投资评级与核心观点 - 报告维持美团-W的“买入”评级，目标价为129.9港币，较前值121.4港币有所提升 [1][4][5] 1Q26业绩表现 - 整体业绩：1Q26收入为910.4亿元人民币，同比增长5.2%，略超预期0.8%；经营亏损64.7亿元，优于预期17.3%；经调整净亏损49.7亿元，优于预期26.1% [1] - 核心本地商业(CLC)：收入640.6亿元，同比微降0.4%，略超预期0.4%；分部经营亏损20.3亿元，优于预期53.6%，且环比4Q25的100.5亿元大幅收窄79.8% [1] - 新业务：收入269.8亿元，同比增长21.3%，略超预期1.3%；分部经营亏损21.2亿元，优于预期19.3%，环比4Q25的46.5亿元亏损收窄54.5% [1][3] - 减亏驱动：减亏幅度超预期，核心驱动为行业补贴退坡背景下销售费用优化，叠加CLC毛利率环比回升 [1] 核心本地商业(CLC)：竞争改善与效率提升 - 外卖业务减亏拐点：1Q26 CLC经营亏损环比收窄至20.3亿元，为2025年外卖大战爆发以来单季最佳，减亏幅度超市场预期逾50% [2] - 销售费用优化：销售费用229.7亿元，优于预期12.3%；销售费用率从4Q25的34.4%大幅回落9.2个百分点至25.2%，反映公司在补贴退坡中动态优化营销策略 [2] - 竞争环境改善：行业非理性补贴较上季度有所降温，平台在补贴退坡中保持健康用户增长，核心用户粘性增强，中高客单价订单优势巩固 [1][2] - 未来展望：若竞争保持理性叠加季节性红利，预计二季度外卖单位经济模型(UE)较一季度显著优化，外卖减亏将从季节性修复走向结构性改善 [1][2] - 到店业务稳健：到店业务核心品类稳步增长，经营利润率环比保持稳定；休闲娱乐、健身、宠物服务等新兴品类订单与交易额高增，后续将聚焦高质量增长以保障利润率 [2] 新业务：增长与效率改善 - 收入增长驱动：1Q26新业务收入增长主要由小象超市与海外业务Keeta的扩张驱动 [3] - 运营效率提升：分部经营亏损环比大幅收窄，主因食杂零售及海外业务运营效率提升 [3] - 小象超市进展：覆盖城市达55座，交易额延续高增长，自有品牌销售占比持续提升，已在北京、宁波落地线下实体门店 [3] - 海外业务进展： - Keeta在各市场保持稳健增长 - 香港市场实现盈亏平衡后运营效率继续优化 - 沙特市场亏损环比持续收窄 - 中东其他市场及巴西依托成熟运营经验，效率提升快于预期 [3] - 全球化战略：公司重申全球化为长期战略，2026年将优先深耕现有市场，审慎控制新增市场扩张节奏 [3] - AI布局加速：AI助手“小团”已入驻APP底部导航栏核心入口；商家端“智能掌柜”累计服务超70万商户；AI正从单点工具向人机协同升级 [3] 盈利预测与估值 - 收入预测：预测2026-2028年收入分别为4009亿元、4572亿元、5217亿元，较前值分别上调0.1%、下调0.6%、下调1.4%；下调27、28年收入主因到店业务聚焦高质量增长 [4][10] - 利润预测：预测2026-2028年调整后净利润分别为40亿元、313亿元、554亿元，较前值分别下调52%、10%、7%；下调主因新业务投入增加 [4][10] - 估值方法：采用分类加总估值法(SOTP) [12] - 外卖业务：给予12倍2027年预测PE估值，因本季度减亏超预期，预计UE将走向结构性改善，因此估值提升 [4][12] - 到店业务：给予12倍2027年预测PE估值 [4][12] - 闪购业务：维持高增长，给予估值溢价为3倍PS [4][12] - 新业务：其中占比高的传统业务增长稳定，给予折价1倍PS [4][12] - 可比公司估值：参考可比公司2027年平均PE为15.0倍（前值15.8倍），PS为1.8倍（前值1.9倍） [4][13] - 目标价推导：基于SOTP估值，得出目标价129.9港币 [4][12] 财务预测详情 - 季度拆分预测：预计2Q26E收入为1031.62亿元，调整后净利润为26.85亿元，净利润率转正至3%；预计2026年全年调整后净利润为40.29亿元，净利润率为1% [11] - 关键财务指标预测：预测2026-2028年毛利率分别为27%、31%、34%；调整后净利润率分别为1.01%、6.84%、10.62% [6][10][21]