平台短剧日均曝光达1.29亿，用户日均观看时长29分钟，近一年剧集供给量增长8倍，投流客户数增长2.6倍 [23] - 漫剧生态热度高涨，消耗在半年内增长近20倍，应用内广告变现占比提升至约90% [23] - 平台扶持：将投入8亿元探索多元分账模式，另投入2亿元现金孵化精品剧集，并提供10亿级短剧专属流量池 [24] - 分发与AI赋能：新增短剧中心化Tab提升触达效率；通过可灵推动短剧从产能扩张迈向精品化 [24] 盈利预测与估值调整 - 上调2026-2028年收入预测1.0%/1.9%/2.3%，主因可灵收入持续起量；下调同期经调整归母净利润预测7.5%/7.7%/3.8%至163/188/219亿元，主因AI投入加码后折旧费用增多 [5][26][28] - 基于分类加总估值法，目标价上调至71.73港币，估值上调主因本次单独给予可灵业务估值 [5][30][32] - 各部分估值：广告业务基于2026年分部净利润8倍市盈率；电商业务基于2026年收入0.7倍市销率；直播业务基于2026年收入0.3倍市销率；可灵业务基于2026年收入22倍市销率，较行业均值有所溢价，因其收入处于快速上升通道 [30][31][33] - 管理层表示，2026年公司股东回报率有望达到约4% [5] 资本支出与经营数据 - 管理层维持2026年260亿元人民币的资本支出指引 [1] - 用户数据：1Q26日均活跃用户为4.13亿，同比增长1.2%；月均活跃用户为7.72亿，同比增长8.4% [12]