报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 5月股债双牛，市场走势与宏观流动性边际变化略有背离，主要因5月第一周风险偏好上升驱动，随后回归宏观流动性驱动逻辑；6月市场延续宏观流动性驱动逻辑，实体部门负债增速大概率小幅下行，资金面大概率边际收敛，宏观流动性收敛，对权益非利好，风格转向价值占优，债券参与价值不大，建议投资者控制股债仓位，关注价值类权益资产；中长期维持拥抱中国核心资产、远离美国核心资产的观点 [3][39] 各目录总结 全社会债务情况 - 4月末中国全社会总债务余额519.8万亿，同比增长7.6%，前值增长8.1% [17] - 4月末金融机构（同业）债务余额92.4万亿，同比增长6.3%，前值同比增长8.0% [19] - 4月末实体部门债务余额427.4万亿，同比增长7.9%，前值增长8.1%；家庭债务余额80.8万亿，同比下降0.8%，前值同比下降0.5%；政府债务余额123.6万亿，同比增长11.5%，前值11.5%，5月增速小幅下降至11.2%附近；非金融企业债务余额223.0万亿，同比增长9.4%，前值9.7%，中长期贷款余额增速下行0.5个百分点至7.0% [21][23] - 2026年4月工业企业利润同比增长24.7%，3月同比增长15.8%，负债余额同比增长5.9%，高于前值5.5%；4月国有企业利润同比增长33.8%，3月同比下降9.4% [27] 金融机构资产负债详解 - 4月末广义金融机构债务余额165.5万亿，同比增长3.3%，低于前值5.3%；银行债务余额136.3万亿，同比增长3.8%，前值5.6%；非银金融机构债务余额29.2万亿，同比增长1.0%，前值同比增长3.9% [29] - 4月银行超额备付金率录得1.3%，低于前值1.6%；货币乘数录得8.78，前值8.57，4月资金面边际收敛，5月难言松弛，6月大概率进一步收敛，7月或有边际改善 [31] - 4月计入M2的非银金融机构存款同比增长30.8%，略高于前值29.9%，4月非银金融机构流动性边际或有所收敛 [33] - 4月末基础货币余额同比增长6.4%，前值同比增长8.6%；NM2与M2走势相似，按金融让利实体思路，NM2同比增速后续大概率低于M2，货币政策进一步松弛空间有限 [36][37] 资产配置 - 5月股债双牛，万得全A指数5月累计上涨0.59%，十债收益率5月累计下行4个基点至1.71%，股债性价比偏向债券，权益风格成长相对价值占优；5月宏观流动性边际收敛，市场走势与宏观流动性变化背离主要因5月第一周风险偏好上升驱动 [3][39] - 6月市场延续宏观流动性驱动逻辑，实体部门负债增速大概率小幅下行，资金面大概率边际收敛，宏观流动性收敛，对权益非利好，风格转向价值占优，债券参与价值不大，建议投资者控制股债仓位，关注价值类权益资产 [3][39] - 4月银行债券投资余额同比增速录得16.0%，略低于前值16.2%，银行总资产余额增速下降；央行和银行合计国外资产余额增速4月录得6.2%，前值5.1%，中美十债收益率倒挂幅度走扩 [40][42] - 预计2026年美国实际经济增速略有反弹，通胀高位运行，名义经济增速反弹；美国实体部门负债增速后续基本稳定，以2011年以后4%左右名义经济增速为中枢；中国和其他新兴市场预计2022年底形成阶段性经济底部后恢复，大宗商品价格后续或下行，全球进入边际收益递减大周期，若美国科技领域估值重估，全球资金或流向中国，关注人民币汇率是否进入升值通道 [42][43]