晨会纪要核心观点 - 保险行业中期策略以估值、弹性、股息率为筛选维度，推荐新华保险、中国平安、中国太平，建议关注中国财险和中国太保 [1] - 银行通过“投贷联动”布局硬科技，服务国家战略并拓宽非息收入以抵冲息差下行压力 [2] - 锦江酒店组织变革释放活力，经营提效推动盈利修复，预计2026~2028年EPS为1.09/1.28/1.41元 [3] - 蔚来汽车Q1盈利超预期，ES8与ES9有望改善毛利率，预计2026-2028年营收1382/1673/1890亿元，归母净利润28/66/104亿元 [4] 保险行业中期策略 - 2026年上半年保险股行情复盘：经历了“上涨—深跌—修复—再跌”四个阶段，分别由开门红保费、AI悲观论与地缘冲突、地缘缓和、AI行情虹吸效应驱动 [6] - 保险价值创造框架理论基石：2001年瑞士再保险认为负债端是价值创造核心，2026年Milliman提出“资产阿尔法”已成为核心竞争力 [6] - 中国保险股阿尔法来源维度一：行业马太效应加剧，中小险企经营压力加大，头部集中效应凸显；2026年一季度行业整体偿付能力水平显著回落，内部分化拉大 [7] - 中国保险股阿尔法来源维度二：人身险方面，2025年分红险成为主流，银保“报行合一”新规落地加强头部险企壁垒；商业健康保险受监管关注提升死差费差贡献；头部险企加速推进“场景化生态运营” [7] - 中国保险股阿尔法来源维度三：财险方面，COR有望继续改善，非车险是核心阿尔法来源，车险聚焦新能源车险盈利修复 [7] - 中国保险股阿尔法来源维度四：投资能力成为核心竞争壁垒，分红险红利实现率取决于投资能力；监管引导险资加大权益配置，配置主线转向主动布局国家战略资产 [7] - 2026年下半年投资前瞻：保险板块低估值、高股息属性凸显，错杀行情或近尾声，资负改善逻辑将随市场情绪修复、基本面拐点确认、政策红利落地而兑现 [8] 银行行业：投贷联动布局硬科技 - 事件背景：上交所审议通过长鑫科技首发，多家银行通过旗下AIC或参股子公司间接持股，穿透后整体持股比例达4.584% [10] - 长鑫科技上市影响测算（假设市值达1万亿元）：建设银行穿透股比1.483%，预计利润增加86.6亿元，对2026E利润增速贡献2.556个百分点；徽商银行穿透股比0.128%，利润增速贡献可达3.658个百分点 [10] - 国有大行参与广泛：交通银行、农业银行2026E利润增速贡献均破1.5个百分点，利润增加额分别为20.2亿元、48.2亿元；工商银行、中国银行利润增速贡献分别为0.878和0.794个百分点，利润增加额分别为32.4亿元、19.3亿元 [11] - 股份行与城商行参与较少：招商银行穿透持股0.207%，2026E利润增速贡献0.628个百分点；浦发银行和北京银行持股少，利润贡献分别仅有0.073和0.005个百分点 [11] - 银行参与硬科技投资逻辑一：“投贷联动”服务国家战略，以股权形式注入长鑫、长存等“卡脖子”领域，作为耐心资本缓解科技企业早期融资困境 [12] - 银行参与硬科技投资逻辑二：拓宽非息收入来源，抵冲因信贷弱需求带来的息差持续收窄压力，分享企业成长红利 [12] 社会服务行业：公司点评 锦江酒店 - 经营表现：26Q1实现收入31.21亿元，同比增长6.09%，扣非归母净利润1.52亿元，同比增长472.67%，利润增速显著跑赢收入 [14] - 改革成效：2025年以来推进组织架构调整，26Q1境内可比直营店RevPAR同比增长11.15%，直营体系经营效率提升 [14] - 驱动因素：境内通过优化门店结构、强化费用管控推动直营改善；产品结构持续优化，26Q1中端酒店客房占比提升至71.14%；海外业务（卢浮集团）26Q1境外RevPAR同比下降6.80%，但低效资产处置等措施有望推动中期减亏 [15] - 公司优势：拥有超过1.42万家开业酒店、超137万间客房和2亿级会员基础，规模、品牌和会员体系优势突出 [16] - 未来展望：从“规模龙头”向“效率龙头”切换，持续推进会员运营、中央预订等建设，盈利中枢有望继续上修 [16] 同庆楼 - 经营表现：2026Q1实现营收7.17亿元（同比+3.64%），归母净利润1676万元（同比-67.65%），业绩承压源于主动调整的阶段性阵痛 [26] - 业务调整：成立总部销策中心、上线自研CRM系统，4月宴会订单同比转正；包厢业务“以价换量”，4月淡季上座率逆势提升6.7% [26] - 利润改善：新店折旧影响边际递减，拓店节奏转向“稳步拓店+轻资产加盟”，富茂板块剔除新店后已实现可观盈利，部分单店年利润达千万级 [26] - 食品业务：2025年收入3.03亿元，首次实现盈利，毛利率达32.16%；当前瓶颈在供应链，补齐后有望打通大型商超渠道，2026年规模有望迈上新台阶 [27] - 未来展望：食品业务、餐饮主业、宾馆业务形成“三轮驱动”，向全国化复合消费品牌转型 [27] 汽车行业：公司点评 蔚来汽车 - Q1业绩：2026年Q1总营收达255亿元，同比+112.2%，毛利率19%；整车销售收入228亿元，同比+129.2%，毛利率18.8%；non-GAAP净利4350万元，归母净利润亏损5亿元 [18] - 利润率改善原因：Q1 ES8销量占比超一半，毛利率20%以上；费用优化显著，Q1研发/管理费用率分别为7.4%/13.7%，同比分别下降23/19个百分点 [18] - 新车上市：ES9于5月27日上市，预售租电版定价42万元起，非蔚来社区订单是ES8同期的1.5倍；乐道L80已上市，L60将于二季度预售 [18] - 服务业务闭环：Q1基于保有量的服务与社区业务销售收入27亿元，同比+31.2%，毛利率20.6%，基本可以覆盖换电站投入 [19] - 管理层指引：Q2销量目标11-11.5万辆，总营收指引327.8亿到344.4亿元；全年non-GAAP层面实现扭亏，车端毛利率维持在17-18%左右 [19] 理想汽车 - Q1业绩：Q1交付3.4万辆，营收230亿元，整车收入215.3亿元，同比-13%；归母净利-23亿元，整体毛利率7.9%，车辆毛利率6.1%，同比下降14个百分点 [22] - 毛利率下滑原因：i6和L6占比提升、年初购置税让利 [22] - 费用情况：Q1研发费用率11.8%，同比+2个百分点；销售及行政管理费用率8.7%，同比下滑1个百分点 [22] - 未来展望：5月L9开启交付，全新L8 Livis预计六月底上市，公司指引Q2毛利率有望回升至10% [22] - 自研芯片：自研M100芯片已在L9 Livis上搭载，单枚算力1280TOPS，采用5nm工艺，成本相比外购芯片更低 [23] - 26年指引：Q2销量指引9.5-10万辆，收入指引241-254亿元；26年目标销量增长20%不变，整体毛利率目标15% [23] 速腾聚创 - Q1业绩：2026年Q1营收达4.6亿元，同比+40%；净亏损6332万元，同比收窄35.9%；毛利率21.7%，同环比分别下滑1.8/6.8个百分点 [29] - 出货情况：Q1总激光雷达出货量达33万台，同比翻两倍，ASP为1336元 [29] - ADAS业务：Q1 ADAS激光雷达销量达14.5万台，同比+50%；取得36家整车厂及Tier1的177款车型量产定点，69款已实现SOP，在手订单储备超900万台 [29] - 机器人业务：Q1机器人激光雷达出货量18.6万台，同比+1459%；在割草机器人领域份额约70%，与石头科技签订战略协议，26年预计出货超60万台 [30] - 自研芯片：发布“凤凰”系列（2160线车规级芯片）和“孔雀”系列（超大面阵芯片）自研SPAD-SoC芯片，基于“凤凰”定制的激光雷达已上车，“孔雀”芯片将在26年内规模化量产 [30] 总量研究观点 宏观经济 - 当前经济分化明显：外需好于内需，名义收入和利润好于实际产量，高技术制造业和上游行业好于传统制造业，一线城市房地产市场好于低线城市 [34] - 短期增长动能转弱受财政支出收紧、投资回落及油价上涨影响；房价下跌削弱信贷扩张动力，但外需强劲、价格回升及AI相关行业高增长形成支撑 [34] - 后续观察重点：PPI回升的行业覆盖面能否扩大；AI相关需求能否带动更多行业改善；房价止跌回升能否从一线城市扩展到更多城市 [34] 国内政策 - 5月政策主线为产业提质与民生兜底并重，围绕新质生产力培育、传统产业升级、数字智能创新出台文件，同时聚焦城市更新、公共服务、就业保障 [35] 海外政策（美国关键矿产） - 特朗普政府关键矿产政策包括战略设计、贸易政策、产业政策和国际外交四部分 [36] - 政策可能平衡国内生产与国际合作：国内通过组合措施保障需求、促进供应链创新；国际通过扩大矿山和加工体系规模去风险 [36] - 矿产自给能力：在最乐观情况下，美国国内可满足锌和钼的需求，但无法在铜、石墨、锂、银、镍和锰行业自给自足；未来几年国际交往首要任务是满足镍和钴的需求 [36] 固收 - 宽松预期不高背景下，10Y国债利率下行阻力较大，但压利差行情或延续；长债主要买入力量由银行切换至基金后波动可能加大，但五月下旬大行配置力量增强 [37] - 30Y国债或在银行卖债力度边际减弱后迎来补涨行情，30Y-10Y国债利差有望进一步压降 [37] 策略 - “AI+涨价”是24年9.24以来牛市的杠铃策略，资本回流带来的“涨价”主线有持续超额收益：有色（资源）→化工（材料）→新能源（制造） [38][39] - 若美债利率长期高位或地产销量同比正增长，下半年中国实体部门资产负债表有望修复，PPI涨价或传导到CPI，消费或迎“戴维斯双击”，地产股或有更高弹性 [39] 金工 - 短线情绪回落，中期资金基本面稳健：5月情绪指数冲高回落，北向资金、两融资金、市场风险偏好保持高位对中期情绪形成托底；全市场与创业板成交月内收敛回落带动短线情绪下行 [40] 金融行业 - 券商：成交维持高位支撑费类业务，看好头部券商跟投机遇及中小券商前瞻股权投资，板块存在盈利和估值背离下的修复机会 [41] - 保险：资产负债两端改善的长期核心逻辑未变，看好长期配置价值，建议关注财险高股息属性 [41] - 银行：宽基ETF、证金系主体造成的资金面负面扰动逐步见底，稳健基本面夯实估值安全垫，长线资金增配有望带动估值中枢回升 [41] 北交所日报 - 行情回顾：6月3日北证A股成交金额231.4亿元，较上一交易日增加29.06亿元；北证50指数收盘1246.24，下跌0.48%；北证专精特新指数收盘2176.53，上涨0.88% [42] - 个股表现：317家公司中69家上涨，243家下跌；涨幅前五个股为科力股份（24.6%）、晶赛科技（23.7%）、惠丰钻石（17.2%）、莱赛激光（13.0%）、*ST康乐（9.0%） [42] - 新闻汇总：国务院印发农业农村“十五五”规划，提出到2030年粮食综合生产能力达1.45万亿斤；COMPUTEX2026上芯片巨头宣告AIAgent时代全面到来 [43] - 投资建议：短期市场可能维持震荡，受主线轮动和资金情绪影响较大，建议关注与算力、新能源、新材料等国家战略契合的专精特新企业及低估值优质标的；中期随着制度优化和资金入市，流动性和估值水平有望提升 [44]