投资评级 - 给予渝农商行“买入”评级，A/H股2026年PB估值分别为0.52x/0.44x，预期股息率分别为5.1%/6.1% [3][11][13] 核心观点 - 渝农商行作为全国最大农商行，在管理层新战略及重庆区域战略机遇下，正迈入规模与盈利加速上行的新周期，业绩增速与ROE有望企稳回升，推动估值抬升 [3][7][11] - 公司的核心优势在于负债端，凭借在重庆县域的网点渠道优势（网点1727个，82%分布于县域），沉淀了丰富的低成本存款（县域存款占比长期超70%），净息差优于同业 [7][9][23][27] - 资产端迎来扩张机遇，贷款扩张动能已转向对公，2025年以来对公贷款明显放量，2026Q1较期初增长10.8%，同时零售贷款结构调整的影响已基本出清 [3][9][50][53] - 资产质量拐点确立，2023年以来制造业大额风险（如隆鑫系）历史包袱已全面出清，不良净生成率收敛至1%以内，信用成本回落反哺利润 [3][10][76] - 随着资产规模提速、息差企稳、信用成本改善，公司业绩增速有望进入上行周期，当前估值尚未充分反映基本面的积极变化 [11][93] 战略升级与新周期 - 2025年新一届管理层（刘小军董事长履新）启动新三年战略规划，以“数字驱动、产业链动、场景圈动”三大动能为抓手，推动基本面向上 [7][8][31] - 预计2027年资产规模有望突破2万亿元，对应2026-2027年复合增速9.6%，净利润预计达到150亿元，对应2026-2027年复合增速9.9% [8][31] - 公司第一大股东重庆国资委合计持股33%，重视经营业绩与市值管理考核，历史上问题民营股东的影响已逐步出清 [8][35] 负债优势与资产扩张 - 公司在重庆地区贷款市占率长期保持10%以上，2025年末达到12.4% [9][50] - 资产结构持续优化，压降低收益的同业资产和票据贴现，提升一般贷款占比，贷款在总资产中的占比从2022年的35%提升至2026Q1的41% [9][57][60] - 负债成本优势显著，存款成本率低于可比同业，个人定期存款成本优势尤为突出，这保障了净息差在可比同业中的领先地位 [9][66][68] 息差与盈利能力 - 净息差企稳回升，2026Q1较2025年全年回升9个基点至1.69%，带动利息净收入加速增长，2026Q1同比增速达15.1% [9][61][63] - 贷款收益率调整已较充分，对公贷款收益率2025年降至3.87%，零售贷款收益率降至4%以内，未来下行空间有限 [9][65] - 2025年利息净收入增速已转正，预计随着息差企稳，将进入加速增长新周期，同时投资收益高基数拖累效应大幅减弱 [9][61] 资产质量与信用成本 - 对公贷款资产质量显著改善，2025年末对公贷款不良率已降至0.55%，制造业不良率及金额同比大幅降低 [10][84][86] - 零售贷款不良率2025年末为2.07%，受宏观环境影响有所波动，但已收紧个人经营贷风控，对全盘影响可控 [10][84] - 信用成本率自2022年以来高位回落，2025年信用成本为0.67%，未来若不良净生成率保持1%左右，信用成本仍有下行空间 [10][89][92] - 拨备覆盖率保持高位，2025年末为367.26%，风险抵补能力充足 [10][92] 财务预测与估值 - 基于贷款增速9.3%、净息差1.66%、不良率持续改善至1.05%等核心假设，预测2026年营业收入同比增长8.5%，归母净利润同比增长8.4% [101][103] - 公司资本雄厚，2026Q1核心一级资本充足率12.3%，超额资本实力位居上市银行前列，足以支撑资产扩张，并保障分红（2025年分红比例30.7%） [97][98] - 当前A/H股2026年预测PB估值分别为0.52x/0.44x，显著低于历史均值，ROE企稳回升有望带动PB估值抬升 [11][13][103]