报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年上半年国内三大油脂期货逻辑切换快，一季度上行，二季度分化，近弱远强；下半年定价逻辑转向基本面，关注厄尔尼诺、印尼B50政策、加拿大菜籽新作和南美大豆播种情况；供应近端压力与远端变量并存，需求或季节性回暖但受长期压制；下半年国内油脂大概率近端累库、远端预期博弈，四季度或有转折 [1][2] - 预计下半年棕榈油主力8700 - 11000元/吨，豆油主力8200 - 8900元/吨，菜籽油主力9300 - 11000元/吨 [3] 各章节总结 行情回顾 - 2026年上半年油脂行情分两阶段，第一阶段震荡上涨，受地缘冲突、生物柴油政策及产地供应收紧驱动；第二阶段走势分化，供应端压力显现，厄尔尼诺减产预期与生柴政策支撑远月；截至6月24日，棕榈油涨幅最大，国内油脂供应压力大，格局宽松 [6] - 一季度震荡上涨，棕榈油领涨，因产地减产、印度采购及生物柴油政策；豆油追随棕榈油，受美国生物燃料政策与南美大豆丰产博弈影响；菜油受中加贸易关系修复影响，库存先支撑价格后因供应恢复价格受压制 [7][8] - 二季度高位震荡，豆棕跟跌外盘，菜油因自身基本面扰动创新高后回落；美伊签署谅解备忘录后油脂市场挤出能源升水，但因印尼B50政策和厄尔尼诺预期仍有支撑；上半年油脂处于强预期与弱现实博弈中，下半年或抬高价格重心 [9][10] 核心关注要点 - 天气因素：市场对厄尔尼诺预期强，已实质性启动，发展速度超预期；厄尔尼诺通过减少东南亚降水量影响棕榈油产量，预计2027年上半年减产压力集中释放，当前减产预期已计入价格，关注三季度末至四季度产地情况 [12][13] - 产地供需：马来西亚上半年产量处于历史高位但增速放缓，出口受印尼抢占崩塌，库存处于近5年最高水平；下半年近端有压力，远端或转折，关注厄尔尼诺减产预期发酵及印尼B50政策外溢效应 [15][16][17] - 印尼上半年产量总量增长但结构性扰动增加，出口先一般后回暖，库存从偏紧回升至宽松；下半年B50政策落地是最大变量，或压缩出口可流通量，厄尔尼诺预期或影响产量 [44][45] - 印度上半年棕榈油进口总量大增但节奏分化，需求端受植物油价格高涨抑制，库存偏高；下半年棕榈油与豆油、葵花籽油价差决定进口结构性变化 [47][48] - 原料进口：大豆上半年到港先慢后快，供应压力大，下半年丰产压力延续，关注远月到港变化、中美经贸关系及厄尔尼诺影响；菜籽上半年到港前紧后松，下半年集中到港压力持续，关注加拿大菜籽新作定产及天气不确定性 [50][51] 估值反馈及供需展望 - 估值：POGO价差上半年波动，二季度负值提高棕榈油制生物柴油经济性，后续基金余额及出口政策影响B50计划推行 [55] - 豆棕价差上半年分三阶段，下半年关注印尼B50实际落地情况和厄尔尼诺天气影响 [57][58][59] - 棕榈油进口利润上半年波动，下半年取决于印尼B50执行力度、马来西亚B15持续效应及国内库存情况 [61][62][63] - 供需展望：国内供应上半年总量宽松但品种分化，下半年近端承压，远端变量在天气与政策；国内需求上半年弱势，下半年季节性改善可期但总量天花板清晰，豆棕价差影响棕榈油替代消费弹性 [65][66][74]