核心观点 - 报告核心观点为“股价向下，基本面向上，估值待修复”，认为保险行业基本面处于价值修复通道，但股价受投资端波动压制，当前估值处于历史低位，具备修复基础 [2][8] 股价向下——板块回调主导上半年行情 - 2026年以来保险板块持续跑输大盘，截至2026年6月11日，保险指数累计下跌约24%，明显弱于沪深300 [11] - 2026年一季度主要上市险企股价普遍承压，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保分别下跌20.3%、17.5%、11.5%、12.2%、19.5%，跌幅均大于沪深300的4.3% [11] - 4月以来权益市场有所修复，但保险板块反弹力度仍弱于沪深300，截至6月11日，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保4月以来分别下跌6.4%、6.6%、12.5%、4.4%、8.4%，同期沪深300上涨5.1% [12][15] - 板块回调主要受投资端波动、长期利率下行和利润稳定性担忧压制，市场对保险股的定价更关注利润表兑现而非单纯负债端改善 [8][11][12] 基本面向上——价值增长延续，承保质态改善 - 寿险负债端价值修复趋势延续，2026年前4月寿险累计保费同比维持较快增长 [16] - 2026年一季度上市险企新业务价值普遍保持较快增长，中国人寿、中国平安、太保寿险、新华保险、人保寿险的NBV同比增速分别为75.5%、20.8%、9.6%、24.9%、21.0% [8][25] - 寿险价值增长由长期期交业务占比提升、个险渠道质态改善和产品结构优化共同支撑 [8][16] - 财险端，车险增长小幅承压，但头部公司承保盈利能力改善，1Q26人保财险、平安产险、太保产险综合成本率分别为94.2%、95.8%、96.4%，同比分别下降0.3、0.8、1.0个百分点 [26][27] - 1Q26“老三家”财险（人保财险、平安产险、太保产险）市场份额回升至63.6%，较2025年提升1.0个百分点 [28][29] 趋势前瞻——价值经营深化，稳健配置延续 - 寿险经营重心继续从保费规模转向新业务价值和价值率，财险经营重点从保费扩张转向业务质量优化和承保盈利能力提升 [31] - 分红险仍是低利率环境下产品升级的重要方向，2025年主要上市险企人身险保费结构中分红险占比有一定提升 [36][37] - 但分红险转型预计将出现分化，因其对新业务价值率形成更直接约束，对刚性负债成本的压降幅度有限（与传统险预定利率上限仅差0.25个百分点），且对投资端风险收益匹配提出更高要求 [41][42][45] - 个险渠道仍是寿险新业务价值的重要来源，随着经营重心转向价值创造，其在高价值长期期交业务、稳定新业务价值率方面的作用有望进一步强化 [47][48] - 1Q26主要上市险企人身险新单期交保费快速增长，中国人寿、太保寿险、新华保险、人保寿险、人保健康的同比增速分别为41.4%、41.4%、25.6%、84.3%、28.0% [51][52] - 代理人队伍进入“规模趋稳、质量改善”阶段，人均产能和人均新业务价值持续改善 [53] - 从监管上限测算，上市险企权益配置仍有较大理论空间，2025年末7家主要上市险企权益投资合计约5.6万亿元，当前权益占比约18.0%，理论潜在配置空间约4.1万亿元 [60][61] - 预计险资权益配置将从快速提升仓位转向结构优化，高股息、低波动、长期分红可持续资产（如红利类、公用事业、金融业）仍是核心方向 [63][64][69] - 1Q26上市险企投资收益率普遍承压，利润表波动主要来自公允价值变动损益的扰动，IFRS 9实施后市场波动对利润表影响更直接 [70][72] - 全年业绩分化或将延续，负债端价值增长是主线，但利润表现更依赖投资收益率、权益市场风格和会计分类结构 [78] 估值待修复——估值处历史低位，价值兑现推动重估 - 当前主要A股上市险企P/EV估值仍处于历史低位区间，已较充分反映市场对低利率、投资收益波动和利润稳定性的担忧 [8][80] - 估值修复的核心驱动预计将从资产端弹性转向负债端价值兑现，新业务价值持续高增长、长期期交贡献提升、个险渠道质态改善和分红险经营质量验证是决定估值中枢的关键 [87] 投资建议与投资标的 - 建议优先关注负债端价值增长确定性较强、资产负债管理能力较强且分红回报具备吸引力的头部上市险企 [3] - 具体标的分为三类：1) 投资端弹性较强，受益于二季度权益市场回暖的中国人寿、新华保险；2) 全年业绩有望表现亮眼的中国平安；3) 资负两端经营稳定的中国太保、中国人保 [3][89]