报告行业投资评级 - 发电行业评级为“增持”（维持）[6] 报告核心观点 - 中国“算电协同”主题下的电力资产在全球范围内被低估，中国独立发电商（IPP）相比欧美同业在“算电”交易浓度和估值上仍有提升空间[1][2] - 报告定量分析认为，若国产芯片在2028年前后实现突破，中国AI算力需求将出现突破性增长，届时可能面临与美国类似的供电瓶颈，驱动绿证价格和容量电价上涨，从而利好电力股基本面与估值进一步扩张[1][3] - 中国特色“算电协同”是国家战略级的基础设施协同，旨在将算力（Token）打造为普惠的生产要素，其发展逻辑和高度不同于欧美服务于私有巨头的个体项目，这构成了对2028-30年AI需求乐观预期的基础[4] - 参照美国经验，国内算力需求一旦出现突破性增长，估值提升有望先行，基本面再逐步兑现[5] 根据相关目录分别进行总结 中美欧比较与估值分析 - 美国IPP的市净率（PB）从2023年初的2.5倍提升至2025年9月高点的14.5倍，主要受“算电协同”购电协议叙事驱动，而非业绩兑现[2] - 欧洲发电商PB从2022年的2.6倍压缩至2025年的1.2倍，后因算力需求外溢小幅修复至2.0倍[2] - 中国电力股PB在2021-25年稳定在1.7-1.8倍，2026年因“算电协同”预期拉升至2.0倍，与欧洲上市公司类似，但中国电力供需远强于欧洲，国产芯片突破后国内电力AI浓度有望超过欧洲[2] - 从调整后EBITDA/Equity指标看，2024年开始美国IPP盈利能力逐渐提升，2025年已恢复至高于2021年的水平；欧洲发电企业回报率自2022年见顶后下滑，2024年开始甚至低于中国；2021-25年中国发电公司盈利能力稳定性高于欧美[51][55] 国内AI用电基本面测算 - 基准情形下：假设2026-27年国内每年新增AI数据中心用电需求5GW，2028-30年国产芯片突破后每年新增20/30/30GW算力，到2030年前后我国支撑AI发展的基荷电源或面临短缺[3] - 乐观情形下：假设2028-30年每年额外新增30GW算力，2028年我国算力投资一旦出现突破性增长，火电等可靠电源就可能出现紧张情形[3] - 在乐观情形下，即便新型储能大量投产也可能无法撼动火电地位，容量电价预计呈现上涨趋势；绿证的供需在2030年前就可能会出现短缺[3] - 以AIDC/基荷装机指标衡量，在乐观情形下，中国2030年AI对基荷电源的需求强度（约9%-10%）将与美国当前水平相似[71] 中国特色“算电协同”解读 - 欧美“算电协同”模式多样（如绿电PPA、物理直连、厂址共享等），但主要服务于特定科技巨头的私有算力扩张[45][77] - 中国“算电协同”是中央顶层设计的“六张网”国家战略之一，旨在让算力像水、电、气一样成为普惠生产要素，发电、电网、运营商等央企是基建主力军[4][78] - 国家战略层面的“算电协同”运营商难有“暴利”，但会有合理回报，其逻辑更侧重于“量增”而非“价涨”，有望复制中国在互联网时代凭借基础设施优势实现弯道超车的路径[78][81] 行业受益路径与投资建议 - 火电：或最先受益于尖峰容量紧缺带来的容量电价弹性。报告认为，AIDC的超预期需求很可能带动中国容量电价超预期上涨[83][88]。推荐国电电力、淮河能源、宝新能源、华能国际电力股份（H股）等[5][100] - 清洁能源（绿电）：AI算力对绿证价格的弹性领先于电能量电价。在强制绿电消费政策下，存量新能源可能迎来量价齐升，增量风光项目最大程度受益于“算电协同”带来的高质量发展[95][100]。推荐龙源电力（H股）、绿发电力、中国电力等[5][100] - 核电：基荷电源的紧缺与清洁能源需求都利好核电[5]。推荐中广核电力（H股）、中国核电、中国广核等[5][100] - 报告列出了包括新天绿色能源、华润电力、长江电力等在内的共23家重点公司推荐列表，其中22家评级为“买入”，1家为“增持”[7][101]