核心观点 - 报告认为，当前债券市场处于“供需结构边际转向的观望等待期”，6月基本面、资金面等利好因素未现显著拐点，但债券估值已处低位，交易空间有限 [2][4][5] - 5月债市表现好于预期，主要受资金收紧节奏慢于预期和资管“钱多”强于预期驱动 [4][5] - 展望6月，债市或延续震荡，信用利差存在季节性走扩可能，策略上建议关注利差挖掘和品种轮动，重点看政金债和二永债 [4][5][8] 基本面分析 - 经济回顾：二季度经济动能边际放缓，4月GDP运行在全年目标区间下限附近，约4.3% [2][21] - 结构分化：经济呈现“K型”分化，新动能（如AI行业）依赖直接融资，旧动能贡献信贷较大，二者走势分歧导致信贷偏弱，存贷差维持高位 [2][29] - 展望6月：5-6月基数不低，经济数据可能继续偏弱，基本面条件对债市依然友好，但需关注7月政策加力对债市的潜在扰动 [2][9][40] 货币条件分析 - 央行态度：5月末资金价格短暂波动后，央行通过税期逆回购加码和MLF净投放1000亿元进行呵护，显示不急于收紧 [2][42][44] - 存贷差与流动性：1-4月存贷差累计达4.2万亿元，同比多增约2.6万亿元，广义流动性宽松格局延续 [2][53] - 6月资金面展望：预计6月流动性缺口有限（约3502亿元），央行呵护跨半年流动性诉求明确，DR007中枢或维持在1.35%-1.4%附近 [2][9][58] 机构行为与供需格局 - 供给端：预计6月政府债净融资约1.1万亿元，其中国债约5600亿元，地方债约5400亿元，政金债约2900亿元 [3][65][69] - 需求端：年初以来银行和银行理财配债进度偏快，是推动债市资产荒的主力，但6月伴随理财资金回表和资管“钱多”逐步缓解，需求力量或略有下降 [3][70][81] - 供需格局展望：供需格局或逐步边际逆转，但逆转节奏偏慢，6月供需错配压力不及2025年1-4月，三季度政府债累计净融资才有望逐步追上2025年同期 [3][71] 市场策略与操作建议 - 利率债点位：10年期国债收益率已处在OMO+30-50bp（对应1.7%-1.9%）的核心波动区间下限，交易空间不大 [5][10] - 超长端策略：30年期国债利差有望向3月以来低点（45bp）压缩，但交易集中度高、波动大，建议小波段、短线操作或通过期货交易 [5][10] - 品种选择：在利差处于低位的环境中，无绝对优势品种，各品种间轮动加快，建议重点挖掘政金债和二永债的利差空间，并高频关注如5年期国开债、7年期口行债、10年期及30年期地方债等品种的利差凸点 [5][11]