核心观点 - 本轮科技行情经历了从生成式AI题材发酵、到算力主线聚焦、再向上游产业链扩散的演进过程 [1] - 当前科技内部存在一些关注度相对较低的领域值得重视，包括上游的通用算力与电力、中游的云计算与系统、下游的应用软件与机器人 [1] - 科技行情下半场应围绕高景气方向布局，光通信行情可能延续，半导体和上游电力或受益于景气扩散，从轮动视角看短期应用板块可能拐头向上 [1] 本轮AI行情演进复盘 - 第一阶段（22年底至23年上半年）：AI叙事启动，由产业突破与政策支持共振驱动，人工智能指数在22/11-23/06期间累计上涨34.5% [2][11] - 第一波行情围绕两条主线展开：一是生成式AI主题映射，游戏（累计涨幅117.2%）、数字媒体（79.3%）、基础模型（131.1%）等行业领涨；二是算力基础设施，光模块（187.6%）、交换机（100.2%）、服务器（94.1%）成为资金共识方向 [12] - 第二阶段（24年以来）：海外映射下AI算力主线确立，基本面与估值共同驱动，人工智能指数在24/02-24/12期间上涨55.6% [2][19] - 该阶段GPU及配套基础设施是主线，海外四大云厂商24Q4合计资本开支达710亿美元，同比增长69%，环比增长21% [20] - 受此带动，光模块（期间涨幅87.5%）、服务器（125.5%）、高速铜连接（90.6%）、液冷（70.2%）等板块表现亮眼 [20] - 第三阶段（25年以来）：AI主线向存储及上游扩散，产业景气度进一步抬升，25年以来人工智能指数涨幅达129.3% [2][27] - 光模块（期间涨幅451.9%）、光纤（339.6%）、交换机（264.9%）、电路板（167.2%）、高速铜连接（150.4%）等核心算力硬件延续高景气 [28] - 行情进一步扩散至存储（涨幅186.6%）、电网（72.5%）、工业金属（114.1%）等环节 [28] - 26年初以来，随着智能体发展，AI应用走向环境交互与任务执行，对CPU等传统算力需求增强，传统算力开始表现 [28] 当前关注度较低的科技领域 - 上游：通用算力与电力 - 随着AI从对话转向复杂环境交互与任务执行，对通用算力（CPU）需求增强 [2][33] - 摩根士丹利预计，到2030年全球数据中心CPU市场规模将达到825亿至1100亿美元，其中约325亿至600亿美元将来自智能体带来的新增需求 [33] - 国产通用芯片适配能力提升，华为昇腾超节点产品已全面支持DeepSeek V4 [33] - 算力扩张带动电力需求，IEA预计全球数据中心电力消耗将在五年间翻倍，AI专用数据中心用电量增长将超3倍 [34] - 本轮行情中传统算力与上游电力表现相对滞后，半导体/人工智能指数、电网设备/人工智能指数的相对比值自22/11以来下降 [34] - 中游：云计算与系统层 - 云计算处于关键中间层，其业绩增长依赖下游应用放量，兑现节奏慢于硬件 [38] - 随着AI应用落地提速与企业侧大模型调用需求攀升，全球云计算市场规模有望快速增长，预计26-30年复合年增长率为16.8% [38] - 系统层（容器平台、集群调度框架）对于智能体任务自动化和大规模集群部署的重要性持续提升 [38] - 自22/11以来，云计算和系统相对于人工智能指数的比值趋于下降，尤其在25年下半年以来表现相对滞胀 [39] - 下游：应用软件与智能终端（机器人） - 智能终端（如人形机器人）具备想象空间，多模态大模型提升了其应用潜力 [44] - 预计中国人形机器人产业市场规模将超2000亿元，2025-2030年期间复合年增长率达111% [44] - 人工智能可能带来软件生态变革，具备行业数据、场景、用户入口和交付能力的软件商有望受益，尤其是在医疗、金融等对数据隐私要求高的领域 [44] - 预计26-35年期间，全球AI在金融科技市场规模的复合年增长率有望达28% [44] - 人形机器人指数在23/05-24/02、24/11-25/02曾阶段性跑赢人工智能指数，但25年下半年以来持续跑输；应用软件则持续性相对滞涨 [45] 如何把握AI下半场的科技机会 - 布局逻辑：景气度是核心线索，26年以来AI细分领域利润同比上调幅度与股价涨幅的相关系数达0.74 [51] - 方向一：盈利兑现最强且PEG不高 - 光通信等海外算力链行情可能延续，中期AI产业趋势明确 [3][52] - 以26Q1业绩衡量，光模块、先进封装等领域的PEG处在1倍以下；以26年一致预期增速看，光纤、光模块、交换机、电路板、高速铜连接等PEG也处1倍以下 [52] - 方向二：盈利开始或有望释放 - 半导体及存储今年才开始业绩释放，上游电力受益于算力基础设施建设拉动 [3][53] - 半导体设备板块PEG约1.5倍，上游电网设备板块PEG约1.2倍，估值相对合理，后续或具备业绩弹性与向上空间 [53] - 方向三：兑现偏慢且估值不便宜 - 云服务商、AI应用等方向的业绩释放更依赖下游爆款应用出现，短期景气度兑现能见度偏低 [3][53] - 以2026年一致预期增速衡量，云服务、人形机器人等板块PEG处于1-1.5倍左右 [53] - 轮动视角 - 中期看，AI算力、存储、半导体等硬件方向处于超涨区，云服务及多数AI应用处于弱化区，电力已在超跌区拐头向上 [55] - 短期看，部分硬件（光模块、光纤、液冷）已有走弱迹象，电力短线可能承压，而AI应用中人形机器人已轮动至改善区，AI应用、云服务等仍在超跌区 [55] - 资金持仓情况 - 截至26Q1，电子行业公募持仓占比为22%，电力设备和通信分别为13%，科技行业整体拥挤度未至极值 [56] - 部分热门赛道龙头（如寒武纪、中芯国际）的机构持仓集中度较前期已有所回落 [56]