核心策略 - 核心策略是把握消费复苏和上游原材料两大主线，并重视高股息标的配置价值 [3] 消费市场宏观表现 - 当前中国消费呈现总量温和复苏、内部结构分化的特征，2026年第一季度社会消费品零售总额同比增长2.4%，其中餐饮收入同比增长4.2%，快于商品零售的2.2% [9] - 高端消费修复迹象更明确，金银珠宝、化妆品零售额同比增速自25年第三季度起持续领跑，26年第一季度分别同比增长10.6%和6.2% [9] - 居民消费倾向低于去年同期，26年第一季度居民消费支出与可支配收入占比为62%，消费内生动力不足，预计整体将延续结构性弱复苏态势 [9] - 高端商业场景复苏趋势延续，2025年华润万象购物中心零售额同比增长23.7%，太古地产内地零售物业在26年第一季度全线增长，部分项目增速达2.7%-81.5% [13] - 奢侈品集团在亚太地区（除日本）收入增速加速复苏，历峰集团和LVMH在26年第一季度收入增速较25年第四季度环比大幅提升，分别同比增长13%和7% [13] 高端外资品牌表现 - 高端外资品牌在中国区的复苏呈现内部分化，结构上高奢端强于大众、香氛/美发强于护肤/彩妆、线上强于旅游零售、中国大陆强于亚太 [14] - 2026年第一季度，高端外资品牌如雅诗兰黛、兰蔻、海蓝之谜、赫莲娜、修丽可等线上商品交易总额均实现双位数增长，而大众外资如欧莱雅巴黎、Olay表现相对偏弱 [14] - 多数外资集团的中国区恢复主要依靠天猫企稳、部分高端品牌抖音运营能力提升以及线下高端专柜恢复，旅游零售仍是修复最慢的环节 [14] 板块持仓与表现 - 年初至今纺织服装、美容护理板块涨跌幅分别位于行业第16位和第27位 [17] - 26年第一季度，纺织服装行业公募基金整体持股比例反弹至0.17%，美容护理行业持股比例则自25年第二季度开始持续下降至0.09%，板块持仓均在低位 [17] 内需弹性方向：运动与国货美妆 运动行业 - 运动鞋服行业集中度高，2025年CR5为63%，马太效应显著，行业龙头在技术、资源、资金方面优势明显 [21] - 安踏和李宁的市场份额持续提升，2025年分别达到21%和10% [22] - 各大运动公司对2026年流水增长保持稳健指引，例如安踏主品牌预计低单位数以上增长，FILA预计中单位数增长，李宁品牌预计高单位数增长 [22] - 李宁以产品科技为基础构建竞争力，其超䨻胶囊材料能量回归率达95%，已应用于飞电、赤兔等高端系列 [33] - 李宁签约NBA球星斯蒂芬·库里，短期有望提振篮球业务，长期有助于降低海外市场教育成本，助力品牌出海 [35] 国货美妆与渠道 - 抖音凭借内容电商属性，在新品露出与快速上量方面具备独特优势，目前仍是国货品牌最重要的增量渠道 [4][25] - 从竞争格局看，高端细分品类的竞争格局排序为彩妆 > 护肤 > 洗护 [4][25] - 26年第一季度，护肤、彩妆、头部护理线上商品交易总额分别同比增长7%、15%和4%，彩妆环比提速明显 [25] - 彩妆赛道价格带集中，功效性突出，品牌叙事带来的溢价能力相对有限，避免了被外资全面挤压的局面 [28] - 5月天猫彩妆榜单中，国货品牌毛戈平以1.99亿元销售额位列第二，是唯一进入前五的本土品牌 [28] - 淘天与抖音在美妆渠道分工持续分化，淘天适合高端外资及高客单价品牌，抖音则更适合具备强内容与运营能力的国货 [30] - 高端品牌心智建立周期长，外延并购价值凸显，本土运营商可通过重塑海外品牌（如产品结构、渠道运营）驱动其在中国市场增长 [32] 上游涨价受益方向：原材料 - 棉花和羊毛价格上涨具有持续性，美棉和羊毛价格自低点累计上行23%和80%以上，主要由于供给端持续收缩，且需求端美国关税稳定后下游品牌出现补库 [4] - 美棉价格趋势上涨，主要由于美国大规模干旱持续以及地缘冲突提升国际化肥等种植成本 [4] - 澳洲产毛羊供给持续收缩，AWPFC预测26/27年度澳洲羊毛产量同比下降4.5%，同时运动品牌开发羊毛产品带来需求增量 [4] 高股息方向 - 在地缘政治风险叠加市场波动加剧背景下，高股息标的作为“压舱石”值得重视 [4] 重点公司分析 比音勒芬 - 定位高端，受益于高端消费复苏，近年切入运动户外赛道，产品线从高尔夫服饰延伸至更广泛户外场景 [38] - 经营持续改善，26年第一季度收入同比增长18.4%，归母净利润同比增长16.5% [38] 毛戈平 - 构建了以东方美学为核心的高端基因，成功拓展护肤线和香水线，2025年护肤板块收入增速达31.1%，毛利率达87.3% [45] - 线下渠道通过专业服务体验强化高端定位，截至2025年在全国设有412个专柜，整体会员复购率由2024年的30.9%提升至33.3% [45] - 在本次618大促中表现亮眼，5月淘天、抖音彩妆榜单分别排名第2和第3，商品交易总额分别达2亿元和1.9亿元 [45] 若羽臣 - 自有品牌精准卡位高端化消费趋势，26年第一季度自有品牌收入同比增长超100%，绽家与斐萃收入占比超50% [50] - 绽家定位高端家清，线上均价超百元，26年第一季度商品交易总额达3.5亿元，增长近4成 [50] - 斐萃主打科学抗衰，定位高功效高价值，25年毛利率达86.96%，26年第一季度商品交易总额达2.8亿元 [50] - 收购奥伦纳素补齐高端护肤板块，将通过优化运营重塑其增长曲线 [50] 善恩康（若羽臣控股子公司） - AKK益生菌业务进入爆发期，AKK全系列产品毛利率达80%-90%，远高于公司平均盈利水平 [53] - AKK菌销售收入占比从2025年的12%-13%提升至26年第一季度的34%，仅第一季度销售额达1670多万元 [53] - 公司具备先发优势和技术壁垒，拥有500余株AKK菌的菌株库，可提供定制化菌株开发和转让服务 [53] 巨子生物（可复美） - 新品“超透棒”定位为继“胶原棒”后的下一个超级大单品，主打去黄提亮，预期8个月内销售额不低于胶原棒第一年销售额 [56] - 医美业务开启第二增长曲线，已获批两款重组胶原蛋白三类医疗器械，预计今年开始出货销售 [56] - 2025年5月下旬受舆情影响，基数降低，26年第二季度进入同比低基数窗口期，天猫渠道迅速恢复证明品牌力稳固 [56]