报告行业投资评级 - 对毛戈平 - H 维持“增持”评级 [1] - 目标价（2026年12月）：130.00港元 [2][4] - 该目标价对应31倍的2027年预期市盈率 [1][8] 报告核心观点 - 毛戈平是摩根大通在中国美妆板块的首选股 [1] - 公司2026年增长能见度良好，主要得益于其在体验驱动型消费趋势中最具优势、清晰的线下门店网络扩张路线图、不断提升的品牌知名度、为中国消费者面部特征和审美量身定制的出色产品供应、品类扩张以及持续的差异化零售体验 [1] - 管理层承诺短期（六个月）内不减持股份，并重视股东回报，包括稳定的股息（派息率超过30%）和正在筹备的股票回购 [1] - 公司有望稳步实现2026年指引（销售额增长30%，利润率稳定） [4] - 毛戈平是稀缺的受益于国内体验驱动型消费的国内美妆品牌，凭借25年历史和差异化消费体验（一对一个性化化妆和护肤服务），其高端美妆市场份额有望从目前的约2%实现翻倍增长 [8][11] - 公司品牌价值提升、独特的线下布局、出色的产品供应和品类扩张，预计将推动2025-2028年收入和盈利复合年增长率达到26%和27% [8][11] 公司近期业绩与指引 - 2026年第一季度销售额同比增长20%以上，其中线下增长约20%（同店销售额增长12%以上，好于全年指引），4月份延续稳健趋势 [4] - 公司有信心实现2026年销售额增长30%、利润率稳定的全年指引 [4] - 2025财年（FY25A）收入为50.5亿元，同比增长30.0% [7] - 2026财年（FY26E）预计收入为65.68亿元，同比增长30.0% [7] - 2025财年调整后净利润为12.04亿元，净利润率为23.8% [7] - 2026财年预计调整后净利润为15.70亿元，净利润率稳定在23.9% [7] 增长驱动因素与战略 - 渠道拓展：线上采取“抢跑”策略，提前为“618”等大促造势，“618”和“双十一”活动期间的销售额约占全年线上销售额的40% [4] - 线下扩张：目标2026年净增30个专柜，主要位于高线城市的高端商场 [4] 1. 中期目标是开设600个专柜（截至2025年为445个），每年净增约30个 [4] - 客户群扩张：具有显著的目标客户渗透潜力，线下客户640万（对比目标客户4000万），线上客户1560万（对比目标客户3亿-4亿） [4] - 新产品管线：2026年第一季度推出了琉光赋活系列、皮肤衣、防晒隔离乳等若干新产品 [4] - 海外扩张：正在积极开拓海外市场，已于2025年10月开设中国香港首店，预计2026年将在香港开设更多门店，并可能进军东南亚、欧洲等市场，主要通过高端商场的自营门店 [4] - 战略合作：与路威凯腾（L Catterton）的战略合作将提升其全球扩张能见度 [4] - 并购机遇：公司依然灵活把握并购机遇 [4] 财务预测摘要 - 收入预测：预计FY27E收入为83.76亿元，FY28E为102.19亿元 [7] - 盈利预测：预计FY27E调整后净利润为20.23亿元，FY28E为24.88亿元 [7] - 每股收益：预计FY27E调整后每股收益为4.13元，FY28E为5.08元 [7] - 利润率：预计毛利率将稳步提升，从FY25A的84.2%升至FY28E的84.5%；调整后息税前利润率从FY25A的30.6%升至FY28E的31.6% [7] - 增长率：预计FY26E调整后每股收益同比增长30.4%，FY27E同比增长28.9% [7] 估值与投资理据 - 基于现金流折现法得出目标价130港元，关键假设包括无风险利率3.0%、风险溢价6%、权益资本成本8.4%、永续增长率2.0%，加权平均资本成本为8.0% [8][12] - 现金流折现模型显示，公司自由现金流的净现值为210.24亿元，终值的现值为347.58亿元，最终得出每股价值130港元（约合121元） [13] - 当前估值：以2026年5月22日股价61.10港元计，对应FY26E调整后市盈率为16.6倍，FY27E为12.8倍 [7] - 企业价值倍数（EV/EBITDA）：FY26E为13.6倍，FY27E为10.2倍 [7] 公司基本情况与市场数据 - 股票代码：1318.HK [2] - 当前股价（2026年5月22日）：61.10港元 [2] - 52周股价区间：55.40 - 130.60港元 [6] - 总市值：约38.23亿美元（约合299.3亿港元，按汇率7.83计算） [6] - 已发行股票数：4.9亿股 [6] - 彭博一致预期评级：33个买入，1个持有，0个卖出 [6] - 年内迄今股价表现：绝对回报-25.2%，相对回报-25.1% [6]