行业投资评级 - 报告对保险Ⅱ行业给予“买入”评级 [5] 核心观点 - 香港寿险市场已在制度层面实现全面“报行合一”，自2027年7月1日起，银保渠道首年佣金不得超过总佣金的85%；2028年7月起进一步降至70%，余额须在第2至第6个保单年度平均摊分 [1] - 该变化将系统性打破此前由香港保险业高佣金模式衍生的“高佣跨境套利”结构，预计内地险企将实现从“高佣跨境套利”到“竞争力重构”的转变 [2] - 随着香港三渠道全面实施佣金递延，跨境中介通过高佣吸引内地客户的商业模式将难以为继，原本流向香港的部分需求将逐步被约束，并有望回流至内地市场 [2] - 内地头部险企因其合规成本优势，有望成为需求回流的主要受益者，内地监管层面早已全面实施“报行合一”，2023年银保渠道平均佣金水平已较此前下降约30% [3] - 在“高佣驱动+返佣”的价差收窄后，内地与香港储蓄保险产品的真实竞争力天平将部分转向更为规范和透明的内地市场，利好内地头部险企 [3] - 在居民储蓄需求持续向保险迁移的大背景下，香港“报行合一”的全面落地将为内地头部险企带来长期性的竞争力改善机会 [3] 投资建议与个股关注 - 报告建议关注以下个股：新华保险（AH）、中国人寿（AH）、中国财险、中国平安（AH）、中国太平（H）、中国人保（A）/中国人民保险集团（H）、中国太保（AH）、友邦保险（H） [3] 重点公司估值摘要 - 中国平安 (601318.SH/02318.HK)：评级买入，合理价值分别为80.14元和81.40港元，2026年预测EPS分别为7.75元和7.75元，2026年预测PE分别为6.90倍和6.75倍，2026年预测ROE为13.2% [10] - 新华保险 (601336.SH/01336.HK)：评级买入，合理价值分别为85.06元和66.84港元，2026年预测EPS为11.41元，2026年预测PE分别为4.94倍和3.82倍，2026年预测ROE为30.6% [10] - 中国太保 (601601.SH/02601.HK)：评级买入，合理价值分别为55.52元和47.59港元，2026年预测EPS为5.84元，2026年预测PE分别为5.32倍和4.90倍，2026年预测ROE为16.9% [10] - 中国人寿 (601628.SH/02628.HK)：评级买入，合理价值分别为56.53元和38.76港元，2026年预测EPS为4.42元，2026年预测PE分别为7.43倍和5.83倍，2026年预测ROE为19.6% [10] - 友邦保险 (01299.HK)：评级买入，合理价值为107.70港元，2026年预测EPS为0.62美元，2026年预测PE为15.52倍，2026年预测ROE为12.8% [10] - 中国财险 (02328.HK)：评级买入，合理价值为20.85港元，2026年预测EPS为1.86元，2026年预测PE为7.06倍，2026年预测ROE为13.2% [10]