行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“优于大市”（维持） [1] 报告核心观点 - 2025年及2026年第一季度，海外医疗器械跨国公司整体延续增长态势，但板块分化明显，创新驱动型公司及AI医疗、精准医疗、数字医疗相关公司表现突出 [3] - 对于中国市场，多数跨国公司仍面临集采扩围、医保控费、国产替代等阶段性压力，但部分公司压力已现边际缓和，普遍认可中国中长期医疗需求与高端创新产品的市场潜力 [3] - 当前医疗器械行业处于“政策压力出清、创新产品放量、国产升级与出海并行”的阶段，AI医疗、精准医疗和数字医疗有望成为行业新的增长曲线 [3] 器械MNC业绩表现概览 - 2025年医疗器械跨国公司整体延续增长，但板块间分化更加明显 [3][5] - 传统医疗设备、医用耗材和体外诊断公司多数保持正增长，其中Intuitive Surgical、Boston Scientific、Dexcom 2025年收入分别增长20.5%、19.9%和15.6% [3][5] - AI医疗、精准医疗和数字医疗相关公司增速领先，Tempus AI、Hims & Hers、Natera和Guardant Health 2025年收入分别增长83.4%、59.0%、35.9%和32.9% [3][5] - 增长动力主要集中于创新器械、高值耗材、连续血糖监测、脉冲电场消融、手术机器人、结构性心脏病、肿瘤早筛/微小残留病灶及AI医疗平台 [3] - 成熟影像设备、部分诊断业务及个别消费属性较强的耗材公司表现相对偏弱 [3] 业绩会对中国市场观点汇总 - 多数公司在中国市场面临集采扩围、医保控费、院端预算谨慎、消费疲软、国产替代、本土低价竞争及渠道库存调整等短期挑战 [3][6] - 部分公司已出现边际改善迹象，例如雅培核心实验室中国区收入下滑幅度收窄至持平，丹纳赫逐步跨过集采同比压力，STAAR Surgical中国渠道库存恢复至目标区间 [3][6] - 波士顿科学预计中国电生理市场动能延续至2026年，但脉冲电场消融当前渗透率和收入占比仍低 [6] - 艾利科技2026年第一季度亚太区隐形矫治器发货量实现双位数增长，创一季度新高，增长由中国等市场带动 [6] - 直觉外科面临中国本土手术机器人竞争加剧，部分省级招标偏好本土供应商及更低价格，对其中标率和价格体系形成压力 [7] - 飞利浦医疗对中国短期需求仍偏谨慎，超声和计算机断层扫描受集采扩大影响较大，但图像引导治疗和磁共振成像因差异化程度较高相对稳健 [7] - 西门子医疗中国区压力集中在诊断业务，主要来自集采及报销下调带来的结构性市场再定价，2026财年上半年中国收入可比下降7.1% [7] - 强生医疗科技中国集采对外科和骨科仍有压制，预计2026年中国仍可能出现额外集采轮次 [7] - 美敦力终端手术量和高端技术需求仍在，但价格兑现和准入节奏制约表观增速 [7] - 丹纳赫中国集采执行符合预期，2026年第一季度开始逐步跨过集采同比压力 [7] - 希森美康中国2026财年全年本币收入预计下降约25%，2027财年预计继续下滑20% [7] - 因美纳商务部已解除其测序仪出口禁令，但公司仍在“未经验证清单”内，仪器采购仍需审批，短期恢复节奏不确定，2025年中国收入下降21% [7] 医疗设备MNC详细业绩表现 - GE医疗：2025年收入206.25亿美元，同比增长4.8%；2026年第一季度收入51.31亿美元，同比增长7.4%；利润端受关税、患者护理解决方案下滑影响；2026年全年指引为收入有机增长3.0%～4.0% [10][13] - 直觉外科：2025年收入100.65亿美元，同比增长20.5%；2026年第一季度收入27.71亿美元，同比增长23.0%；增长由达芬奇5装机、手术量提升和Ion放量驱动；2026年全年指引为达芬奇手术量增长13.5%～15.5% [10][16] - 飞利浦医疗：2025年收入178.34亿欧元（约208.96亿美元），可比口径增长2.3%；2026年第一季度收入39.05亿欧元（约44.75亿美元），可比口径增长4%；2026年全年指引为可比口径收入增长3.0%～4.5% [10][19] - 西门子医疗：2026财年上半年收入110.82亿欧元，可比口径增长3.5%；影像与精准治疗板块分别增长5.9%和5.3%，诊断板块下滑4.8%；2026财年全年指引为可比收入增长4.5%～5.0% [22] - 富士胶片：2025财年收入3.36万亿日元（约220.48亿美元），同比增长5.0%；医疗保健板块收入1.10万亿日元，同比增长4.9%；2026财年指引收入增长3.4% [10][25] - 瑞思迈：2026财年前三季度收入41.90亿美元，同比增长10%；睡眠与呼吸健康业务收入36.86亿美元，同比增长11%；五年维度指引收入端高个位数增长 [28] - 奥林巴斯：2026财年收入1.01万亿日元（约63.91亿美元），同比增长1%；被定义为“重建年”，受美国食品药品监督管理局进口警示及自愿暂停发货影响；2027财年指引收入增长4.4%～6.5% [10][31] - 因美纳：2025年收入43.43亿美元，同比基本持平；临床测序耗材是核心增长动力；2026年全年指引收入45.2～46.2亿美元 [34] 医用耗材MNC详细业绩表现 - 强生医疗科技：2025年收入337.92亿美元，同比增长6.1%；心血管板块增长15.2%，成为最强增长引擎；预计2026年增长将加速 [36][41] - 雅培：2025年收入443.28亿美元，同比增长5.7%；医疗器械板块增长11.9%，为最强增长引擎；2026年全年指引收入增长6.5%～7.5% [36][43] - 波士顿科学：2025年收入200.74亿美元，同比增长19.9%；电生理为最核心增长引擎，脉冲电场消融持续放量；2026年全年指引收入有机增长6.5%～8.0% [36][46] - 爱德华生命科学：2025年收入60.68亿美元，同比增长11.5%；经导管主动脉瓣置换术业务增长9.3%，经导管二尖瓣和三尖瓣治疗业务增长56.4%；2026年全年指引剔除汇率后收入增长9%～11% [36][49] - 艾利科技：2025年收入40.35亿美元，同比增长0.9%；2026年第一季度隐形矫治器发货量68.6万例，同比增长6.7%；2026年全年指引收入同比增长3%～4% [36][52] - 史赛克：2025年收入251.16亿美元，同比增长11.2%；医疗外科和神经技术板块增长15.7%；2026年全年指引收入有机增长8.0%～9.5% [36][55] - 捷迈邦美：2025年收入82.32亿美元，同比增长7.2%；运动医学、四肢及创伤业务增长15.2%；2026年全年指引有机固定汇率收入增长1.0%～3.0% [36][59] - 美敦力：2026财年前三季度收入265.57亿美元，有机增长5.4%；心脏消融解决方案在第三财季收入同比增长80%；2026财年全年指引有机收入增长约5.5% [63] - 爱尔康：2025年收入104.01亿美元，同比增长4.9%；2026年第一季度收入27.06亿美元，同比增长9.4%；2026年全年指引收入增长5.0%～7.0% [36] 行业趋势与投资建议 - 医疗设备领域受宏观周期和院端采购节奏影响较大，但国产龙头全球竞争力相对突出，产品高端化和海外市占率提升是中长期增长主线 [3] - 高值耗材领域国内集采已覆盖较多同质化产品，未来更依赖创新产品、术式升级和国际化拓展 [3] - 体外诊断方面，精准诊断仍是有效治疗的基础，集采推动国产龙头份额提升，平台化布局、上游核心技术突破、分子诊断、质谱和生化免疫流水线等新兴方向是长期空间的重要抓手 [3] - AI医疗、精准医疗和数字医疗正处于快速商业化阶段，有望成为医疗器械及诊断行业新的增长曲线 [3] - 建议关注联影医疗、惠泰医疗、鱼跃医疗、爱康医疗、南微医学、新产业等公司 [3]